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1、第 八 章 資 產(chǎn) 證 券 化 n學(xué) 習(xí) 提 示n第 一 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 內(nèi) 涵 和 特 征n第 二 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 結(jié) 構(gòu) 和 運(yùn) 作 流 程n第 三 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 學(xué) 習(xí) 提 示資 產(chǎn) 證 券 化 是 創(chuàng) 立 由 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 的 證 券 的 融 資 過(guò) 程 ， 是 一 項(xiàng) 創(chuàng)新 的 融 資 技 術(shù) 。 投 資 銀 行 在 資 產(chǎn) 證 券 化 中 扮 演 著 多 重 角 色 ，體 現(xiàn) 了 它 發(fā) 現(xiàn) 價(jià) 值 、 創(chuàng) 造 價(jià) 值 的 能 力 。 本 章 概 述 資 產(chǎn) 證 券 化的 產(chǎn) 生 和 發(fā) 展 ， 分 析 資 產(chǎn) 證 券 化 的

2、 特 征 ， 介 紹 資 產(chǎn) 證 券 化 的基 本 結(jié) 構(gòu) 和 運(yùn) 作 流 程 ， 討 論 資 產(chǎn) 證 券 化 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 的 基 本 原理 。 n一 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 內(nèi) 涵n二 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 產(chǎn) 生 和 發(fā) 展n三 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 特 征第 一 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 內(nèi) 涵 和 特 征 第 一 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 內(nèi) 涵 和 特 征 一 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 內(nèi) 涵l Gardener(1991) ： 資 產(chǎn) 證 券 化 是 儲(chǔ) 蓄 者 與 借 款 者 通 過(guò) 金融 市 場(chǎng) 得 以 部 分 或 全 部 地 匹 配 的 一 個(gè) 過(guò)

3、程 或 工 具 。 在 這 里 ，開(kāi) 放 的 市 場(chǎng) 信 譽(yù) （ 通 過(guò) 金 融 市 場(chǎng) ） 取 代 了 由 銀 行 或 其 他 金融 機(jī) 構(gòu) 提 供 的 封 閉 市 場(chǎng) 信 譽(yù) 。 融 資 證 券 化 一 級(jí) 證 券 化 廣 義 目 前 資 本 市 場(chǎng) 上 所 稱 的 資 產(chǎn) 證 券 化 二 級(jí) 證 券 化 l 美 國(guó) 證 券 和 交 易 委 員 會(huì) ： 資 產(chǎn) 證 券 是 指 主 要 有 現(xiàn) 金 流 支 持的 ， 這 個(gè) 現(xiàn) 金 流 是 由 一 組 應(yīng) 收 賬 款 或 其 他 金 融 資 產(chǎn) 構(gòu) 成 的資 產(chǎn) 池 提 供 的 ， 并 通 過(guò) 條 款 確 保 資 產(chǎn) 在 一 個(gè) 限 定 的

4、時(shí) 間 內(nèi)轉(zhuǎn) 換 成 現(xiàn) 金 以 及 擁 有 必 要 的 權(quán) 力 ， 這 種 證 券 也 可 以 是 由 那些 能 夠 通 過(guò) 服 務(wù) 條 款 或 者 具 有 合 適 的 分 配 程 序 給 證 券 持 有人 提 供 收 入 的 資 產(chǎn) 支 持 的 證 券 。l “ 證 券 化 之 父 ” 的 美 國(guó) 耶 魯 大 學(xué) 法 博 齊 教 授 ： 資 產(chǎn) 證 券化 可 以 被 廣 泛 地 定 義 為 一 個(gè) 過(guò) 程 ， 通 過(guò) 這 個(gè) 過(guò) 程 將 具 有 共同 特 征 的 貸 款 、 消 費(fèi) 者 分 期 付 款 合 同 、 租 約 、 應(yīng) 收 賬 款 和其 他 不 流 動(dòng) 的 資 產(chǎn) 包 裝 成 可

5、 以 市 場(chǎng) 化 的 、 具 有 投 資 特 征 的帶 息 證 券 。 l 狹 義 的 資 產(chǎn) 證 券 化 （ asset securitization） 是 指 將 缺 乏流 動(dòng) 性 但 可 以 產(chǎn) 生 穩(wěn) 定 的 可 預(yù) 見(jiàn) 未 來(lái) 現(xiàn) 金 流 的 資 產(chǎn) ， 按 照某 種 共 同 特 征 分 類 ， 形 成 資 產(chǎn) 組 合 ， 并 以 這 些 資 產(chǎn) 為 擔(dān) 保發(fā) 行 可 在 二 級(jí) 市 場(chǎng) 上 交 易 的 固 定 收 益 證 券 ， 據(jù) 以 融 通 資 金的 技 術(shù) 和 過(guò) 程 。 二 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 產(chǎn) 生 和 發(fā) 展l （ 一 ） 資 產(chǎn) 證 券 化 的 起 源 196

6、8年 ， 美 國(guó) 政 府 國(guó) 民 抵 押 協(xié) 會(huì) 首 次 發(fā) 行 抵 押 擔(dān) 保 證 券 ，標(biāo) 志 著 資 產(chǎn) 證 券 化 的 問(wèn) 世 。 l （ 二 ） 資 產(chǎn) 證 券 化 的 發(fā) 展 20世 紀(jì) 80年 代 以 來(lái) ， 資 產(chǎn) 證 券 化 在 美 國(guó) 迅 速 發(fā) 展 。 至 今 ，證 券 化 的 資 產(chǎn) 已 遍 及 租 金 、 版 權(quán) 、 專 利 費(fèi) 、 信 用 卡 應(yīng) 收 賬款 、 汽 車 貸 款 、 公 路 收 費(fèi) 等 廣 泛 領(lǐng) 域 。 除 美 國(guó) 之 外 ， 歐 洲 是 資 產(chǎn) 證 券 化 發(fā) 展 最 快 的 地 區(qū) 。 英 國(guó)是 歐 洲 資 產(chǎn) 證 券 化 發(fā) 展 最 快 的 國(guó)

