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1、12l 理解資本成本的構(gòu)成，掌握個別資本成本和綜合理解資本成本的構(gòu)成，掌握個別資本成本和綜合資本成本、以及邊際資本成本的測算與決策。資本成本、以及邊際資本成本的測算與決策。l理解營業(yè)杠桿、財務(wù)杠桿以及綜合杠桿，并掌握測理解營業(yè)杠桿、財務(wù)杠桿以及綜合杠桿，并掌握測算方法。算方法。l了解資本結(jié)構(gòu)的主要理論觀點。了解資本結(jié)構(gòu)的主要理論觀點。l理解資本結(jié)構(gòu)的含義以及決定因素。理解資本結(jié)構(gòu)的含義以及決定因素。l掌握資本結(jié)構(gòu)決策的方法：資本成本比較法和每股掌握資本結(jié)構(gòu)決策的方法：資本成本比較法和每股盈余分析法。盈余分析法。3一、資本成本一、資本成本 概念概念 內(nèi)容：用資費用和籌資費用內(nèi)容：用資費用和籌資費

2、用 種類種類個別資金成本率個別資金成本率 加權(quán)平均資金成本率加權(quán)平均資金成本率 邊際資金成本率邊際資金成本率 作用作用6.16.1資本成本資本成本4二、個別資本成本二、個別資本成本（一）個別資本成本測算原理（一）個別資本成本測算原理 不考慮貨幣時間價值不考慮貨幣時間價值:籌資費用籌資額用資費用個別資本成本5（二）銀行借款成本（二）銀行借款成本)1()1(lllFLTIk考慮貨幣時間價值考慮貨幣時間價值:nnKCFKCFKCFKCFfp)1()1()1()1()1(2211000 ndnttdtKDKTIfD)1()1()1()1(010理論公式理論公式:簡化公式簡化公式:6（三）債券成本（三）

3、債券成本)1()1(bbbFBTIkntbnbtKBKTIfB101111）（）（）（）（理論公式理論公式:簡化公式簡化公式:7 例題例題11某公司發(fā)行總面額某公司發(fā)行總面額10001000萬元，票萬元，票面利率為面利率為20%20%，每年付息，償還期限，每年付息，償還期限4 4年，年，發(fā)行費率發(fā)行費率4%4%，所得稅率為，所得稅率為50%50%的債券，該的債券，該債券發(fā)行價為債券發(fā)行價為1075.38541075.3854萬元，則債券稅萬元，則債券稅后資本成本為（）。后資本成本為（）。A.8%B.8.74%A.8%B.8.74%C.9%D.9.97%C.9%D.9.97%8例如例如：如果債券

4、的目前價格為：如果債券的目前價格為19601960元，票面利率元，票面利率為為9%9%。要求：計算該債券的資本成本。要求：計算該債券的資本成本。解：解：k=8%k=8%，V=2300V=2300 k=10%k=10%，V=1800V=1800 K Kb b=8%+(2300-1960)=8%+(2300-1960)(2300-1800)(10%-8%)(2300-1800)(10%-8%)=9.36%=9.36%9（四）股權(quán)資本成本測算（四）股權(quán)資本成本測算 1、普通股成本、普通股成本 股利折現(xiàn)模型股利折現(xiàn)模型1)1(tctckDP10采用股利貼現(xiàn)模型時，根據(jù)企業(yè)的股利政采用股利貼現(xiàn)模型時，根

5、據(jù)企業(yè)的股利政策可以得出具體計算公式：策可以得出具體計算公式：固定股利政策：固定股利政策：ccPDk 固定增長股利政策：固定增長股利政策：gPDkcc111)(fmfCRRRk12債券收益加風(fēng)險收益率法債券收益加風(fēng)險收益率法 根據(jù)風(fēng)險和收益相配合的原理，普通根據(jù)風(fēng)險和收益相配合的原理，普通股的資本成本可在債券收益率的基礎(chǔ)上加股的資本成本可在債券收益率的基礎(chǔ)上加上一定的風(fēng)險補(bǔ)償予以確定。其計算公式上一定的風(fēng)險補(bǔ)償予以確定。其計算公式為：為：K Ks s=債券成本債券成本+普通股要求更大的風(fēng)險溢酬普通股要求更大的風(fēng)險溢酬 =K=Kb b+RPRPc c 4%6%134.4.優(yōu)先股成本（優(yōu)先股成本（

