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1、第八章通貨膨脹對項目評估的影響,經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究指出，商品和服務(wù)的價格客觀上是波動的，并且大多時候價格水平運(yùn)動方向向上，即通貨膨脹。當(dāng)價格水平向下運(yùn)動時，被稱為通貨緊縮。,,,價格水平的變化影響了給定量貨幣的實際購買能力。,當(dāng)價格水平提高，貨幣的實際購買力下降了，當(dāng)價格水平降低，無形中提高了貨幣的實際購買力。因而，在等值計算中，對于貨幣的時間價值，應(yīng)同時考慮貨幣的收益能力和貨幣的購買能力雙重因素。,第一節(jié)通貨膨脹與貨幣購買力,通貨膨脹與通貨緊縮，均是關(guān)于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中價格水平變化的術(shù)語。這里并不重點研究價格水平變化的原因，而是著重于研究確定價格水平變化的方法，以及對項目評估的影響。,一.價格指數(shù)與通貨

2、膨脹率為了測定價格水平具體的變化方向和數(shù)量，有必要計算價格指數(shù)。,通常先取某一年份作為基年，其他年份的價格指數(shù)則相當(dāng)于基年計算。,是反映歷史上價格變化趨勢的一種經(jīng)濟(jì)指數(shù)，是歷史上某一時點上若干商品的價格相對于先前同樣商品價格的比率。,價格指數(shù),典型的價格指數(shù)有：居民消費(fèi)價格總指數(shù)CPI(ConsumerPrice.Index).零售價格指數(shù)RPI(RetailPriceIndex).工業(yè)出廠價格指數(shù)等,由國家統(tǒng)計部門負(fù)責(zé)數(shù)據(jù)搜集、分析和發(fā)布。,例如零售價格指數(shù)是反映城鄉(xiāng)商品零售價變動趨勢的一種經(jīng)濟(jì)指數(shù)，以RPI為例，可計算出年通貨膨脹率，如下,t年的通貨膨脹率＝,例如1993年中國的RPI為2

3、54.9,1994年為310.2,則94年通貨膨脹率＝,在現(xiàn)實生活中，每一年的通貨膨脹率是不同的，當(dāng)投資項目投資周期較長時，測算平均通貨膨脹率是較為簡便的方法。,利用我國的RPI可算出f=10.18%,,假設(shè)1985～1994，10年間平均通貨膨脹率為f.則有,價格水平向上或向下運(yùn)動,對貨幣的購買力（PurchasingPowerofMoney）起有不同的作用。,二.貨幣的購買力,當(dāng)價格水平向上運(yùn)動，貨幣的購買力下降;價格水平向下運(yùn)動，貨幣的購買力提高。,,例如設(shè)某人目前投資10萬元，期望今后5年年收益率為15％，至第5年末，總收入則為,則此人第5年末總收入只能購買大約1.25套房子（20.1

4、116.11＝1.25）。由此可看出，當(dāng)物價上漲后，貨幣的購買能力下降了。因而在貨幣等值計算中，物價上漲，貨幣購買力下降，會進(jìn)一步造成貨幣真實收益能力的下降。,如果目前10萬元可購買一套房子，5年后總收入期望購買2套房子。但是，假設(shè)今后5年房子價格年平均上漲10％，第5年末的房子價格是：,第二節(jié)通貨膨脹在項目評估中的處理方式,投資項目評價中的貨幣等值計算，需要同時測算項目的收益能力和盈利貨幣的購買能力，這里提供兩種方法，可測算這二種能力，兩種方法雖然計算過程和方法不同，但是計算結(jié)果卻是一致的。,第一種方法：以當(dāng)年值計算所謂按當(dāng)年值計算，即項目壽命期中各年現(xiàn)金流量按當(dāng)年實際發(fā)生的貨幣價值計算，這

5、種計算實際包含了通貨膨脹的因素。,第二種方法：以不變價值計算在計算中剔除了通貨膨脹的影響。這二種方法之間，可以計算其數(shù)值換算。,一、市場利率R和真實利率i.,市場利率R是在金融市場上和投資經(jīng)濟(jì)活動中實際操作的利率，是按照當(dāng)年值計算的利率。因此它包括了貨幣收益能力和貨幣購買能力雙重因素，包含了通貨膨脹效應(yīng)。,真實利率i剔除了通貨膨脹的效應(yīng)，反映了貨幣的真實收益能力。通常情況下，在金融市場的交易中，沒有實際應(yīng)用它，須通過推算才能得到其值。若通貨膨脹或通貨緊縮為0，市場利率與真實利率相等。因此真實利率的其他名稱有：剔除通貨膨脹效應(yīng)的利率，不變值利率等。,二.現(xiàn)金流量的當(dāng)年值與不變值,現(xiàn)金流量是指投資