7、 家 。 法 國(guó) 在 歐 洲 資 產(chǎn) 證 券化 市 場(chǎng) 的 排 位 僅 次 于 英 國(guó) 。 除 歐 洲 市 場(chǎng) 以 外 的 其 他 地 區(qū) ，如 加 拿 大 、 拉 美 ， 亞 洲 等 地 區(qū) 的 資 產(chǎn) 證 券 化 發(fā) 展 速 度 也 很快 。 圖8-1 美國(guó)資產(chǎn)擔(dān)保證券的發(fā)行額資料來(lái)源：http:/ 資 料 來(lái) 源 ： http:/ 世界市場(chǎng)上CBO發(fā)行情況的條形統(tǒng)計(jì)圖（2003/05/012005/08/18） 三 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 特 征l （ 一 ） 證 券 化 資 產(chǎn) 的 特 征（ 1） 資 產(chǎn) 必 須 具 備 一 定 的 同 質(zhì) 性 ， 未 來(lái) 產(chǎn) 生 可 預(yù) 測(cè) 的

8、且 穩(wěn) 定 的 現(xiàn)金 流 量 ， 或 有 明 確 約 定 的 支 付 模 式 ， 這 種 約 定 必 須 是 契 約 性 質(zhì)的 ；（ 2） 有 良 好 的 信 用 記 錄 ， 違 約 率 低 ；（ 3） 本 息 的 償 還 完 全 分 攤 于 整 個(gè) 資 產(chǎn) 存 續(xù) 期 間 ；（ 4） 資 產(chǎn) 的 債 務(wù) 人 或 貸 款 的 借 款 人 有 廣 泛 的 地 域 和 人 口 統(tǒng) 計(jì) 分 布 ；（ 5） 資 產(chǎn) 的 抵 押 物 有 較 高 的 清 算 價(jià) 值 或 對(duì) 債 務(wù) 人 的 效 用 很 高 ；（ 6） 有 可 理 解 的 信 用 特 征 。 資 產(chǎn) 的 合 同 標(biāo) 準(zhǔn) 規(guī) 范 ， 條 款

9、清 晰 明 確 ，避 免 不 合 規(guī) 范 的 合 同 和 因 合 同 條 款 缺 乏 有 效 性 、 完 備 性 而 造 成利 益 上 的 損 失 ；（ 7） 資 產(chǎn) 的 平 均 償 還 期 至 少 為 一 年 （ 二 ） 資 產(chǎn) 證 券 化 融 資 方 式 的 特 點(diǎn)1 一 種 結(jié) 構(gòu) 型 的 融 資 方 式 對(duì) 證 券 化 的 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 進(jìn) 行 分 解 ： 按 照 資 產(chǎn) 的 期 限 、 利率 等 特 點(diǎn) ， 對(duì) 資 產(chǎn) 進(jìn) 行 分 解 、 組 合 和 定 價(jià) ， 并 重 新 分 配 風(fēng)險(xiǎn) 與 收 益 對(duì) 銀 行 的 中 介 功 能 進(jìn) 行 分 解 ： 將 過(guò) 去 由 銀 行 一 家

10、 承 擔(dān)的 發(fā) 放 貸 款 、 持 有 貸 款 、 監(jiān) 督 貸 款 使 用 和 回 收 貸 款 本 息 等業(yè) 務(wù) 轉(zhuǎn) 化 為 多 家 機(jī) 構(gòu) 共 同 參 與 的 活 動(dòng) 2 一 種 收 入 導(dǎo) 向 型 的 融 資 方 式 資 產(chǎn) 證 券 化 的 融 資 方 式 是 憑 借 進(jìn) 行 證 券 化 的 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn)的 未 來(lái) 收 益 來(lái) 融 資 投 資 者 在 決 定 是 否 購(gòu) 買 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 時(shí) ， 主 要 依 據(jù) 的是 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 的 質(zhì) 量 、 未 來(lái) 現(xiàn) 金 收 入 流 的 可 靠 性 和 穩(wěn) 定 性 3 一 種 表 外 融 資 方 式 資 產(chǎn) 證 券 化 融 資 一 般

11、 要 求 將 證 券 化 的 資 產(chǎn) 從 資 產(chǎn) 持 有者 的 資 產(chǎn) 負(fù) 債 表 中 剔 除 4 一 種 低 成 本 的 融 資 方 式 資 產(chǎn) 證 券 化 運(yùn) 用 成 熟 的 交 易 架 構(gòu) 和 信 用 增 級(jí) 手 段 ， 改 善 了 證券 發(fā) 行 的 條 件 ； 較 高 信 用 等 級(jí) 的 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 在 發(fā) 行 時(shí) 不 必 通過(guò) 折 價(jià) 銷 售 ， 或 者 提 高 發(fā) 行 利 率 等 增 加 成 本 的 手 段 來(lái) 吸 引 投 資者 的 投 資 意 愿 。 一 般 情 況 下 ， 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 總 能 以 高 于 或 等 于面 值 的 價(jià) 格 發(fā) 行 ， 支 付

12、的 手 續(xù) 費(fèi) 也 比 原 始 權(quán) 益 人 發(fā) 行 類 似 證 券低 。 5 一 種 低 風(fēng) 險(xiǎn) 的 融 資 方 式 有 別 于 產(chǎn) 權(quán) 融 資 的 資 產(chǎn) 融 資 ： 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 權(quán) 益 的 償 還 不是 以 公 司 產(chǎn) 權(quán) 為 基 礎(chǔ) ， 而 僅 以 被 證 券 化 的 資 產(chǎn) 為 限 分 散 借 貸 ： 通 過(guò) 資 產(chǎn) 證 券 化 ， 發(fā) 起 人 持 有 的 金 融 資 產(chǎn) 轉(zhuǎn) 化為 證 券 在 市 場(chǎng) 上 交 易 ， 實(shí) 際 是 發(fā) 起 人 最 初 貸 出 去 的 款 項(xiàng) 在 市 場(chǎng)上 交 易 ， 這 樣 就 把 原 來(lái) 由 發(fā) 起 人 獨(dú) 家 承 擔(dān) 的 資 產(chǎn) 風(fēng) 險(xiǎn)

13、分 散 給 多家 投 資 者 承 擔(dān) ， 從 而 起 到 了 降 低 借 貸 風(fēng) 險(xiǎn) 的 作 用 n一 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 種 類n二 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 參 與 者n三 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 運(yùn) 作 流 程n四 、 投 資 銀 行 在 資 產(chǎn) 證 券 化 中 的 作 用 第 二 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 結(jié) 構(gòu) 和 運(yùn) 作 流 程 第 二 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 結(jié) 構(gòu) 和 運(yùn) 作 流 程 1 過(guò) 手 證 券 （ pass-through securities）資 產(chǎn) 組 合 實(shí) 現(xiàn) 了 真 實(shí) 銷 售 ， 其 所 有 權(quán) 屬 于 投 資 人 。 它 不 再 屬

