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1、1本章應掌握的內(nèi)容（加為重點內(nèi)容）本章應掌握的內(nèi)容（加為重點內(nèi)容）1.資本成本資本成本（1）資本成本的概念）資本成本的概念（2）資本成本的計算）資本成本的計算 個別、加權平均個別、加權平均（3）資本成本的意義）資本成本的意義2.杠桿效應分析杠桿效應分析（1）財務杠桿）財務杠桿（2）經(jīng)營杠桿）經(jīng)營杠桿（3）復合杠桿）復合杠桿2引例：引例： 眼前有一個投資項目，可以獲得眼前有一個投資項目，可以獲得10%的年投資報酬的年投資報酬率，但是企業(yè)目前資金不足，需要從企業(yè)外部籌集資金，率，但是企業(yè)目前資金不足，需要從企業(yè)外部籌集資金，但是考慮到發(fā)行股票和債券所需要的時間比較長，因此企但是考慮到發(fā)行股票和債券

2、所需要的時間比較長，因此企業(yè)考慮從外部借款，請問：借款利率為多少時企業(yè)才可以業(yè)考慮從外部借款，請問：借款利率為多少時企業(yè)才可以考慮投資該項目呢？考慮投資該項目呢？ 當當該項目的投資報酬率該項目資金成本的時候，該項目的投資報酬率該項目資金成本的時候，項目項目 才值得投資才值得投資 3一、資本成本一、資本成本1.資本成本的概念資本成本的概念 企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價籌集代價籌集代價籌集費用籌集費用：發(fā)行（籌集）過程中的：發(fā)行（籌集）過程中的手續(xù)費、律師費、印刷費、公證費、廣告費、資手續(xù)費、律師費、印刷費、公證費、廣告費、資信評估費、擔保等信評估費、擔保等使用

3、代價使用代價使用費用使用費用：利息、股利等：利息、股利等注意：可以使用絕對數(shù)值，為便于比較，一般使用相注意：可以使用絕對數(shù)值，為便于比較，一般使用相對數(shù)值對數(shù)值：籌集和使用任何資金：籌集和使用任何資金：籌集和使用長期資金（比重較大、成本較高）：籌集和使用長期資金（比重較大、成本較高）長期資金又稱為資本，因此長期資金的成本又稱為資本成本。長期資金又稱為資本，因此長期資金的成本又稱為資本成本。4注意，我國有關資金成本支付的規(guī)定：注意，我國有關資金成本支付的規(guī)定：債務資本的利息債務資本的利息稅前支付稅前支付（有抵稅效應）（有抵稅效應）權益資本的現(xiàn)金股利權益資本的現(xiàn)金股利稅后支付稅后支付（無抵稅效應）

4、（無抵稅效應）例子：某企業(yè)某年實現(xiàn)息稅前利潤為例子：某企業(yè)某年實現(xiàn)息稅前利潤為300300萬，應付資金成本為萬，應付資金成本為1010萬元。萬元。若稅前支付，應交所得稅若稅前支付，應交所得稅= =（3003001010）25%=72.525%=72.5萬萬企業(yè)的凈利潤企業(yè)的凈利潤=300-10- 72.5=300-10- 72.5 =217.5=217.5萬萬若稅后支付，應交所得稅若稅后支付，應交所得稅=300=30025%=7525%=75萬元萬元 企業(yè)的凈利潤企業(yè)的凈利潤=300-75=225=300-75=225萬萬在稅前支付的情況下：在稅前支付的情況下：應付資本成本應付資本成本(1-(

5、1-所得稅稅率所得稅稅率) )企業(yè)實際負擔的成本企業(yè)實際負擔的成本 稅前支付可少交所得稅稅前支付可少交所得稅2.52.5萬元，即相當于企業(yè)萬元，即相當于企業(yè)1010萬元資金成本真正支付了萬元資金成本真正支付了7.57.5萬元萬元, ,其余其余2.52.5萬元可用少萬元可用少交的所得稅支付。交的所得稅支付。應付資本成本應付資本成本- -應付資本成本應付資本成本所得稅稅率所得稅稅率52.個別資本成本的計算個別資本成本的計算 使用各種長期資金的成本，包括長期借款、債使用各種長期資金的成本，包括長期借款、債券、優(yōu)先股、普通股等券、優(yōu)先股、普通股等計算思路：計算思路：資金提供者資金提供者資金使用者資金使