6、K Kp p）優(yōu)先股資本成本的計算公式為：優(yōu)先股資本成本的計算公式為：)1(10fPDKpp籌資費率）發(fā)行價格（年股利資本成本優(yōu)先股14三、綜合資本成本三、綜合資本成本1.1.加權(quán)平均資本成本的概念加權(quán)平均資本成本的概念 加權(quán)平均資本成本又稱為綜合資本成加權(quán)平均資本成本又稱為綜合資本成本（本（k kw w），是以各種不同籌資方式的資本），是以各種不同籌資方式的資本成本為基數(shù)，以各種不同籌資方式占資本成本為基數(shù)，以各種不同籌資方式占資本總額的比重為權(quán)數(shù)計算的加權(quán)平均數(shù)?？傤~的比重為權(quán)數(shù)計算的加權(quán)平均數(shù)。152 2、計算方法、計算方法njjjwWKK1的資本比重該種籌資方式的資本成本某種籌資方式1

7、6權(quán)數(shù)（權(quán)數(shù)（WjWj）的確定方法）的確定方法賬面價值法賬面價值法 此法依據(jù)企業(yè)的賬面價值來確定權(quán)數(shù)。此法依據(jù)企業(yè)的賬面價值來確定權(quán)數(shù)。優(yōu)點：優(yōu)點：數(shù)據(jù)易于取得，計算結(jié)果穩(wěn)定，適合數(shù)據(jù)易于取得，計算結(jié)果穩(wěn)定，適合分析過去的籌資成本。分析過去的籌資成本。缺點：缺點：市價與賬面價值嚴(yán)重背離時，計算結(jié)市價與賬面價值嚴(yán)重背離時，計算結(jié)果不符合實際，不利于作出正確的決策。果不符合實際，不利于作出正確的決策。17市場價值法市場價值法此法以股票、債券的現(xiàn)行市場價值確定權(quán)此法以股票、債券的現(xiàn)行市場價值確定權(quán)數(shù)。數(shù)。優(yōu)點優(yōu)點：能真實反映當(dāng)前實際資本成本水平，：能真實反映當(dāng)前實際資本成本水平，利于企業(yè)現(xiàn)實的籌資決

8、策。利于企業(yè)現(xiàn)實的籌資決策。缺點缺點：市價隨時變動，數(shù)據(jù)不易取得，且：市價隨時變動，數(shù)據(jù)不易取得，且過去的價格權(quán)數(shù)對今后的指導(dǎo)意義不大。過去的價格權(quán)數(shù)對今后的指導(dǎo)意義不大。18目標(biāo)價值法目標(biāo)價值法 此法以股票、債券預(yù)計的目標(biāo)市場價值確定此法以股票、債券預(yù)計的目標(biāo)市場價值確定權(quán)數(shù)。權(quán)數(shù)。優(yōu)點優(yōu)點：利于企業(yè)今后的籌資決策。：利于企業(yè)今后的籌資決策。缺點缺點：證券市場價格走勢較難預(yù)測，權(quán)數(shù)不易：證券市場價格走勢較難預(yù)測，權(quán)數(shù)不易確定。確定。19例：該公司目前的資本來源狀況如下：負(fù)債的例：該公司目前的資本來源狀況如下：負(fù)債的主要項目是公司債券，該債券的票面利率為主要項目是公司債券，該債券的票面利率為6