14、于 發(fā)起 人 的 債 務(wù) 義 務(wù) ， 不 在 其 資 產(chǎn) 負(fù) 債 表 上 反 映 ， 而 是 進(jìn) 行 表 外 處 理 。 過(guò) 手 證 券 的 一 個(gè) 主 要 特 點(diǎn) 是 ： 資 產(chǎn) 池 中 的 資 產(chǎn) 組 合 可 以 被 債 務(wù) 人不 受 懲 罰 地 在 到 期 日 之 前 的 任 何 時(shí) 間 提 前 償 還 ， 從 而 使 得 過(guò) 手 證券 的 現(xiàn) 金 流 具 有 不 確 定 性 。 2 資 產(chǎn) 支 持 證 券 （ asset-backed securities） 資 產(chǎn) 支 持 證 券 屬 于 發(fā) 起 人 的 負(fù) 債 義 務(wù) ， 作 為 抵 押 的 資 產(chǎn) 組 合 一 般在 發(fā) 起 人 的

15、 資 產(chǎn) 負(fù) 債 表 上 反 映 ， 但 是 由 抵 押 物 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 并 不一 定 用 于 支 付 資 產(chǎn) 支 持 債 券 的 本 金 和 利 息 ， 發(fā) 起 人 的 其 他 收 入 也可 用 于 支 付 本 金 和 利 息 。 3 轉(zhuǎn) 遞 證 券 （ pay-through securities） 轉(zhuǎn) 遞 證 券 與 過(guò) 手 證 券 的 最 大 區(qū) 別 在 于 它 根 據(jù) 投 資 者 對(duì) 風(fēng) 險(xiǎn) 、 收益 和 期 限 等 的 不 同 偏 好 ， 對(duì) 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 組 合 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 進(jìn) 行 了重 新 安 排 和 分 配 ， 使 本 金 和 利 息 的 償 付 機(jī)

16、 制 發(fā) 生 了 變 化 。 4 抵 押 擔(dān) 保 證 券 （ collateral mortgage obligations， CMO） 抵 押 擔(dān) 保 證 券 是 一 種 多 層 次 的 轉(zhuǎn) 遞 證 券 ， 其 核 心 技 術(shù) 在 于 利用 長(zhǎng) 期 的 、 每 月 支 付 的 抵 押 現(xiàn) 金 流 去 創(chuàng) 造 短 、 中 、 長(zhǎng) 期 不 同 級(jí)別 的 證 券 。 5 剝 離 式 擔(dān) 保 證 券 （ separate tradings of registered interest and principal of securities, STRIPS） 剝 離 式 擔(dān) 保 證 券 把 基 礎(chǔ) 擔(dān)

17、 保 品 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 分 割 后 在 證 券 持有 者 之 間 按 比 例 攤 銷 。 其 形 式 是 只 獲 得 利 息 類 證 券 （ IO） 和 只獲 得 本 金 類 證 券 （ PO） 。 即 用 一 筆 抵 押 貸 款 同 時(shí) 發(fā) 行 兩 種 利 率不 同 的 債 券 ， 抵 押 貸 款 產(chǎn) 生 的 本 金 和 利 息 按 不 同 比 例 支 付 給 兩類 債 券 的 持 有 人 。 二 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 參 與 者l 1 發(fā) 起 人 (也 稱 原 始 權(quán) 益 人 ) 職 責(zé) ： 確 定 證 券 化 的 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) ， 并 真 實(shí) 出 售 給 SPV 發(fā) 起

18、 人 主 要 有 金 融 公 司 、 商 業(yè) 銀 行 、 儲(chǔ) 蓄 機(jī) 構(gòu) 、 計(jì) 算 機(jī) 公 司 、航 空 公 司 、 制 造 企 業(yè) 、 保 險(xiǎn) 公 司 和 證 券 公 司 等 l 2 服 務(wù) 人 職 責(zé) ： 受 托 管 理 證 券 化 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) ， 監(jiān) 督 債 務(wù) 人 履 行 合 同 ， 向 其收 取 到 期 本 金 和 利 息 ， 以 及 追 索 過(guò) 期 的 應(yīng) 收 賬 款 等 相 關(guān) 活 動(dòng) 服 務(wù) 人 通 常 可 以 由 發(fā) 起 人 或 者 其 附 屬 公 司 來(lái) 擔(dān) 任 l 3 發(fā) 行 人 職 責(zé) ： 按 真 實(shí) 銷 售 標(biāo) 準(zhǔn) 從 發(fā) 起 人 處 購(gòu) 買 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) ，

19、 負(fù) 責(zé) 資 產(chǎn) 的重 新 組 合 ， 委 托 信 用 增 級(jí) 機(jī) 構(gòu) 或 自 身 對(duì) 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 進(jìn) 行 信 用 增 級(jí) ，聘 請(qǐng) 評(píng) 級(jí) 機(jī) 構(gòu) ， 選 擇 服 務(wù) 人 、 受 托 管 理 人 等 為 交 易 服 務(wù) 的 中 介 機(jī)構(gòu) ， 選 擇 承 銷 商 代 為 發(fā) 行 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 發(fā) 行 人 可 以 是 專 營(yíng) 資 產(chǎn) 證 券 化 業(yè) 務(wù) 的 專 業(yè) 機(jī) 構(gòu) ， 也 可 以 是 信 托機(jī) 構(gòu) l 4 承 銷 商 承 銷 商 負(fù) 責(zé) 安 排 證 券 的 初 次 發(fā) 行 ， 同 時(shí) 監(jiān) 控 和 支 持 這 些 證 券 在二 級(jí) 市 場(chǎng) 上 的 交 易 l 5 信 用 評(píng)

20、級(jí) 機(jī) 構(gòu) 職 責(zé) ： 對(duì) 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 進(jìn) 行 評(píng) 級(jí) ， 為 投 資 者 建 立 一 個(gè) 明 確的 ， 可 以 被 理 解 和 接 受 的 信 用 標(biāo) 準(zhǔn) ， 同 時(shí) 其 嚴(yán) 格 的 評(píng) 級(jí) 程 序 和標(biāo) 準(zhǔn) 為 投 資 者 提 供 了 最 佳 保 護(hù) 6 信 用 增 級(jí) 機(jī) 構(gòu) 職 責(zé) ： 減 少 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 整 體 風(fēng) 險(xiǎn) ， 提 高 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 的資 信 等 級(jí) ， 提 高 其 定 價(jià) 和 上 市 能 力 ， 降 低 發(fā) 行 成 本 信 用 增 級(jí) 機(jī) 構(gòu) 一 般 由 發(fā) 行 人 或 第 三 方 擔(dān) 任l 7 受 托 管 理 人 職 責(zé) ： 負(fù) 責(zé)