6、用者獲得投資收益獲得投資收益- -投資者期望報酬率投資者期望報酬率支付資金使用費用支付資金使用費用- -資金成本資金成本 提供資金提供資金 支付費用支付費用 投資者期望報酬率和資金成本是否相等投資者期望報酬率和資金成本是否相等? ? 在不存在交易成本的前提下或稱交易成本為零的情況下相等在不存在交易成本的前提下或稱交易成本為零的情況下相等. .6資本成本率資本成本率= =資本使用費資本使用費/ /實際籌集資本實際籌集資本100%100% = =資本使用費資本使用費/ /（籌資總額（籌資總額- -籌資費用）籌資費用）100%100%K =DP-F100%K =DP（1-f）100%K 資本成本率資

7、本成本率 D資本使用費資本使用費P 籌資總額籌資總額 F籌資費用籌資費用f籌資費用率，即籌資費用與籌資金額的比率籌資費用率，即籌資費用與籌資金額的比率7（1）長期借款）長期借款(long debt)成本成本籌資費用和借款利息籌資費用和借款利息注意：由于借款的手續(xù)費很低，通?？梢院雎圆挥嬜⒁猓河捎诮杩畹氖掷m(xù)費很低，通?？梢院雎圆挥?利息在稅前支付，產(chǎn)生抵稅效應利息在稅前支付，產(chǎn)生抵稅效應到期還本、分期付息的長期借款資本成本到期還本、分期付息的長期借款資本成本KL：KL =IL (1-T)L(1-f)或：或：KL =RL (1-T)(1-f)KL 長期借款成本長期借款成本 IL長期借款年利息長期借

8、款年利息T所得稅率所得稅率 L借款金額借款金額f長期借款籌資費用率長期借款籌資費用率 RL長期借款年利率長期借款年利率8例例8.1：某公司取得某公司取得5年期長期借款年期長期借款200萬元，年利率為萬元，年利率為11，每年付息一次，到期還本，籌資費用率為，每年付息一次，到期還本，籌資費用率為0.5，企業(yè)所得稅率為企業(yè)所得稅率為25，則該借款的資本成本是多少？，則該借款的資本成本是多少？KLRL (1-T)/(1-f) 11（1-25）（）（1-0.5）8.29（2）債券）債券(bonds)成本成本Kb注意：考慮發(fā)行費用、發(fā)行方式（平價、折價、溢價）注意：考慮發(fā)行費用、發(fā)行方式（平價、折價、溢價

9、） 稅前支付利息，具有抵稅效應稅前支付利息，具有抵稅效應Kb =Pi (1-T)(1-f)Kb債券成本債券成本 P債券面值債券面值 i債券票面年利率債券票面年利率Ib債券票面年利息額債券票面年利息額 B債券發(fā)行總額債券發(fā)行總額 T、f同前同前=Ib (1-T)(1-f)9例例8.2：某公司發(fā)行票面總值為某公司發(fā)行票面總值為500萬的萬的10年期債券，票面利率為年期債券，票面利率為12，發(fā)行費率為，發(fā)行費率為5，所得稅率為，所得稅率為25如果平價發(fā)行，發(fā)行價格為如果平價發(fā)行，發(fā)行價格為500500萬元萬元Kb 50012（1-25） 9.47（1-5）如果溢價發(fā)行，發(fā)行價格為如果溢價發(fā)行，發(fā)行價

10、格為600600萬元萬元Kb 500 12 （1-25） 7.89 （1-5）如果折價發(fā)行，發(fā)行價格為如果折價發(fā)行，發(fā)行價格為400400萬元萬元Kb 500 12 （1-25） 11.84 （1-5）折價發(fā)行折價發(fā)行資本成本資本成本溢價發(fā)行溢價發(fā)行資本成本資本成本10提示：若想計算的更為準確，應從債權人提示：若想計算的更為準確，應從債權人的投資收益出發(fā)：的投資收益出發(fā)：債券的發(fā)行價格為：債券的發(fā)行價格為：P0 =Ib(1 + )t nt =1+M(1 + )nP0(1-f)=Ib(1 + )t nt =1+M(1 + )n考慮發(fā)行費后：考慮發(fā)行費后：倒求出倒求出 后：后：考慮抵稅效應的債券成