9、%，每年付息，每年付息，5年后到期，面值年后到期，面值1000元元/張，張，共共100萬張，每張債券的當(dāng)前市價萬張，每張債券的當(dāng)前市價959元；所元；所有者權(quán)益的主要項目是普通股，流通在外的有者權(quán)益的主要項目是普通股，流通在外的普通股共普通股共10000萬股，市價萬股，市價22.38元元/股，貝他股，貝他系數(shù)系數(shù)0.875。其他資本來源項目可以忽略不計。其他資本來源項目可以忽略不計。當(dāng)前的無風(fēng)險收益率當(dāng)前的無風(fēng)險收益率5%，預(yù)期市場風(fēng)險溢價，預(yù)期市場風(fēng)險溢價為為8%。該項目所需資金按公司當(dāng)前的資本結(jié)。該項目所需資金按公司當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)籌集，并可以忽略債券和股票的發(fā)行費用。構(gòu)籌集，并可以忽略債券

10、和股票的發(fā)行費用。公司平均所得稅率為公司平均所得稅率為24%。20（1 1）設(shè)稅后債券資本成本為）設(shè)稅后債券資本成本為K K5,5,1000%)241(%61000959iiPVIFPVIFA設(shè)設(shè)K=5%K=5%時，時，右邊右邊=45.6=45.64.3295+10004.3295+10000.7835=980.930.7835=980.93 設(shè)設(shè)K=6%K=6%時，時，右邊右邊=45.6=45.64.2124+10004.2124+10000.7473=939.390.7473=939.39 21利用內(nèi)插法利用內(nèi)插法:K=5.53%K=5.53%（2 2）、股票資本成本）、股票資本成本 =5

11、%+0.875=5%+0.8758%=12%8%=12%（3 3）、）、負(fù)債市場價值負(fù)債市場價值=959=959100=95900100=95900萬元萬元股權(quán)市場價值股權(quán)市場價值=22.38=22.3810000=22380010000=223800萬元萬元總價值總價值=319700=319700萬元萬元 22負(fù)債比重負(fù)債比重=95900/319700=30%=95900/319700=30%權(quán)益資金比重權(quán)益資金比重=70%=70%加權(quán)資本成本加權(quán)資本成本=5.53%=5.53%30%+12%30%+12%70%=10.06%70%=10.06%23四、四、邊際資本成本邊際資本成本1.1.計

12、算的前提計算的前提 企業(yè)追加籌資時，應(yīng)考慮追加籌資的企業(yè)追加籌資時，應(yīng)考慮追加籌資的資本成本，即邊際資本成本。該成本是資本成本，即邊際資本成本。該成本是籌資決策的依據(jù)。籌資決策的依據(jù)。2.2.邊際資本成本的定義邊際資本成本的定義 是指企業(yè)每增加一個單位量的資本而是指企業(yè)每增加一個單位量的資本而形成的追加資本的成本。形成的追加資本的成本。243.3.邊際資本成本的計算公式邊際資本成本的計算公式 邊際資本成本實質(zhì)是追加籌資的加權(quán)邊際資本成本實質(zhì)是追加籌資的加權(quán)平均資本成本，計算公式如下：平均資本成本，計算公式如下：邊際資本成本 =追加某種籌資的資本成本 追加該種資本的來源構(gòu)成 即追加籌資即追加籌資

13、的資本結(jié)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)25邊際資本成本的確定程序邊際資本成本的確定程序、確定追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)、確定追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是否改變?nèi)Q于追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是否改變?nèi)Q于企業(yè)籌資的規(guī)劃，這里企業(yè)籌資的規(guī)劃，這里假定假定追加籌資的資本追加籌資的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)原來的資本結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)與企業(yè)原來的資本結(jié)構(gòu)保持一致保持一致。26、確定不同籌資規(guī)模條件下不同籌資方式、確定不同籌資規(guī)模條件下不同籌資方式的個別資本成本的籌資總額分界點的個別資本成本的籌資總額分界點 籌資總額分界點籌資總額分界點是指在現(xiàn)有目標(biāo)資本結(jié)是指在現(xiàn)有目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)條件下，保持某一資本成本不變時可以籌構(gòu)條件下，保持某