21、收 取 和 保 存 記 錄 資 產(chǎn) 組 合 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 收 入 ， 在扣 除 一 定 的 服 務(wù) 費(fèi) 后 ， 將 本 金 和 利 息 支 付 給 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 的 投資 者 l 8 投 資 人 投 資 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 的 投 資 者 一 般 有 ： 銀 行 、 保 險(xiǎn) 公 司 、 養(yǎng)老 基 金 、 投 資 基 金 、 其 他 公 司 以 及 少 數(shù) 的 散 戶 投 資 者l 其 他 參 與 者 對(duì) 發(fā) 行 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 提 供 咨 詢 和 相 關(guān) 服 務(wù) 的 會(huì) 計(jì) 師 事 務(wù) 所 、律 師 事 務(wù) 所 等 機(jī) 構(gòu) 三 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 運(yùn) 作 流

22、 程 以 銀 行 的 貸 款 證 券 化 為 例 ， 資 產(chǎn) 證 券 化 的 運(yùn) 作 流 程 包 括 以 下 幾 個(gè) 基 本 環(huán)節(jié) ：l 1 發(fā) 起 貸 款 和 形 成 貸 款 組 合 貸 款 銀 行 必 須 對(duì) 貸 款 抵 押 財(cái) 產(chǎn) 進(jìn) 行 評(píng) 估 ， 與 借 款 者 簽 訂 貸 款 合 同 ， 辦 妥抵 押 手 續(xù) 。 貸 款 銀 行 要 根 據(jù) 自 身 的 融 資 需 求 ， 確 定 信 貸 資 產(chǎn) 證 券 化 的 目 標(biāo) 數(shù) 量 ，將 具 有 某 些 共 同 特 征 的 貸 款 重 新 組 合 ， 即 將 有 關(guān) 單 項(xiàng) 貸 款 按 期 限 、 利 率 、抵 押 物 、 貸 款 質(zhì)

23、量 等 特 征 進(jìn) 行 重 組 ， 形 成 資 產(chǎn) 池 。 l 2 出 售 貸 款 真 實(shí) 出 售 ， 或 無(wú) 追 索 權(quán) 的 出 售 追 索 權(quán) 的 貸 款 出 售 ， 未 實(shí) 現(xiàn) 真 正 的 出 售 特 殊 目 的 實(shí) 體 （ SPV） 購(gòu) 買 貸 款 組 合 后 ， 要 將 貸 款 管 理 與 償 還 服 務(wù) 的 工 作委 托 服 務(wù) 人 辦 理 ， 雙 方 簽 訂 貸 款 服 務(wù) 合 同 l 3 設(shè) 計(jì) 證 券 交 易 結(jié) 構(gòu) 發(fā) 行 人 要 根 據(jù) 貸 款 組 合 信 用 質(zhì) 量 的 評(píng) 估 和 現(xiàn) 金 流 量 的 分 析 ， 對(duì) 來(lái) 自貸 款 組 合 的 現(xiàn) 金 流 量 進(jìn) 行 重

24、 新 分 配 ， 設(shè) 計(jì) 具 有 不 同 期 限 、 面 額 ， 不 同 風(fēng) 險(xiǎn)級(jí) 別 ， 不 同 利 率 水 平 和 形 式 ， 不 同 支 付 次 序 的 證 券 l 4 信 用 增 級(jí) 信 用 增 級(jí) 的 程 度 和 數(shù) 量 需 要 根 據(jù) 貸 款 組 合 信 用 風(fēng) 險(xiǎn) 的 評(píng) 估（ 參 照 類 似 貸 款 的 歷 史 違 約 比 率 或 損 失 比 率 ） 來(lái) 確 定 ， 通 常 是這 些 資 產(chǎn) 預(yù) 期 損 失 金 額 的 若 干 倍 。 常 見(jiàn) 形 式 有 ： (1)第 三 方 擔(dān) 保 （ 第 三 方 信 用 支 持 ） (2) 超 額 抵 押 (3)對(duì) 發(fā) 行 人 的 追 索

25、權(quán) （ 全 部 或 部 分 追 索 權(quán) ） (4)優(yōu) 先 或 附 屬 （ 次 級(jí) ） 證 券 結(jié) 構(gòu) (5)現(xiàn) 金 儲(chǔ) 備 l 5 資 產(chǎn) 證 券 信 用 評(píng) 級(jí) 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 的 評(píng) 級(jí) 重 點(diǎn) 是 證 券 化 融 資 結(jié) 構(gòu) 的 償 債 能 力 ， 主要 考 慮 證 券 化 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 的 信 用 風(fēng) 險(xiǎn) l 6 發(fā) 行 證 券 發(fā) 行 人 與 證 券 承 銷 機(jī) 構(gòu) 達(dá) 成 證 券 承 銷 協(xié) 議 ， 由 證 券 承 銷 商 向 投資 者 出 售 證 券 。 證 券 發(fā) 行 完 畢 后 即 可 上 市 交 易 。l 7 資 產(chǎn) 管 理 受 托 管 理 人 要 監(jiān) 督 貸 款

26、 服 務(wù) 人 的 行 為 ， 定 期 審 查 有 關(guān) 貸 款 組合 情 況 的 信 息 資 料 ， 負(fù) 責(zé) 記 錄 、 接 收 由 貸 款 服 務(wù) 人 轉(zhuǎn) 交 的 現(xiàn) 金 收 入 ，并 存 入 專 門 賬 戶 進(jìn) 行 管 理 。 由 于 從 貸 款 組 合 收 取 的 現(xiàn) 金 流 和 對(duì) 證券 投 資 者 支 付 的 現(xiàn) 金 流 在 時(shí) 間 和 數(shù) 量 上 往 往 存 在 差 異 ， ， 受 托 管理 人 在 按 規(guī) 定 向 投 資 者 支 付 款 項(xiàng) 之 前 ， 將 負(fù) 責(zé) 對(duì) 收 到 的 貸 款 組 合 現(xiàn)金 流 或 提 前 償 付 的 款 項(xiàng) 進(jìn) 行 短 期 投 資 ， 以 獲 取 收