11、本考慮抵稅效應的債券成本Kbr(1-T)11沿用上例平價發(fā)行：沿用上例平價發(fā)行：500(1-5%)=50012%(1 + )t 10t =1+500(1 + )10考慮抵稅效應的債券成本考慮抵稅效應的債券成本Kb12.96(1-25)9.72之前計算的債券的資本成本為之前計算的債券的資本成本為9.7247550012%P/A(k，10)+500P/F(k，10)12500k47514448=2552x2%x =0.96%k =12%+x=12.96 12（3）優(yōu)先股）優(yōu)先股(preferred stock)成本成本Kp和債券的區(qū)別：和債券的區(qū)別：優(yōu)先股股利在稅后支付，不具有抵稅作用優(yōu)先股股利在

12、稅后支付，不具有抵稅作用公式：公式：Kp =Dp(1-f)Kp 優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本 f 籌資費率籌資費率Dp優(yōu)先股年股利優(yōu)先股年股利 Pp優(yōu)先股籌資總額優(yōu)先股籌資總額13例例8.3：某公司發(fā)行優(yōu)先股某公司發(fā)行優(yōu)先股10萬股，面值為萬股，面值為10元股，公司承諾固元股，公司承諾固定股利為定股利為2元股，此次募集的發(fā)行費率為元股，此次募集的發(fā)行費率為4如果是平價發(fā)行，發(fā)行價格為如果是平價發(fā)行，發(fā)行價格為1010元股元股Kp（2100000）10100000（1-4） 20.83如果是溢價發(fā)行，發(fā)行價格為如果是溢價發(fā)行，發(fā)行價格為1212元股元股Kp（2100000）12100000（1-4） 1

13、7.36如果是折價發(fā)行，發(fā)行價格為如果是折價發(fā)行，發(fā)行價格為8 8元股元股Kp（2100000）8100000（1-4） 26.0414（4）普通股）普通股(stock)成本成本Ks由于股利不固定，因此常用三種估算方法由于股利不固定，因此常用三種估算方法股利估算法股利估算法根據(jù)根據(jù)CHAP4CHAP4股票評估中零增長模型和固定增長模型股票評估中零增長模型和固定增長模型假定：假定：a.每年支付股利不變每年支付股利不變股票價值股票價值VD則：則： Ks Db.假定每年股利保持固定的增長速度假定每年股利保持固定的增長速度grDgrgDV10)1 (則：則：rD1/V+g Ks D1 價格相等的普通股

14、價格相等的普通股的資本成本等于優(yōu)的資本成本等于優(yōu)先股的資本成本先股的資本成本+ +股利增長速度股利增長速度g g 15例例8.4：某公司發(fā)行普通股，發(fā)行價格為某公司發(fā)行普通股，發(fā)行價格為2元股，發(fā)行元股，發(fā)行籌資費率為所得金額的籌資費率為所得金額的5，公司計劃下一年度發(fā)放，公司計劃下一年度發(fā)放股利為股利為0.14元股，并預計該股利將以每年元股，并預計該股利將以每年5的速的速度增長度增長Ks D1 0.14 2（1-5）利用資本資產(chǎn)定價模型估算利用資本資產(chǎn)定價模型估算投資者的期望報酬投資者的期望報酬籌資者的資本成本籌資者的資本成本根據(jù)根據(jù)CHAP2CHAP2資本資產(chǎn)定價模型：資本資產(chǎn)定價模型：k

15、s = Kf + (Km - Kf)估算步驟：估算無風險利率估算步驟：估算無風險利率Kf （銀行短期利率或其他）（銀行短期利率或其他） 估算公司股票估算公司股票 系數(shù)系數(shù) 確定市場平均風險報酬率確定市場平均風險報酬率Km16例例8.5：某公司的股票某公司的股票 系數(shù)為系數(shù)為0.70.7，市場平均風險報酬率為，市場平均風險報酬率為1515，無風險利率為無風險利率為6 6，則：，則：Ks= Kf + (Km - Kf) 6+0.7（15-6）12.3債券成本的風險溢價法債券成本的風險溢價法ks = kb + 風險溢價風險溢價注意：風險溢價一般在注意：風險溢價一般在3 3-5-5例例8.6： 承承例

16、例8.2，某公司的債券成本為，某公司的債券成本為8.46，公司估計股，公司估計股票的風險溢價約為票的風險溢價約為4，則，則 ks=8.46+4=12.4617（6）留存收益）留存收益(return)成本成本Kr等同于無發(fā)行費的普通股等同于無發(fā)行費的普通股問題：企業(yè)發(fā)行普通股和使用留存收益哪一種方式資本成問題：企業(yè)發(fā)行普通股和使用留存收益哪一種方式資本成本高呢？本高呢？承承例例8.4：某公司發(fā)行在外的普通股發(fā)行價格為某公司發(fā)行在外的普通股發(fā)行價格為2 2元股，發(fā)行籌資費元股，發(fā)行籌資費率為所得金額的率為所得金額的5 5，公司計劃下一年度發(fā)放股利為，公司計劃下一年度發(fā)放股利為0.140.14元元股