14、一資本成本不變時可以籌集到的資金總限額，即特定籌資方式下的資集到的資金總限額，即特定籌資方式下的資本成本變化的分界點本成本變化的分界點 。計算公式如下：。計算公式如下：的比重該項資金在資本結(jié)構(gòu)中的某種資金某特定資本成本下籌集分界點籌資總額27、確定追加籌資總額的范圍、確定追加籌資總額的范圍 根據(jù)不同的籌資總額分界點來確定不同根據(jù)不同的籌資總額分界點來確定不同的籌資總額范圍。的籌資總額范圍。、確定不同籌資總額范圍的邊際資本成本、確定不同籌資總額范圍的邊際資本成本 根據(jù)邊際資本成本的計算公式計算不同根據(jù)邊際資本成本的計算公式計算不同籌資范圍的邊際資本成本。邊際資本成本籌資范圍的邊際資本成本。邊際資

15、本成本會隨籌資額的不斷增長而上升。在這種情會隨籌資額的不斷增長而上升。在這種情況下，企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身的需要，做出籌資況下，企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身的需要，做出籌資決策。決策。28籌資方式目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)新籌資的數(shù)量范圍（元）資本成本（%）長期債務(wù)0.20010000100004000040000678優(yōu)先股0.050250025001012普通股0.7502250022500750007500014151629籌資突破點的計算籌資突破點的計算籌資方式資本成本（%）特定籌資方式的籌資范圍（元）籌資總額分界點（萬）籌資總額的范圍（萬）長期債務(wù)6780100001000040000400001/0.2=54/0.2

16、=200552020優(yōu)先股10120250025000.25/0.05=5055普通股1415160225002250075000750002.25/0.75=37.5/0.75=10033101030計算邊際資本成本計算邊際資本成本序號籌資總額的范圍籌資方式資本結(jié)構(gòu)資本成本（%）邊際資本成本（%）103長期債務(wù)0.2061.2優(yōu)先股0.05100.5普通股0.751410.5第一個籌資范圍的邊際資本成本第一個籌資范圍的邊際資本成本=12.2235長期債務(wù)0.2061.2優(yōu)先股0.05100.5普通股0.751511.25第二個籌資范圍的邊際資本成本第二個籌資范圍的邊際資本成本=12.9531

17、序號籌資總額的范圍籌資方式資本結(jié)構(gòu)資本成本（%）邊際資本成本（%）3510長期債務(wù)0.2071.4優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751511.25第三個籌資范圍的邊際資本成本第三個籌資范圍的邊際資本成本=13.2541020長期債務(wù)0.2071.4優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751612第四個籌資范圍的邊際資本成本第四個籌資范圍的邊際資本成本=14520以上長期債務(wù)0.2081.6優(yōu)先股0.05120.6普通股0.751612第五個籌資范圍的邊際資本成本第五個籌資范圍的邊際資本成本=14.232336.2 6.2 杠桿效用與風(fēng)險杠桿效用與風(fēng)險一、杠桿原理的基礎(chǔ)一、杠桿原理的基礎(chǔ)(一一

18、)、成本習(xí)性、成本習(xí)性（一）成本習(xí)性分類（一）成本習(xí)性分類固定成本固定成本變動成本變動成本混合成本混合成本34（二）邊際貢獻(xiàn)（二）邊際貢獻(xiàn)M=px-bx =(p-b)x =mx其中：其中：p、x、b、m分別表示單位銷售價分別表示單位銷售價格、業(yè)務(wù)量、單位變動成本、單位邊際格、業(yè)務(wù)量、單位變動成本、單位邊際貢獻(xiàn)貢獻(xiàn)35（三）息稅前利潤（三）息稅前利潤EBIT=px-bx-a =(p-b)x-a =M-a其中：其中：p、x、b、m同上面的含義一樣；同上面的含義一樣；a表示固定成本表示固定成本36二、經(jīng)營杠桿二、經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營杠桿 由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利由于固定成本的存在