27、益 ， 增 加 證 券 化 資產(chǎn) 的 收 入 。 l 8 支 付 證 券 本 息 受 托 管 理 人 根 據(jù) 特 殊 目 的 實(shí) 體 的 委 托 ， 在 規(guī) 定 的 每 一 證 券 償付 時(shí) 間 內(nèi) ， 向 投 資 者 轉(zhuǎn) 遞 證 券 本 息 。 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 全 部 償 付 完 畢 后 ，如 果 資 產(chǎn) 組 合 產(chǎn) 生 的 收 入 還 有 剩 余 ， 則 這 些 剩 余 收 入 將 返 還 給 交 易發(fā) 起 人 。 四 、 投 資 銀 行 在 資 產(chǎn) 證 券 化 中 的 作 用1 充 當(dāng) 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 的 承 銷 商 2 充 當(dāng) 咨 詢 顧 問(wèn)3 創(chuàng) 設(shè) 特 殊 目 的

28、實(shí) 體 （ SPV）4 為 證 券 提 供 信 用 增 級(jí) 5 擔(dān) 任 受 托 管 理 人 6 自 身 作 為 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 的 投 資 者 第 三 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理n一 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 風(fēng) 險(xiǎn) 與 風(fēng) 險(xiǎn) 識(shí) 別n二 、 資 產(chǎn) 證 券 化 風(fēng) 險(xiǎn) 的 控 制 第 三 節(jié) 資 產(chǎn) 證 券 化 的 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理一 、 資 產(chǎn) 證 券 化 的 風(fēng) 險(xiǎn) 與 風(fēng) 險(xiǎn) 識(shí) 別（ 一 ） 提 前 償 付 風(fēng) 險(xiǎn) 借 款 人 不 受 懲 罰 地 提 前 償 還 貸 款 ， 貸 款 人 因 許 可 這 種提 前 支 付 的 權(quán) 利 而 承 受 的 風(fēng) 險(xiǎn) 。

29、 評(píng) 估 方 法 包 括 有 條 件 的 提 前 償 付 率 （ conditional prepayment rate， CPR） 和 美 國(guó) 公 共 證 券 業(yè) 協(xié) 會(huì) （ the public securities association， PSA） 提 前 償 付 基 準(zhǔn) 。 CPR是 一 種 年 度 化 的 提 前 償 付 率 ， 取 決 于 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 組 合 的性 質(zhì) 以 及 當(dāng) 前 的 和 預(yù) 期 的 未 來(lái) 經(jīng) 濟(jì) 環(huán) 境 。 為 估 計(jì) 每 月 的 提 前 償付 情 況 ， 需 要 把 CPR轉(zhuǎn) 換 為 月 度 化 的 比 率 ， 一 般 稱 為 每 月 提 前償 付

30、率 (single-monthly mortality rate， SMMR)。 轉(zhuǎn) 換 公 式 是 ： SMMR=1 (1 CPR)1/12 PSA提 前 償 付 基 準(zhǔn) 假 設(shè) 新 發(fā) 起 的 抵 押 貸 款 的 提 前 償 付 率 較低 ， 而 隨 著 時(shí) 間 的 推 移 ， 提 前 償 付 率 將 遞 增 。 具 體 而 言 ， PSA基 準(zhǔn) 假 設(shè) 對(duì) 于 30年 期 抵 押 貸 款 來(lái) 說(shuō) ， 其 第 一 個(gè) 月 的 CPR為0.2%， 在 前 30個(gè) 月 內(nèi) ， CPR每 月 增 加 0.2%， 直 到 達(dá) 到 每 年 6%為 止 ， 其 后 則 一 直 保 持 為 每 年 6%

31、。 這 一 方 法 稱 為 “ 100% PSA”或 “ 100 PSA”。 因 此 ， 更 慢 或 更 快 的 提 前 償 付 率 則 稱 為 PSA的 某 一 百 分 比 。 比 如 ， “ 60 PSA”表 示 是 PSA基 準(zhǔn) 提 前 償 付 率的 60%， 而 “ 200PSA” 則 表 示 是 PSA基 準(zhǔn) 提 前 償 付 率 的 兩 倍 。 PSA方 法 下 的 CPR可 以 用 轉(zhuǎn) 換 公 式 轉(zhuǎn) 換 成 SMM， 其 中 t表 示 時(shí) 間 ， 以 月 衡 量 ：1t30 SMMR=1(16%*(t 30)1/12 t 30 SMMR=1(16%)1/12 =0.00514 造

32、 成 提 前 支 付 行 為 的 因 素 最 主 要 的 是 抵 押 利 率 的 變 動(dòng) 。抵 押 利 率 的 變 動(dòng) 對(duì) 提 前 支 付 行 為 的 影 響 在 國(guó) 內(nèi) 外 有 所 區(qū) 別 。國(guó) 外 ， 當(dāng) 市 場(chǎng) 利 率 下 降 時(shí) ， 就 會(huì) 導(dǎo) 致 借 款 人 提 前 償 付 ， 轉(zhuǎn)而 借 入 利 率 更 低 的 貸 款 ， 但 是 國(guó) 內(nèi) 借 款 人 由 于 缺 少 其 他 融資 模 式 ， 市 場(chǎng) 利 率 下 降 并 不 會(huì) 導(dǎo) 致 大 規(guī) 模 的 還 貸 ， 反 而 是當(dāng) 市 場(chǎng) 利 率 上 升 時(shí) ， 國(guó) 內(nèi) 借 款 人 傾 向 于 提 前 還 貸 。 （ 二 ） 信 用 風(fēng)

33、險(xiǎn)（ 三 ） 證 券 化 風(fēng) 險(xiǎn)1 第 三 方 風(fēng) 險(xiǎn) （ 1） 發(fā) 起 人 風(fēng) 險(xiǎn) 如 果 資 產(chǎn) 的 出 售 者 提 供 資 產(chǎn) 管 理 服 務(wù) （ 即 同時(shí) 充 當(dāng) 服 務(wù) 人 ） ， 可 能 存 在 的 風(fēng) 險(xiǎn) 是 發(fā) 起 人 的 整 體 業(yè) 務(wù) 和 用 作證 券 化 的 資 產(chǎn) 之 間 存 在 高 度 相 關(guān) 性 ， 發(fā) 起 人 有 可 能 出 現(xiàn) 不 利 于投 資 者 利 益 的 行 為 。 發(fā) 起 人 的 信 用 級(jí) 別 對(duì) 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 的 發(fā) 行 具 有 間 接 的 影 響 ，如 果 同 時(shí) 兼 任 服 務(wù) 人 ， 則 其 信 用 級(jí) 別 更 會(huì) 對(duì) 證 券 化 的