17、，并預計該股利將以每年股，并預計該股利將以每年5 5的速度增長。的速度增長。K Ks s D1 0.140.14 2 2（1-51-5）則：則：Kr 0.142183.加權平均資本成本（加權平均資本成本（WACC)的計算的計算weighted average cost of capital衡量企業(yè)所有長期資本的加權平均成本衡量企業(yè)所有長期資本的加權平均成本公式：公式：Kw = kiWi ni =1Kw 加權平均資本成本加權平均資本成本 Ki 第第i種個別資本成本種個別資本成本W(wǎng)i第第i種個別資本占全部資本的比重種個別資本占全部資本的比重19我們幾個班同學合伙打算開辦一個企業(yè)，叫海毅信息技我們幾

18、個班同學合伙打算開辦一個企業(yè)，叫海毅信息技術有限公司。一半的同學以入股的方式每人投入術有限公司。一半的同學以入股的方式每人投入10001000元，剩元，剩余一半以貸款的方式每人借給企業(yè)余一半以貸款的方式每人借給企業(yè)10001000元，假設我們幾個班元，假設我們幾個班100100人。股東要求的投資回報率是人。股東要求的投資回報率是12%12%，債權人要求的投資報，債權人要求的投資報酬率為酬率為8%8%。計算企業(yè)的。計算企業(yè)的加權平均資本成本加權平均資本成本。Kw = kiWi ni =1總資本總資本=1000=1000100=10100=10萬元萬元股權資本股權資本=1000=100050=55

19、0=5萬元萬元債務資本債務資本=1000=100050=550=5萬元萬元- -占總資本占總資本50%50%- -占總資本占總資本50%50%=12%=12%50%+ 8%50%+ 8%50%50% =10%=10%假設：該企業(yè)開辦以后的平均年投資報酬率為假設：該企業(yè)開辦以后的平均年投資報酬率為9.5%9.5%，該企業(yè)，該企業(yè)是否應該投資開辦？是否應該投資開辦？結論：結論： 只有當投資企業(yè)取得的投資報酬率大于等于只有當投資企業(yè)取得的投資報酬率大于等于WACCWACC時，才時，才能投資開辦。能投資開辦。只有當投資項目取得的投資報酬率大于等于該投資項目只有當投資項目取得的投資報酬率大于等于該投資項

20、目的的WACCWACC時，才能投資該項目。時，才能投資該項目。20（3）例例8.7 某公司發(fā)行在外的普通股為某公司發(fā)行在外的普通股為100100萬股，面值萬股，面值1 1元股，預計元股，預計下一年股利為下一年股利為0.10.1元股，股利年固定增長率為元股，股利年固定增長率為1010，股票，股票的發(fā)行價格是的發(fā)行價格是1.81.8元股；元股； 公司同時發(fā)行債券面值公司同時發(fā)行債券面值8080萬元，萬元，3 3年期，年利率為年期，年利率為1111，市，市場發(fā)行總額為場發(fā)行總額為9595萬元；萬元； 企業(yè)的所得稅率為企業(yè)的所得稅率為2525，此處不考慮籌資費率，此處不考慮籌資費率計算單項的資本成本：

21、計算單項的資本成本：普通股：普通股：Ks D1 P（1-f）+g 0.11.8+1015.6 債券：債券：Kb8011（1-25）956.95計算各項在價值總額中所占權重：計算各項在價值總額中所占權重：21Ws100（100+80）55.6Wb80（100+80）44.4因此：因此：Kw15.655.6+644.4 11.3Ws（1.8100）（）（180+95）65.5Wb95（180+95）34.5因此：因此：Kw15.665.5+634.5 12.3以未來預計的目標市場價值確定權數(shù)以未來預計的目標市場價值確定權數(shù)224.邊際資本成本的計算邊際資本成本的計算（1）定義）定義公司新增公司新增