19、而導(dǎo)致息稅前利潤變動大于產(chǎn)銷量變動的杠桿效應(yīng)，也潤變動大于產(chǎn)銷量變動的杠桿效應(yīng)，也稱營業(yè)杠桿。稱營業(yè)杠桿。（二）經(jīng)營杠桿利益分析（二）經(jīng)營杠桿利益分析 隨著營業(yè)額的增加，單位營業(yè)額所負(fù)隨著營業(yè)額的增加，單位營業(yè)額所負(fù)擔(dān)的固定成本會相對減少，從而給企業(yè)擔(dān)的固定成本會相對減少，從而給企業(yè)帶來額外的利潤。帶來額外的利潤。37（三）經(jīng)營風(fēng)險分析（三）經(jīng)營風(fēng)險分析 企業(yè)在經(jīng)營中利用營業(yè)杠桿而導(dǎo)致的營業(yè)利企業(yè)在經(jīng)營中利用營業(yè)杠桿而導(dǎo)致的營業(yè)利潤下降的風(fēng)險。潤下降的風(fēng)險。(四四)經(jīng)營杠桿效應(yīng)的衡量指標(biāo)經(jīng)營杠桿效應(yīng)的衡量指標(biāo)FCSCSFVPQVPQS/SEBIT/EBIT）經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）（）（38例題

20、例題3：若某一企業(yè)的經(jīng)營處于盈虧臨界：若某一企業(yè)的經(jīng)營處于盈虧臨界點狀態(tài)，錯誤的說法是（）點狀態(tài)，錯誤的說法是（）A.此時銷售額正處于銷售收入線與總成本此時銷售額正處于銷售收入線與總成本線的交點線的交點B.此時的經(jīng)營杠桿系數(shù)趨近于無窮小此時的經(jīng)營杠桿系數(shù)趨近于無窮小C.此時的營業(yè)銷售利潤率等于零此時的營業(yè)銷售利潤率等于零D.此時的邊際貢獻(xiàn)等于固定成本此時的邊際貢獻(xiàn)等于固定成本 39三、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險三、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險（一）財務(wù)杠桿：由于利息與優(yōu)先股股利的存（一）財務(wù)杠桿：由于利息與優(yōu)先股股利的存在導(dǎo)致每股利潤變動大于息稅前利潤變動的在導(dǎo)致每股利潤變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)，也稱籌

21、資杠桿。杠桿效應(yīng)，也稱籌資杠桿。（二）財務(wù)杠桿利益分析：企業(yè)利用債務(wù)籌資（二）財務(wù)杠桿利益分析：企業(yè)利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的額外收益。而給企業(yè)帶來的額外收益。（三）財務(wù)風(fēng)險分析：企業(yè)利用債務(wù)籌資而給（三）財務(wù)風(fēng)險分析：企業(yè)利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的收益下降甚至破產(chǎn)的可能性，稱企業(yè)帶來的收益下降甚至破產(chǎn)的可能性，稱為財務(wù)風(fēng)險或籌資風(fēng)險。為財務(wù)風(fēng)險或籌資風(fēng)險。40（四）、財務(wù)杠桿效應(yīng)的衡量指標(biāo)財務(wù)杠桿效應(yīng)的衡量指標(biāo)IEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFL/）財務(wù)杠桿系數(shù)（411.資本規(guī)模的變動；資本規(guī)模的變動；2.資本結(jié)構(gòu)的變動；資本結(jié)構(gòu)的變動；3.債務(wù)利率的變動；債務(wù)利率的變動；4