34、 風(fēng) 險(xiǎn) 產(chǎn) 生影 響 。 （ 2） 信 用 增 級(jí) 機(jī) 構(gòu) 風(fēng) 險(xiǎn) 由 于 信 用 增 級(jí) 機(jī) 構(gòu) 的 參 與 ， 將 信 用 增級(jí) 機(jī) 構(gòu) 自 身 的 風(fēng) 險(xiǎn) 帶 進(jìn) 了 證 券 化 交 易 結(jié) 構(gòu) 中 （ 3） 受 托 管 理 人 風(fēng) 險(xiǎn) 受 托 管 理 人 的 行 為 會(huì) 影 響 已 經(jīng) 被 收 集 起 來(lái)的 的 由 資 產(chǎn) 池 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 的 安 全 和 傳 遞 到 投 資 者 手 里 的 時(shí) 間順 序 。 2 法 律 風(fēng) 險(xiǎn) 交 易 合 法 是 一 個(gè) 最 基 本 的 前 提 。 在 分 析 資 產(chǎn) 證 券 化 交 易 時(shí) ，最 基 本 的 法 律 問(wèn) 題 主 要 有

35、： SPV的 破 產(chǎn) 隔 離 ； SPV對(duì) 于 抵 押 資產(chǎn) 的 毋 庸 置 疑 的 所 有 權(quán) ； 投 資 者 對(duì) 于 抵 押 資 產(chǎn) 的 權(quán) 益 和 權(quán) 力 ；反 映 達(dá) 成 協(xié) 議 的 法 律 文 件 的 正 確 性 。 (1)破 產(chǎn) 隔 離 要 保 證 破 產(chǎn) 隔 離 的 實(shí) 現(xiàn) ， 就 必 須 有 相 應(yīng) 的 法律 、 法 規(guī) 保 證 發(fā) 起 人 與 SPV之 間 資 產(chǎn) 的 真 實(shí) 出 售 。 (2)SPV對(duì) 抵 押 資 產(chǎn) 的 所 有 權(quán) SPV對(duì) 抵 押 資 產(chǎn) 保 持 控 制 權(quán) 的關(guān) 鍵 取 決 于 資 產(chǎn) 被 轉(zhuǎn) 移 給 SPV的 方 法 。 一 般 ， 資 產(chǎn) 的 轉(zhuǎn)

36、移 有 兩種 方 法 ： 一 種 是 法 律 意 義 上 的 轉(zhuǎn) 移 ； 另 一 種 是 平 衡 法 。 法 律 意 義 上 的 轉(zhuǎn) 移 需 要 得 到 債 務(wù) 人 的 允 許 和 同 意 。 通 過(guò) 法律 意 義 上 的 轉(zhuǎn) 移 ， 債 務(wù) 人 支 付 的 現(xiàn) 金 流 合 法 地 屬 于 SPV。 平 衡 法 轉(zhuǎn) 移 沒(méi) 有 在 SPV和 債 務(wù) 人 之 間 創(chuàng) 造 一 個(gè) 直 接 的 合 同關(guān) 系 。 所 以 ， 當(dāng) 資 產(chǎn) 的 出 售 者 （ 即 發(fā) 起 人 ） 發(fā) 生 破 產(chǎn) 時(shí) ， 債 務(wù)人 支 付 的 現(xiàn) 金 流 可 能 就 要 被 留 在 發(fā) 起 人 那 里 ， 從 而 使 SP

37、V向 投資 者 支 付 的 資 金 發(fā) 生 短 缺 。 二 、 資 產(chǎn) 證 券 化 風(fēng) 險(xiǎn) 的 控 制資 產(chǎn) 證 券 化 涉 及 到 發(fā) 起 人 、 債 務(wù) 人 、 SPV、 保 證 人 或 信 用 增 級(jí) 機(jī)構(gòu) 、 受 托 管 理 人 、 投 資 者 等 多 個(gè) 當(dāng) 事 人 ， 從 而 將 傳 統(tǒng) 的 貸 款 功 能分 散 給 幾 個(gè) 有 限 責(zé) 任 的 承 受 者 ， 這 就 使 資 產(chǎn) 證 券 化 中 的 風(fēng) 險(xiǎn) 呈 現(xiàn)連 續(xù) 性 和 復(fù) 雜 性 ， 也 使 證 券 化 風(fēng) 險(xiǎn) 的 控 制 十 分 棘 手 。 l （ 一 ） 資 產(chǎn) 重 組 資 產(chǎn) 重 組 是 資 產(chǎn) 證 券 化 風(fēng) 險(xiǎn)

38、 控 制 的 第 一 道 防 線 。 資 產(chǎn) 重 組 是 建 立 在 對(duì) 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 現(xiàn) 金 流 分 析 和 評(píng) 估 的 基 礎(chǔ) 上的 ， 對(duì) 基 礎(chǔ) 資 產(chǎn) 的 評(píng) 估 主 要 有 三 種 方 法 ： 現(xiàn) 金 流 折 現(xiàn) 估 價(jià) 法 ，相 對(duì) 比 較 估 價(jià) 法 和 期 權(quán) 估 價(jià) 法 。 利 用 資 產(chǎn) 重 組 來(lái) 防 范 和 控 制 風(fēng) 險(xiǎn) 一 般 應(yīng) 遵 循 以 下 原 則 ： 最佳 化 原 則 、 利 益 均 衡 原 則 、 成 本 最 低 原 則 和 優(yōu) 化 配 置 原 則 通 過(guò) 資 產(chǎn) 重 組 ， SPV可 以 根 據(jù) 資 產(chǎn) 的 歷 史 數(shù) 據(jù) ， 利 用 各 種模 型