22、1元資金所需要負擔的成本元資金所需要負擔的成本當資金超過一定的限度后，所需要的資本成本就會增當資金超過一定的限度后，所需要的資本成本就會增加加資本成本資本成本r r與籌資總額的關系與籌資總額的關系籌資總額籌資總額r rM Mr r1 123（2）計算步驟）計算步驟確定目標資本結構：確定目標資本結構：30 20 50或者或者50 50等等確定各種籌資方式的資本成本確定各種籌資方式的資本成本計算計算 計算資本的邊際成本計算資本的邊際成本24（3）例例8.8某公司可用籌資方式和資本成本統(tǒng)計如下：某公司可用籌資方式和資本成本統(tǒng)計如下：籌資方式籌資方式目標資本結構目標資本結構籌資范圍籌資范圍資本成本資本

23、成本長期負債長期負債300-120,000120,000-450,000450,000以上以上6%7%8%優(yōu)先股優(yōu)先股100-25,00025,000以上以上10%12%普通股普通股600-300,000300,000-900,000900,000以上以上14151625計算各項籌資的籌資突破點，如下表：計算各項籌資的籌資突破點，如下表：籌資籌資方式方式資本結構資本結構資本成本資本成本籌資范圍籌資范圍籌資突破點籌資突破點（界點（界點/）長期負債長期負債306%7%8%0-120,000120,000-450,000450,000以上以上400,0001,500,000-優(yōu)先股優(yōu)先股1010%1

24、2%0-25,00025,000以上以上250,000-普通股普通股601415160-300,000300,000-900,000900,000以上以上500,0001,500,000-26計算以上計算以上5組籌資范圍內(nèi)加權平均資本成本組籌資范圍內(nèi)加權平均資本成本序號序號 籌資總額范圍籌資總額范圍 籌資方式籌資方式 資本結構資本結構 資本成本資本成本 邊際資本成本邊際資本成本1250,000以內(nèi)以內(nèi)長期負債長期負債優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股301060610141.81.08.42250,000-400,000長期負債長期負債優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股301060612141.81.28.434

25、00,000-500,000長期負債長期負債優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股301060712142.11.28.44500,000-1,500,000長期負債長期負債優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股301060712152.11.29.051,500,000以上以上長期負債長期負債優(yōu)先股優(yōu)先股普通股普通股301060812162.41.29.611.211.411.712.313.227邊際資本成本邊際資本成本r r與籌資總額的關系與籌資總額的關系籌資總額籌資總額25254040 505015015011.2%11.2%11.4%11.4%11.7%11.7%12.3%12.3%13.2%13.2%r r進

26、行追加籌資決策進行追加籌資決策285.資本成本的意義資本成本的意義（1）是比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)）是比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)（2）是評價投資項目、比較投資方案的標準）是評價投資項目、比較投資方案的標準投資收益率投資收益率 資本成本率，值得投資資本成本率，值得投資（3）是評價經(jīng)營成果的依據(jù)）是評價經(jīng)營成果的依據(jù)資本利潤率資本利潤率 資本成本率，經(jīng)營有方資本成本率，經(jīng)營有方注意：影響注意：影響WACC的因素的因素（1 1）銀行利率：利率越高，籌資成本越高）銀行利率：利率越高，籌資成本越高（2 2）稅收政策：）稅收政策：稅率高，債務資本籌資成本低稅率高，債務資本籌資成本低（

27、3 3）公司的資本結構政策）公司的資本結構政策（4 4）稅后利潤：留存利潤越多，對外籌資越少）稅后利潤：留存利潤越多，對外籌資越少（5 5）企業(yè)所籌資金的用途）企業(yè)所籌資金的用途不可控不可控可控可控2930七、杠桿效應分析七、杠桿效應分析物理學中用較小的力量移動較重物體的現(xiàn)象物理學中用較小的力量移動較重物體的現(xiàn)象財務中表現(xiàn)為某一財務變量以較小幅度變動時財務中表現(xiàn)為某一財務變量以較小幅度變動時,另一相關財務變量以較大幅度變動另一相關財務變量以較大幅度變動.財務中的杠桿效應：財務中的杠桿效應：財務杠桿財務杠桿經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿復合杠桿復合杠桿311.財務杠桿財務杠桿債務利息的影響債務利息的影響 原理

28、：企業(yè)負債經(jīng)營，無論利潤多少，債務利原理：企業(yè)負債經(jīng)營，無論利潤多少，債務利息是固定的，當利潤增加時，每息是固定的，當利潤增加時，每1元利潤中所負擔元利潤中所負擔的利息相對減少，從而使股東的收益帶來更大幅度的利息相對減少，從而使股東的收益帶來更大幅度的提高的提高.（借（借1 1元賺元賺1 1元元借借1 1元賺元賺1010元）元）（1）杠桿效應的表現(xiàn)）杠桿效應的表現(xiàn) 假設某企業(yè)年銷售假設某企業(yè)年銷售500萬元，成本及各項費用萬元，成本及各項費用300萬元（不包括利息支出），企業(yè)所得稅率為萬元（不包括利息支出），企業(yè)所得稅率為3332收入收入500萬萬減：成本費用減：成本費用300萬萬稅前利潤稅前