6、方案在壽命期內(nèi)各年應(yīng)該收入和應(yīng)該支出的貨幣量。設(shè)年通貨膨脹率為f,則現(xiàn)金流量的t年不變值與當(dāng)年值之間存在如下關(guān)系：,例如1984至1994年我國年平均通貨膨脹率為10.18％，則1994年100元的當(dāng)年值相對于1984年的不變值是多少？,這表明若1984年至1994年之間的年平均通貨膨脹率為10.18％，那么1994年的100元同1984年的37.93元，具有相同的購買力。,例如設(shè)有一金額為10000元的債券，年利率為12％，每年年末支付利息，期限5年，債券5年到期，本金一次償還。同時假定在這5年中，年平均通貨膨脹率為10％，試用當(dāng)年值和不變值分析其現(xiàn)金流量。,解設(shè)基年取在t=0,如下給出分別

7、按當(dāng)年值和不變值計算的現(xiàn)金流量。,6954.08,,11200,5,819.60,,1200,4,901.56,,1200,3,991.68,,1200,2,1092.92,,1200,1,按不變值計算的現(xiàn)金流量,換算系數(shù),按當(dāng)年值計算的現(xiàn)金流量,時間t,,,,,,,,,,,,,盡管算出兩種結(jié)果，但反映出其含義的不同，按當(dāng)年值計算的現(xiàn)金流量是該債券今后5年發(fā)生的實際收入情況，這種實際收入僅相當(dāng)于t=0時購買能力,它就體現(xiàn)在按不變值計算的現(xiàn)金流量，即t=1時1200其購買能力與1092.92相當(dāng)。,當(dāng)然，按不變值計算的現(xiàn)金流量僅是計算分析中的數(shù)據(jù)就如現(xiàn)在2002年1000元很少人去精確計算出其在

8、1982年的購買能力。,當(dāng)投資項目評價試圖驗證以往投資的真實經(jīng)濟(jì)效益，常選用以往的通貨膨脹數(shù)據(jù)來進(jìn)行核算，以了解項目為了收益的真實購買能力。,,由前面，我們已知當(dāng)t=0時，F(xiàn)’=F無通貨膨脹的影響?，F(xiàn)在分別討論的情況。,三.市場利率R、真實利率r及通脹率f的關(guān)系,1.對于當(dāng)年值，與其等值現(xiàn)值P公式為,2.對于不變值，與其等值現(xiàn)值P’公式為,*,因為F’與F是同一現(xiàn)金流量，當(dāng)t=0時，有P=P’，即,真實利率:,例如，設(shè)通脹率f為10％，市場利率為15％，求真實利率i,,說明只要求出其中2個，就可知另一個，在項目評估中，若通過當(dāng)年值求出項目內(nèi)部收益率為30％，如果f=5%,則真實內(nèi)部收益率i,,

9、*求NPV值:當(dāng)年值F用市場利率R，不變值F’用真實利率i,則求出NPV值相同的。,四.通貨膨脹在項目評估中的處理,,NPV值、內(nèi)部收益率、凈年值NAV,*求內(nèi)部收益率:若用當(dāng)年值F,求出內(nèi)部收益率，則可轉(zhuǎn)化求出真實內(nèi)部收益率，也可用不變值F’，直接求出真實內(nèi)部收益率。,*凈年值NAV.由于每年的通脹情況不同，二者關(guān)系較為復(fù)雜，一般分別求當(dāng)年值與不變值情況下的凈年值NAV.,例如某工程項目凈現(xiàn)金流量如下：*0年——-12000萬元；1～6年——3500萬元若通貨膨脹率f=8%,基準(zhǔn)收益率R=12%，分別求出內(nèi)部收益率及真實內(nèi)部收益率。,一般在實際投資項目評估中，選用當(dāng)年值進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評價則更為普遍

10、。主要有兩個原因：*其一，當(dāng)年值下進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評價要用到的市場利率，在金融市場中能較容易獲得，易于確定，直觀易懂。而真實利率往往要通過市場利率計算得到。,*其二，當(dāng)年值下的現(xiàn)金流量，每一項收入和支出都是項目未來預(yù)計要實際發(fā)生的，是人們直接經(jīng)手的數(shù)額，其用途和內(nèi)容明確、直觀。相比之下，不變值則要經(jīng)過當(dāng)年值換算過來，且內(nèi)容較為抽象。,一.投資基準(zhǔn)收益率的確定投資者在選定投資機(jī)會和決定方案取舍之前，首先要確定一個最低的盈利目標(biāo)。這個目標(biāo)稱為投資最低期望收益率，有時也稱為最低有吸引力的收益率—MARR(MinimumAttractiveRateofReturn).由于在投資項目方案比選中，將其作為最低期望

11、收益率，因而把它統(tǒng)一稱為基準(zhǔn)收益率,第三節(jié)資本成本的測算,基準(zhǔn)收益率是一個重要的參數(shù)，對于項目經(jīng)濟(jì)評價有及其重要的作用。,投資項目經(jīng)濟(jì)評價主要方法,凈現(xiàn)金值法年值法內(nèi)部收益率法,（在計算項目經(jīng)濟(jì)效益或取舍方案時，都以基準(zhǔn)收益率作為前提條件。）,,企業(yè)投資基準(zhǔn)收益率用于投資項目得企業(yè)財務(wù)評價，社會貼現(xiàn)率應(yīng)用于投資項目得國民經(jīng)濟(jì)評價。,企業(yè)投資基準(zhǔn)收益率國家投資基準(zhǔn)收益率（社會貼現(xiàn)率）,基準(zhǔn)收益率,,企業(yè)財務(wù)評價中應(yīng)用的基準(zhǔn)收益率可理解為一種資金的機(jī)會成本，具體確定該項參數(shù)時，應(yīng)考慮如下四個因素。,1.資本成本2.目標(biāo)利潤3.通貨膨脹4.風(fēng)險效益,1.資本成本.資本成本是為了取得資金使用權(quán)所支付的