39、來(lái) 推 算 資 產(chǎn) 組 合 中 資 產(chǎn) 的 違 約 率 ， 然 后 根 據(jù) 違 約 率 來(lái) 對(duì) 風(fēng)險(xiǎn) 進(jìn) 行 定 價(jià) ， 從 而 使 風(fēng) 險(xiǎn) 更 容 易 被 測(cè) 算 ， 以 利 于 控 制 風(fēng) 險(xiǎn) 。 l （ 二 ） 風(fēng) 險(xiǎn) 隔 離 機(jī) 制 風(fēng) 險(xiǎn) 隔 離 機(jī) 制 是 指 在 構(gòu) 造 資 產(chǎn) 證 券 化 的 交 易 結(jié) 構(gòu) 時(shí) ， 證 券化 結(jié) 構(gòu) 應(yīng) 能 保 證 發(fā) 起 人 的 破 產(chǎn) 不 會(huì) 影 響 證 券 化 融 資 交 易 的 正 常運(yùn) 營(yíng) ， 不 會(huì) 影 響 對(duì) 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 持 有 人 的 按 時(shí) 償 付 。 風(fēng) 險(xiǎn) 隔 離機(jī) 制 包 括 兩 個(gè) 方 面 ： “ 真 實(shí)

40、銷 售 ” 和 建 立 特 殊 目 的 實(shí) 體 SPV 1 資 產(chǎn) 從 賣 方 （ 發(fā) 起 人 ） 向 買 方 （ 發(fā) 行 人 ， SPV） 的 轉(zhuǎn) 移必 須 構(gòu) 成 一 項(xiàng) “ 真 實(shí) 銷 售 ” 。 判 斷 真 實(shí) 銷 售 的 主 要 標(biāo) 準(zhǔn) 是 出 售后 的 資 產(chǎn) 在 原 始 權(quán) 益 人 破 產(chǎn) 時(shí) 不 作 為 法 定 財(cái) 產(chǎn) 參 與 清 算 2 SPV是 一 個(gè) 特 殊 目 的 實(shí) 體 。 如 果 SPV是 一 個(gè) 單 一 從 事 資產(chǎn) 證 券 化 業(yè) 務(wù) 的 機(jī) 構(gòu) ， 其 資 本 化 程 度 必 須 很 低 ， 資 金 全 部 來(lái) 源于 發(fā) 行 證 券 的 收 入 。 作 為 單

41、 一 從 事 資 產(chǎn) 證 券 化 業(yè) 務(wù) 機(jī) 構(gòu) 的 SPV，其 活 動(dòng) 在 法 律 上 受 到 嚴(yán) 格 的 限 制 。 （ 三 ） 信 用 增 級(jí) 機(jī) 制l 信 用 增 級(jí) 是 用 于 確 保 發(fā) 行 人 按 時(shí) 支 付 投 資 收 益 的 各 種 有 效手 段 和 金 融 工 具 的 總 稱 ， 它 可 以 使 投 資 者 不 能 獲 得 償 付 的可 能 性 達(dá) 到 最 小 。 在 實(shí) 際 操 作 過(guò) 程 中 ， 要 切 實(shí) 保 障 信 用 增 級(jí) 機(jī) 制 的 作 用 ，其 基 本 要 求 ： 一 是 信 用 增 級(jí) 機(jī) 構(gòu) 必 須 具 有 較 高 的 信 用 等 級(jí) ，從 而 才 能

42、使 資 產(chǎn) 擔(dān) 保 證 券 獲 得 高 信 用 等 級(jí) ； 二 是 必 須 保 證信 用 增 級(jí) 機(jī) 構(gòu) 與 發(fā) 行 人 達(dá) 成 的 信 用 增 級(jí) 協(xié) 議 以 及 發(fā) 行 人 自行 提 供 的 信 用 增 級(jí) 形 式 的 有 效 性 。 案 例 8 4 中 國(guó) 建 設(shè) 銀 行 發(fā) 行 首 例 MBS交 易 結(jié) 構(gòu) 與 MBS發(fā) 行 有 關(guān) 的 機(jī) 構(gòu) MBS層 次 設(shè) 計(jì) “資 產(chǎn) 池 ” 基 本 情 況 區(qū) 域 結(jié) 構(gòu) 分 布 “資 產(chǎn) 池 ” 中 “ 抵 押 貸 款 ” 總 體 特 征 分 析 存 在 的 一 些 問(wèn) 題 和 不 足 資 產(chǎn) 池 的 加 權(quán) 平 均 利 率 與 MBS的

43、基 準(zhǔn) 利 率 不 相 匹 配 前 者 是 個(gè) 人 住 房 抵 押 貸 款 利 率 ， 一 年 調(diào) 整 一 次 。 反映 的 是 較 長(zhǎng) 期 限 的 利 率 水 平 ； 而 后 者 是 7天 回 購(gòu) 的 加 權(quán) 平均 利 率 ， 反 映 的 是 貨 幣 市 場(chǎng) 短 期 利 率 水 平 。 兩 者 的 調(diào) 整頻 率 不 一 致 ， 反 映 的 利 率 期 限 不 同 可 流 通 的 MBS規(guī) 模 過(guò) 小 只 有 A、 B檔 債 券 可 在 銀 行 間 市 場(chǎng) 流 通 ， 兩 者 合 計(jì) 規(guī)模 僅 有 28.7億 。 案 例 8-5 國(guó) 家 開(kāi) 發(fā) 銀 行 首 例 ABS ABS基 本 情 況 續(xù)

44、 表 交 易 結(jié) 構(gòu) 資 產(chǎn) 池 情 況資 產(chǎn) 池 項(xiàng) 目 行 業(yè) 分 布 資 產(chǎn) 池 項(xiàng) 目 地 域 分 布 資 產(chǎn) 池 一 、 二 類 資 產(chǎn) 分 布 稅 收 政 策 2006年 2月 20日 ， 稅 務(wù) 總 局 頒 布 國(guó) 家 稅 務(wù) 總 局 關(guān) 于 信 貸資 產(chǎn) 證 券 化 有 關(guān) 稅 收 政 策 問(wèn) 題 的 通 知 （ 財(cái) 稅 20065號(hào) ）（ 以 下 簡(jiǎn) 稱 通 知 ） ， 落 實(shí) 了 資 產(chǎn) 支 持 證 券 的 稅 收 政 策 。 體 現(xiàn) 了以 下 特 點(diǎn) : 一 是 充 分 考 慮 資 產(chǎn) 證 券 化 業(yè) 務(wù) 環(huán) 節(jié) 多 ， 操 作 復(fù) 雜 的 特 點(diǎn) ， 稅 收上 力 求