29、利潤180萬萬所有者投資所有者投資600萬，萬，借款借款400萬，利率萬，利率5減：所得稅減：所得稅59.4萬萬稅后利潤稅后利潤120.6萬萬權益報酬率權益報酬率減：利息支出減：利息支出20萬萬收入收入500萬萬減：成本費用減：成本費用300萬萬稅前利潤稅前利潤200萬萬所有者投資所有者投資1000萬，沒有負債萬，沒有負債減：所得稅減：所得稅66萬萬稅后利潤稅后利潤134萬萬權益報酬率權益報酬率第一種情況：第一種情況：33第二種情況：第二種情況：假設某企業(yè)年銷售假設某企業(yè)年銷售500萬元，成本及各項費用萬元，成本及各項費用400萬萬元（不包括利息支出），企業(yè)所得稅率為元（不包括利息支出），企業(yè)

30、所得稅率為33收入收入500萬萬減：成本費用減：成本費用400萬萬稅前利潤稅前利潤52萬萬所有者投資所有者投資600萬，借萬，借款款400萬，利率萬，利率12減：所得稅減：所得稅17.16萬萬稅后利潤稅后利潤34.84萬萬權益報酬率權益報酬率減：利息支出減：利息支出48萬萬收入收入500萬萬減：成本費用減：成本費用400萬萬稅前利潤稅前利潤100萬萬所有者投資所有者投資1000萬，沒有負債萬，沒有負債減：所得稅減：所得稅33萬萬稅后利潤稅后利潤67萬萬權益報酬率權益報酬率34負債經(jīng)營是負債經(jīng)營是“雙刃劍雙刃劍”負債經(jīng)營規(guī)則：負債經(jīng)營規(guī)則：企業(yè)的債務融資成本企業(yè)的債務融資成本（5）企業(yè)資產(chǎn)投資報

31、酬率企業(yè)資產(chǎn)投資報酬率（20）時，負債經(jīng)營會時，負債經(jīng)營會股東收益股東收益企業(yè)的債務融資成本企業(yè)的債務融資成本（12）企業(yè)資產(chǎn)投資報酬率企業(yè)資產(chǎn)投資報酬率（10）時，負債經(jīng)營會時，負債經(jīng)營會股東收益股東收益注意：注意：負債經(jīng)營是一種風險（但可以控制）負債經(jīng)營是一種風險（但可以控制）負債經(jīng)營放大的是負債經(jīng)營放大的是的損益的損益負債經(jīng)營的杠桿程度負債經(jīng)營的杠桿程度財務杠桿系數(shù)財務杠桿系數(shù)，可以衡量財務，可以衡量財務風險的大?。ㄏ禂?shù)越大，風險越大）風險的大?。ㄏ禂?shù)越大，風險越大）35（2）杠桿效應的大小）杠桿效應的大小財務杠桿系數(shù)（財務杠桿系數(shù)（DFL)衡量衡量和和之間變動的關系之間變動的關系是是

32、變動和變動和 變動的比率變動的比率=公式公式1：3611.5 EPS/EPS=30% EBIT/EBIT=20%財務杠桿支點：固定利息費用財務杠桿支點：固定利息費用DFL=1.537財務杠桿系數(shù)推導財務杠桿系數(shù)推導 DFL = EPS 變動百分比變動百分比 EBIT 變動變動百分比百分比 = D DEPS/EPS D DEBIT/EBIT EPS = (EBIT 利息利息費費用用 所得所得稅稅) N = (EBIT I ) (1 t ) N D DEPS = D DEBIT (1 t )/N DFL = D DEPS/EPS D DEBIT/EBIT = D DEPS EPS . . EBIT

33、 D DEBIT = EBIT EBIT I = D DEBIT ( 1 t)/N (EBIT I ) ( 1 t)/N EBIT D DEBIT . .將將上列上列 EPS 與與 EPS 代入代入 DFL 定義公式定義公式可得：可得：38例：例：某企業(yè)一定時期的息稅前利潤是某企業(yè)一定時期的息稅前利潤是40000元，長期負元，長期負債總額為債總額為100000元，利息率為元，利息率為12，則該企業(yè)，則該企業(yè)的財務杠桿系數(shù)：的財務杠桿系數(shù)：DFL40000（40000-10000012） 1.43392.經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿固定成本的影響固定成本的影響 原理：在相關的產(chǎn)銷范圍內(nèi)，企業(yè)的固定成本是原理