12、費(fèi)用。投資盈利最低限度不應(yīng)小于資本成本。因此，它是確定基準(zhǔn)收益率的基本因素。,2.目標(biāo)利潤。項目經(jīng)濟(jì)效益當(dāng)然不僅是回收資本和支付利息，一定的目標(biāo)利潤也應(yīng)加以考慮。,3.通貨膨脹。通貨膨脹意味著回收資本貨幣購買力的降低。在項目評價時，應(yīng)根據(jù)物價變動趨勢調(diào)整基準(zhǔn)收益率，以保證物價上漲的情況下，所選擇的投資項目在經(jīng)濟(jì)上仍然是可行的。,4.風(fēng)險效益。投資一般都存在風(fēng)險。然而，對于存在較高風(fēng)險的投資項目，投資者自然要求獲得高于一般的風(fēng)險收益，否則他是不愿去冒風(fēng)險的。因此風(fēng)險越高，基準(zhǔn)收益率也定得越高。,上面四個因素中，資本成本和目標(biāo)利潤是確定基準(zhǔn)收益率的基本因素，風(fēng)險收益和通貨膨脹是必須考慮的影響因素。

13、,二.資本成本的測算在實際項目投資中，無論資本來源于何種渠道，資本提供者都要求資本使用者支付一定的報酬，這就是資本成本。,例如，企業(yè)向銀行貸款要支付貸款利息等。一般情況下，資本的來源渠道可劃分為自有資本和供貸資本兩大類。,B—該企業(yè)相對于資本市場的報酬變動，即風(fēng)險大小。—資本市場投資報酬率其中一般用國庫券利率來表示，表示資本市場風(fēng)險報酬率。,例如設(shè)市場無風(fēng)險投資報酬率為7％，資本市場投資報酬率為13％，某企業(yè)相對資本市場的報酬變動率B為1.2，試求企業(yè)投資報酬率。,2.借貸資本成本計算,借貸資本一般采取銀行借款、公司債券等形式，單無論哪種形式都是按利率支付報酬，故借貸資本的利息就是借貸資本的成

14、本。,但是，由于所得稅及借款契約限定條件等的影響，造成借貸上所注明的利率并不一定是實際的資本成本率。,①所得稅對借貸資本成本率的影響按稅法規(guī)定：應(yīng)征所得稅額＝應(yīng)納稅收入所得稅率。應(yīng)納稅收入是企業(yè)全部收入扣除規(guī)定支出項目后的凈收入。在所得稅率一定條件下，應(yīng)納稅收入越少，應(yīng)交稅額越少。,這樣企業(yè)雖然按契約利率向債主支付了利息，但同時又因支出而減少了稅金，減少稅額為：借貸利息X所得稅率，因而，企業(yè)為借貸資金支付的實際資本成本為式中：—借貸資本的資本成本率i—契約利率；t—企業(yè)所得稅率,例如某企業(yè)向銀行借款1000萬元，除規(guī)定年利率為12％，無其他契約條件，企業(yè)所得稅率為33％，試計算這項借款的資本成

15、本率。解：,*若借款不止向一家借，且利率不同，則應(yīng)計算加權(quán)平均借貸成本率。,例如某企業(yè)借款項一半的負(fù)債利率為12％，一半負(fù)債利率為14％，企業(yè)所得稅率為33%,則企業(yè)平均借貸成本率為,②契約限制條件對借貸資本成本率的影響,借貸過程中，有時會附帶一定的條件，會影響貸款成本。,例如契約一般會規(guī)定借款人必須在銀行保存借款本金百分之X的活期存款。如果借款企業(yè)事先在該銀行沒有活期存款，就必須從這筆借款中提留一部分作為活期存款。,式中：—借貸資本成本率；t—所得稅率；Q—借款實際可用比例；i—契約利率,例如公司向銀行借貸100萬元，限期10年，利率8％，借款契約規(guī)定，公司提留20％借款作為活期存款，若所得稅率為33％，試求：這筆借款的資本成本率,解實際可用比率Q=1-20%=80%這筆借款資本成本率為,③企業(yè)加權(quán)平均資本成本,以上介紹自有資金和借貸資本的計算方法，由此，可得出企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，它是企業(yè)籌措中、長期資本平均支出的成本。計算加權(quán)平均資本成本的公式如下：,式中：—加權(quán)平均資本成本；—長期借貸資本成本的加權(quán)平均數(shù)；—自有資本；—長期借貸資本所占比重；—自有資本所占比重,本章完,