22、.息稅前利潤的變動。息稅前利潤的變動。影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的因素影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的因素42例：某公司全部資產(chǎn)例：某公司全部資產(chǎn)120萬元，負(fù)債比率萬元，負(fù)債比率為為40，負(fù)債利率為，負(fù)債利率為10，當(dāng)息稅前，當(dāng)息稅前利潤為利潤為20萬元，則財務(wù)杠桿系數(shù)為萬元，則財務(wù)杠桿系數(shù)為（）。（）。A1.25 B1.32 C1.43 D1.5643下列籌資活動不會加大財務(wù)杠桿作用的是下列籌資活動不會加大財務(wù)杠桿作用的是（）。（）。A.增發(fā)普通股增發(fā)普通股 B.增發(fā)優(yōu)先增發(fā)優(yōu)先C.增發(fā)公司債券增發(fā)公司債券 D.增加銀行借款增加銀行借款44如果企業(yè)的資金來源全部為自有資金，且如果企業(yè)的資金來源全部為自

23、有資金，且沒有優(yōu)先股存在，則企業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)沒有優(yōu)先股存在，則企業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)（）。（）。A.等于等于0 B.等于等于1C.大于大于1 D.小于小于145某公司財務(wù)杠桿系數(shù)為某公司財務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，每股收益目前，每股收益目前為為2元，如果其他條件不變，企業(yè)息稅元，如果其他條件不變，企業(yè)息稅前盈余增長前盈余增長50%，那么每股收益將增長，那么每股收益將增長為（）為（）A、1.5元每股元每股 B、5元每股元每股 C、3元每股元每股 D、3.5元每股元每股46四、復(fù)合杠桿利益與風(fēng)險四、復(fù)合杠桿利益與風(fēng)險（一）復(fù)合杠桿（一）復(fù)合杠桿：由于固定生產(chǎn)經(jīng)營成本由于固定生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定財務(wù)費用的存在導(dǎo)致

24、的每股利潤和固定財務(wù)費用的存在導(dǎo)致的每股利潤變動大于產(chǎn)銷量變動的杠桿效應(yīng)。變動大于產(chǎn)銷量變動的杠桿效應(yīng)。（二）復(fù)合杠桿效應(yīng)的衡量指標(biāo)（二）復(fù)合杠桿效應(yīng)的衡量指標(biāo)：復(fù)合杠復(fù)合杠桿系數(shù)桿系數(shù)DFLDOLDTLDFLDOLDTL47 例題例題.某公司目前年銷售額某公司目前年銷售額10000萬元，萬元，變動成本率變動成本率70%，全部固定成本和費用，全部固定成本和費用為為2000萬元，總優(yōu)先股股息萬元，總優(yōu)先股股息24萬元，普萬元，普通股股數(shù)為通股股數(shù)為2000萬股，該公司目前總資萬股，該公司目前總資產(chǎn)為產(chǎn)為5000萬元，資產(chǎn)負(fù)債率萬元，資產(chǎn)負(fù)債率40%，目前，目前的平均負(fù)債利息率為的平均負(fù)債利息率為

25、8%，假設(shè)所得稅率，假設(shè)所得稅率為為40%。該公司擬改變經(jīng)營計劃，追加。該公司擬改變經(jīng)營計劃，追加投資投資4000萬元，預(yù)計每年固定成本增加萬元，預(yù)計每年固定成本增加500萬元，同時可以使銷售額增加萬元，同時可以使銷售額增加20%，并使變動成本率下降至并使變動成本率下降至60%。該公司以。該公司以提高每股收益的同時降低總杠桿系數(shù)作提高每股收益的同時降低總杠桿系數(shù)作為改進(jìn)經(jīng)營計劃的標(biāo)準(zhǔn)。為改進(jìn)經(jīng)營計劃的標(biāo)準(zhǔn)。48（1）計算目前的每股收益、利息保障倍數(shù)、）計算目前的每股收益、利息保障倍數(shù)、經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿（2）所需資金以追加股本取得，每股發(fā)行）所需資金以追加股本