34、：在相關的產(chǎn)銷范圍內(nèi)，企業(yè)的固定成本是不變的，如果產(chǎn)銷量增加，單位產(chǎn)銷量所承擔的固不變的，如果產(chǎn)銷量增加，單位產(chǎn)銷量所承擔的固定成本就會減少，從而增加企業(yè)的利潤定成本就會減少，從而增加企業(yè)的利潤（用（用1000010000元生產(chǎn)元生產(chǎn)2 2萬件萬件用用1000010000元生產(chǎn)元生產(chǎn)1010萬件）萬件）（1）杠桿效應的表現(xiàn)）杠桿效應的表現(xiàn) 假設某企業(yè)購置設備生產(chǎn)假設某企業(yè)購置設備生產(chǎn)A產(chǎn)品，每年用于固產(chǎn)品，每年用于固定設備的投入（折舊、維護等）共計定設備的投入（折舊、維護等）共計12萬元，生產(chǎn)萬元，生產(chǎn)1件件A產(chǎn)品所需原材料等變動成本共計產(chǎn)品所需原材料等變動成本共計6元，元，A產(chǎn)品產(chǎn)品售價售價

35、9元元40收入收入180萬萬變動利潤變動利潤60萬萬賣出賣出20萬件萬件減：固定成本減：固定成本12萬萬息稅前利潤息稅前利潤48萬萬單位產(chǎn)品含利潤單位產(chǎn)品含利潤元元減：變動成本減：變動成本120萬萬收入收入90萬萬減：變動成本減：變動成本60萬萬變動利潤變動利潤30萬萬賣出賣出10萬件萬件減：固定成本減：固定成本12萬萬息稅前利潤息稅前利潤18萬萬單位產(chǎn)品含利潤單位產(chǎn)品含利潤元元第一種情況：第一種情況：41第二種情況：由于產(chǎn)品缺乏競爭力，企業(yè)的銷售直線第二種情況：由于產(chǎn)品缺乏競爭力，企業(yè)的銷售直線下降，只銷售了下降，只銷售了5萬件萬件收入收入45萬萬變動利潤變動利潤15萬萬賣出賣出5萬件萬件減

36、：固定成本減：固定成本12萬萬息稅前利潤息稅前利潤3萬萬單位產(chǎn)品含利潤單位產(chǎn)品含利潤元元減：變動成本減：變動成本30萬萬收入收入90萬萬減：變動成本減：變動成本60萬萬變動利潤變動利潤30萬萬賣出賣出10萬件萬件減：固定成本減：固定成本12萬萬息稅前利潤息稅前利潤18萬萬單位產(chǎn)品含利潤單位產(chǎn)品含利潤元元42（2）杠桿效應的大?。└軛U效應的大小經(jīng)營杠桿系數(shù)（經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL)衡量衡量和和之間變動的關系之間變動的關系是是變動和變動和變動的比率變動的比率具體而言：具體而言：Q變動變動1%所引起的所引起的EBIT變動的百分比變動的百分比=公式公式1：=公式公式2：（更易于計算）（更易于計算）P-單

37、價單價 FC-固定成本固定成本 V-單位變動成本單位變動成本=公式公式3：S-銷售額銷售額 VC-變動成本總額變動成本總額43分子分子 EBIT = 銷售金額銷售金額 變動變動成本成本 固定成本固定成本 = S V F = ( p v ) Q F D DEBIT = (p v)D DQ (F 為為固定成本固定成本，D DF = 0)DOL D DEBIT/EBIT D DQ/Q = = 息稅前利潤變動息稅前利潤變動百分比百分比 銷售數(shù)量變動銷售數(shù)量變動百分比百分比將將上列上列 EBIT 與與EBIT 代入代入 DOL 定義公式定義公式可得：可得：固定成本（固定成本（F）越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)（）越