45、中 性 ， 避 免 重 復(fù) 征 稅 ； 二 是 充 分 考 慮 與 現(xiàn) 行 稅 法 的 銜 接 和 資 產(chǎn) 證 券 化 業(yè) 務(wù) 發(fā) 展 的 需 要 ，政 策 上 維 護(hù) 了 稅 法 的 一 貫 性 ， 也 充 分 考 慮 了 資 產(chǎn) 證 券 化 各 環(huán) 節(jié)稅 收 負(fù) 擔(dān) ； 三 是 充 分 考 慮 稅 收 征 管 需 要 ， 有 利 于 堵 塞 征 管 漏 洞 。 印 花 稅 信 貸 資 產(chǎn) 證 券 化 的 發(fā) 起 機(jī) 構(gòu) 轉(zhuǎn) 讓 信 貸 資 產(chǎn) 將 實(shí) 施 信 貸 資產(chǎn) 證 券 化 的 信 貸 資 產(chǎn) 信 托 授 予 受 托 機(jī) 構(gòu) 時(shí) ， 雙 方 簽 訂 的 信托 合 同 ， 受 托 機(jī)

46、構(gòu) 委 托 貸 款 服 務(wù) 機(jī) 構(gòu) 管 理 信 貸 資 產(chǎn) 時(shí) 雙 方簽 訂 的 委 托 管 理 合 同 暫 不 征 收 印 花 稅 。 發(fā) 起 機(jī) 構(gòu) 、 受 托 機(jī)構(gòu) 在 信 貸 資 產(chǎn) 證 券 化 過(guò) 程 中 ， 與 資 金 保 管 機(jī) 構(gòu) 、 證 券 登 記托 管 機(jī) 構(gòu) 以 及 其 他 為 證 券 化 交 易 提 供 服 務(wù) 的 機(jī) 構(gòu) 簽 訂 的 其他 應(yīng) 稅 合 同 ， 暫 免 征 收 發(fā) 起 機(jī) 構(gòu) 、 受 托 機(jī) 構(gòu) 應(yīng) 繳 納 的 印 花稅 。 受 托 機(jī) 構(gòu) 發(fā) 售 信 貸 資 產(chǎn) 支 持 證 券 以 及 投 資 者 買 賣 信 貸資 產(chǎn) 支 持 證 券 ， 發(fā) 起 機(jī)

47、構(gòu) 、 受 托 機(jī) 構(gòu) 因 開(kāi) 展 信 貸 資 產(chǎn) 證 券化 業(yè) 務(wù) 而 專 門 設(shè) 立 的 資 金 賬 簿 暫 免 征 收 印 花 稅 。 營(yíng) 業(yè) 稅 對(duì) 受 托 機(jī) 構(gòu) 從 其 受 托 管 理 的 信 貸 資 產(chǎn) 信 托 項(xiàng) 目 中 取得 的 貸 款 利 息 收 入 應(yīng) 全 額 繳 納 營(yíng) 業(yè) 稅 。 在 信 貸 資 產(chǎn) 證 券 化的 過(guò) 程 中 ， 貸 款 服 務(wù) 機(jī) 構(gòu) 取 得 的 服 務(wù) 費(fèi) 收 入 、 受 托 機(jī) 構(gòu) 取得 的 信 托 報(bào) 酬 、 資 金 保 管 機(jī) 構(gòu) 取 得 的 報(bào) 酬 、 證 券 登 記 托 管機(jī) 構(gòu) 取 得 的 托 管 費(fèi) 、 其 他 為 證 券 化 交 易

48、 提 供 服 務(wù) 的 機(jī) 構(gòu) 取得 的 服 務(wù) 費(fèi) 收 入 等 ， 均 應(yīng) 按 現(xiàn) 行 營(yíng) 業(yè) 稅 的 政 策 規(guī) 定 繳 納 營(yíng)業(yè) 稅 。 對(duì) 金 融 機(jī) 構(gòu) 投 資 者 買 賣 信 貸 資 產(chǎn) 支 持 證 券 取 得 的 差價(jià) 收 入 征 收 營(yíng) 業(yè) 稅 ； 對(duì) 非 金 融 機(jī) 構(gòu) 投 資 者 買 賣 信 貸 資 產(chǎn) 支持 證 券 取 得 的 差 價(jià) 收 入 ， 不 征 收 營(yíng) 業(yè) 稅 。 所 得 稅 對(duì) 信 托 項(xiàng) 目 收 益 在 取 得 當(dāng) 年 向 機(jī) 構(gòu) 投 資 者 分 配 的 部 分 ， 在信 托 環(huán) 節(jié) 暫 不 征 收 企 業(yè) 所 得 稅 ； 在 取 得 當(dāng) 年 未 向 機(jī) 構(gòu)

49、投 資 者 分配 的 部 分 ， 在 信 托 環(huán) 節(jié) 由 受 托 機(jī) 構(gòu) 按 企 業(yè) 所 得 稅 的 政 策 規(guī) 定 申報(bào) 繳 納 企 業(yè) 所 得 稅 ； 在 信 托 項(xiàng) 目 暫 不 征 收 企 業(yè) 所 得 稅 期 間 ， 機(jī)構(gòu) 投 資 者 從 信 托 項(xiàng) 目 分 配 獲 得 的 收 益 ， 在 投 資 者 環(huán) 節(jié) 按 照 權(quán) 責(zé)發(fā) 生 制 的 原 則 確 認(rèn) 應(yīng) 稅 收 入 ， 按 照 企 業(yè) 所 得 稅 的 政 策 規(guī) 定 計(jì) 算繳 納 企 業(yè) 所 得 稅 。 此 外 ， 通 知 還 對(duì) 在 信 貸 資 產(chǎn) 證 券 化 的 過(guò) 程 中 ，發(fā) 起 機(jī) 構(gòu) 轉(zhuǎn) 讓 、 贖 回 、 置 換 信 貸 資 產(chǎn) 等 涉 稅 業(yè) 務(wù) ， 貸 款 服 務(wù) 機(jī)構(gòu) 、 受 托 機(jī) 構(gòu) 等 資 產(chǎn) 證 券 化 過(guò) 程 所 涉 及 的 機(jī) 構(gòu) 的 所 得 稅 政 策 問(wèn)題 予 以 明 確 。 同 時(shí) ， 通 知 還 對(duì) 信 貸 資 產(chǎn) 證 券 化 業(yè) 務(wù) 涉 及 的 稅 收管 理 問(wèn) 題 做 出 了 具 體 規(guī) 定 。 Thank you！