26、取得，每股發(fā)行價價2元，計算追加投資后的每股收益、利息元，計算追加投資后的每股收益、利息保障倍數(shù)、經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿，保障倍數(shù)、經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿，判斷應(yīng)否改變經(jīng)營計劃判斷應(yīng)否改變經(jīng)營計劃（3）所需資金以）所需資金以10%的利率借入，計算追的利率借入，計算追加投資后的每股收益、利息保障倍數(shù)、經(jīng)營加投資后的每股收益、利息保障倍數(shù)、經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿，判斷應(yīng)否改變經(jīng)杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿，判斷應(yīng)否改變經(jīng)營計劃。營計劃。496.3 6.3 資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)理論 一、早期資本結(jié)構(gòu)理論一、早期資本結(jié)構(gòu)理論 凈收入理論；凈收入理論；凈營運收入理論；凈營運收入理論；傳統(tǒng)理論。傳統(tǒng)

27、理論。50MM理論理論MMMM理論的假設(shè)理論的假設(shè)完全資本市場，這意味著債券和股票的交易無完全資本市場，這意味著債券和股票的交易無交易成本；投資者和公司以同等利率借款。交易成本；投資者和公司以同等利率借款。企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險可用企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險可用EBITEBIT的方差衡量，有相同的方差衡量，有相同經(jīng)營風(fēng)險的企業(yè)處于同一風(fēng)險級上。經(jīng)營風(fēng)險的企業(yè)處于同一風(fēng)險級上。所有債務(wù)都無風(fēng)險，債務(wù)利率為無風(fēng)險利率。所有債務(wù)都無風(fēng)險，債務(wù)利率為無風(fēng)險利率。投資者對企業(yè)未來收益和收益風(fēng)險的預(yù)期是相投資者對企業(yè)未來收益和收益風(fēng)險的預(yù)期是相同的。同的。投資者預(yù)期的投資者預(yù)期的EBITEBIT固定不變。所有現(xiàn)金流量都固定不

28、變。所有現(xiàn)金流量都是固定年金，即企業(yè)的年增長率為零。是固定年金，即企業(yè)的年增長率為零。51無公司稅的無公司稅的MM模型模型資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論命題一：企業(yè)價值與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。命題一：企業(yè)價值與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。命題二：負(fù)債企業(yè)的股本成本等于同一風(fēng)命題二：負(fù)債企業(yè)的股本成本等于同一風(fēng)險等級中全部為股本的企業(yè)的股本成本加險等級中全部為股本的企業(yè)的股本成本加上風(fēng)險報酬。上風(fēng)險報酬。52有公司稅的有公司稅的MM模型模型命題一：負(fù)債企業(yè)的價值等于相同風(fēng)險的命題一：負(fù)債企業(yè)的價值等于相同風(fēng)險的無債企業(yè)價值加上因負(fù)債少賦稅而增加的無債企業(yè)價值加上因負(fù)債少賦稅而增加的價值。價值。命題二：負(fù)債企

29、業(yè)的股本成本等于同一風(fēng)命題二：負(fù)債企業(yè)的股本成本等于同一風(fēng)險等級中無債企業(yè)的股本成本加上風(fēng)險報險等級中無債企業(yè)的股本成本加上風(fēng)險報酬，此風(fēng)險報酬與債務(wù)和權(quán)益比、無負(fù)債酬，此風(fēng)險報酬與債務(wù)和權(quán)益比、無負(fù)債企業(yè)股本成本和債務(wù)成本差以及企業(yè)所得企業(yè)股本成本和債務(wù)成本差以及企業(yè)所得稅有關(guān)。稅有關(guān)。53 二、權(quán)衡理論（二、權(quán)衡理論（MMMM資本結(jié)構(gòu)）資本結(jié)構(gòu)）VVu最佳負(fù)債比例B/VFPV+TPVTPVFPVTBVVulTBVVulTBAB54三、新的資本結(jié)構(gòu)理論三、新的資本結(jié)構(gòu)理論 信號傳遞理論；信號傳遞理論；啄序理論。啄序理論。556.4 6.4 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)概念一、資本結(jié)構(gòu)