38、高，經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）越大，銷售量對）越大，銷售量對EBIT的影響越大的影響越大4412 EBIT/EBIT=20%Q/Q=10%經(jīng)營杠桿支點：固定成本經(jīng)營杠桿支點：固定成本DOL=245例：假設某企業(yè)購置設備生產(chǎn)例：假設某企業(yè)購置設備生產(chǎn)A產(chǎn)品，每年用于固定設產(chǎn)品，每年用于固定設備的投入（折舊、維護等）共計備的投入（折舊、維護等）共計12萬元，生產(chǎn)萬元，生產(chǎn)1件件A產(chǎn)品所需原材料等變動成本共計產(chǎn)品所需原材料等變動成本共計6元，元，A產(chǎn)品售價產(chǎn)品售價9元元銷售銷售20萬件：萬件：DOL200000(9-6) 200000(9-6)-120000 1.25銷售銷售10萬件萬件DOL10000

39、0(9-6) 100000(9-6)-120000 1.6746賣出賣出5萬件萬件DOL50000(9-6) 50000(9-6)-120000 5賣出賣出4萬件萬件DOL40000(9-6) EBIT 40000(9-6)-1200000 （）銷量銷量Q20萬萬10萬萬5萬萬4萬萬DOL1.251.675銷售量越少，經(jīng)營風險越大，在盈虧臨界點達到無窮大銷售量越少，經(jīng)營風險越大，在盈虧臨界點達到無窮大47銷售收入銷售收入PQ固定成本固定成本F1總成本總成本V+F1盈虧臨界點盈虧臨界點銷售量銷售量金額金額銷售收入銷售收入PQ固定成本固定成本F2總成本總成本V+F2盈虧臨界點盈虧臨界點銷售量銷售量

40、金額金額若若F1F2，則，則Qe1 Qe248（3）結論：）結論：DOL 衡量衡量EBIT對銷售變動的敏感性對銷售變動的敏感性進行公司比較時，進行公司比較時，DOL大的公司大的公司EBIT對銷售對銷售的變動就越敏感的變動就越敏感 DOL 企業(yè)的經(jīng)營風險越大企業(yè)的經(jīng)營風險越大493.復合杠桿復合杠桿經(jīng)營杠桿和財務杠桿的共同作用經(jīng)營杠桿和財務杠桿的共同作用銷售量銷售量QEBITEPS經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)（經(jīng)營風險）（經(jīng)營風險）財務杠桿系數(shù)財務杠桿系數(shù)（財務風險）（財務風險）復合杠桿系數(shù)復合杠桿系數(shù)= = + + 50經(jīng)營風險經(jīng)營風險財務風險財務風險總風險總風險盈利盈利虧損虧損51（1）杠桿效應

41、的大小）杠桿效應的大小復合杠桿系數(shù)（復合杠桿系數(shù)（DTL)Degree of Total Leverage衡量衡量和和之間變動的關系之間變動的關系是是變動和變動和變動的比率變動的比率具體而言：具體而言：Q變動變動1%所引起的所引起的EPS變動的百分比變動的百分比=公式公式1：=5213 EPS/EPS=30%Q/Q=10%復合杠桿支點：固定成本和固定財務費用復合杠桿支點：固定成本和固定財務費用DTL=353=公式公式2 2：公式公式3 3：54（2 2）DTL的應用舉例的應用舉例某公司的銷售收入為某公司的銷售收入為100100萬元，變動成本率為萬元，變動成本率為5050，企，企業(yè)所得稅率為業(yè)所

42、得稅率為3333，公司目前的，公司目前的EPSEPS為為0.180.18元股，發(fā)元股，發(fā)行在外的普通股股數(shù)為行在外的普通股股數(shù)為100100萬股，公司長期負債為萬股，公司長期負債為100100萬，萬，平均利率為平均利率為6 6，如果公司股東大會決定下一年公司的，如果公司股東大會決定下一年公司的EPSEPS增長增長5050，則企業(yè)的銷售目標應定為多少？，則企業(yè)的銷售目標應定為多少？稅前利潤稅前利潤=0.18100/(1-33%)=26.87萬元萬元EBIT=26.87+1006%=32.87萬元萬元DFL=32.87/(32.87-6)=1.22DOL=100(1-50%)/32.87=1.52DTL=1.221.52=1.854銷售增長銷售增長=50%/1.854=27%銷售目標銷售目標= 100(1+27%)=127萬元萬元55（3）DTL的意義的意義為經(jīng)營者預計銷售對每股收益的影響提供為經(jīng)營者預計銷售對每股收益的影響提供依據(jù)依據(jù)在經(jīng)營風險和財務風險間進行權衡，以控在經(jīng)營風險和財務風險間進行權衡，以控制總風險的大小制總風險的大小經(jīng)營風險大就減少財務風險經(jīng)營風險大就減少財務風險