30、概念資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)指各種資本的價值構(gòu)成及指各種資本的價值構(gòu)成及 比例關(guān)系。比例關(guān)系。最佳資本結(jié)構(gòu)：指企業(yè)在適度財務(wù)風(fēng)險的最佳資本結(jié)構(gòu)：指企業(yè)在適度財務(wù)風(fēng)險的條件下，使其預(yù)期的綜合資本成本率最條件下，使其預(yù)期的綜合資本成本率最低，同時使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。低，同時使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。56二、資本結(jié)構(gòu)決策（即債權(quán)比例安排）的二、資本結(jié)構(gòu)決策（即債權(quán)比例安排）的意義意義1.1.可以降低企業(yè)的綜合資本成本率；可以降低企業(yè)的綜合資本成本率；2.2.可以獲得財務(wù)杠桿利益；可以獲得財務(wù)杠桿利益；3.3.可以增加公司價值?？梢栽黾庸緝r值。571.1.資本成本比較法（初始籌資、追加籌資本成本比較法

31、（初始籌資、追加籌資）：資）：決策原則：選擇適度財務(wù)風(fēng)險下綜合資本決策原則：選擇適度財務(wù)風(fēng)險下綜合資本成本率最低的方案。成本率最低的方案。資本結(jié)構(gòu)決策的方法資本結(jié)構(gòu)決策的方法582.2.每股利潤分析法：每股利潤分析法：每股利潤無差別點是指兩種或以每股利潤無差別點是指兩種或以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點，又稱息稅前利潤平衡點或籌稅前利潤點，又稱息稅前利潤平衡點或籌資無差別點。資無差別點。222111)1)()1)(NDTIEBITNDTIEBITpp59例：例：某公司目前的資本來源包括每股一元的普某公司目前的資本來源包括每股一元的普通股通股8

32、00800萬股和平均利率為萬股和平均利率為10%10%的的30003000萬元。該萬元。該公司準(zhǔn)備投產(chǎn)一個新產(chǎn)品，該項目需要投資公司準(zhǔn)備投產(chǎn)一個新產(chǎn)品，該項目需要投資40004000萬元，預(yù)期投產(chǎn)后每年可增加營業(yè)利潤萬元，預(yù)期投產(chǎn)后每年可增加營業(yè)利潤（EBITEBIT）400400萬元。備選的籌資方案有三個：萬元。備選的籌資方案有三個：（1 1）、按）、按11%11%利率發(fā)行債券；利率發(fā)行債券；（2 2）、按面值發(fā)行股利率為）、按面值發(fā)行股利率為12%12%的優(yōu)先股；的優(yōu)先股；（3 3）、按）、按2020元元/股價格發(fā)行普通股。股價格發(fā)行普通股。該公司目前的該公司目前的EBITEBIT為為16

33、001600萬元，公司適用的所萬元，公司適用的所得稅率為得稅率為40%40%，證券發(fā)行費可以忽略不計。，證券發(fā)行費可以忽略不計。60要求要求（1 1）、計算不同籌資方案下籌資后的）、計算不同籌資方案下籌資后的普通股每股收益；普通股每股收益；（2 2）、計算每股收益無差別點；）、計算每股收益無差別點；（3 3）、計算籌資前和三種方案籌資后的財）、計算籌資前和三種方案籌資后的財務(wù)杠桿；務(wù)杠桿；（4 4）、如果新產(chǎn)品可以提供）、如果新產(chǎn)品可以提供10001000萬的萬的EBITEBIT，在不考慮財務(wù)風(fēng)險的情況下采用哪種籌在不考慮財務(wù)風(fēng)險的情況下采用哪種籌資方式資方式 6102.11000%)401()3004001600(675.0800480%)401()3004001600(975.0800%)401()4403004001600(321EPSEPSEPS(1)6243001000%401300800480%40130025001000%401300800%401440300EBITEBITEBITEBITEBITEBIT）（）（）（）（優(yōu)先股與普通股）（）（）（）（債券與股票(2)63