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1 財(cái)務(wù)模型和公司估值 2 I公司估值的基本方法 3 進(jìn)行公司估值有多種方法 歸納起來主要有三類 公司估值的主要方法 可比公司分析 ComparableCompaniesAnalysis 利用同類公司的各種估值倍數(shù)對(duì)公司的價(jià)值進(jìn)行推斷 絕對(duì)估值 相對(duì)估值 相對(duì)估值 4 I 1現(xiàn)金折現(xiàn)法 DCF 5 概述 DCF的運(yùn)用需要的輸入變量包括現(xiàn)金流量 貼現(xiàn)率等 我們將首先介紹確定輸入變量的方法 然后 討論各種估值方法 6 現(xiàn)金流量折現(xiàn)公式 永久年金 Perpetuity 折現(xiàn)公式 增長(zhǎng)性永久年金 GrowingPerpetuity 折現(xiàn)公式 年金 Annuity 折現(xiàn)公式 現(xiàn)值的計(jì)算公式 7 I 1 1現(xiàn)金流量 8 自由現(xiàn)金流量 FCF 股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量 FCF FreeCashFlow 是指公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除公司業(yè)務(wù)發(fā)展的投資需求后可分給資本提供者的現(xiàn)金 從EBIT開始 FCF的計(jì)算 從EBITDA開始 從NI開始 EBITDA 扣除稅 息 折舊 攤銷前的利潤(rùn)EBIT 扣除稅息前的利潤(rùn)D A 折舊和攤銷CapEx 資本性投資 IE 利息費(fèi)用II 利息收入T 稅率 NWC 凈營(yíng)運(yùn)資金增量 現(xiàn)金 應(yīng)收賬款 存貨 其他流動(dòng)資產(chǎn) 應(yīng)付賬款 其他流動(dòng)負(fù)債 長(zhǎng)期資產(chǎn)凈值 D A 無息長(zhǎng)期債務(wù) 9 股東的現(xiàn)金流量 FCFE FCFE FreeCashFlowofEquity 是指公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量在扣除公司業(yè)務(wù)發(fā)展的投資需求和對(duì)其他資本提供者的分配后可分配給股東的現(xiàn)金流量 FCFE的計(jì)算 FCFE FCF 用現(xiàn)金支付的利息費(fèi)用 利息稅收抵減 優(yōu)先股股利 從普通股股東以外的資本提供者取得的現(xiàn)金 向普通股股東以外的資本提供者支付的現(xiàn)金 10 目前模型對(duì)FCF的測(cè)算 利潤(rùn)表中通常有不少其他業(yè)務(wù)收入 營(yíng)業(yè)外收入和支出 證券投資收益和補(bǔ)貼收入 如果其他業(yè)務(wù)收入與主營(yíng)業(yè)務(wù)關(guān)系密切 可計(jì)入銷售收入中 從而計(jì)入經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量 否則 從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量開始計(jì)算FCF和FCFE時(shí) 建議將上述四項(xiàng)均剔除 建議采用從EBIT計(jì)算現(xiàn)金流量 從而非經(jīng)營(yíng)性收入對(duì)稅后利潤(rùn)的影響和財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量的影響可以不必考慮 這將使有關(guān)計(jì)算簡(jiǎn)化 11 I 1 2貼現(xiàn)率 12 WACC WeightedAverageCostofCapital 是股本成本和債務(wù)稅后成本的加權(quán)平均數(shù) 其中 E為股票市值 D為債務(wù)市值 通常用帳面值代替 T為公司的稅率 加權(quán)平均資本成本 WACC Ke Rf Rm Rf Rf 無風(fēng)險(xiǎn)收益率Rm 市場(chǎng)平均收益率 13 終值 TV 計(jì)算公式 永續(xù)增長(zhǎng)TV 最后一年自由現(xiàn)金流 1 g WACC g 或者TV 最后K 1年自由現(xiàn)金流 WACC g 然后還要將終值從預(yù)測(cè)期的最后一年貼現(xiàn)到目前 終值的現(xiàn)值 TV 1 wacc n 14 I 1 3DCF方法舉例 15 WACC方法直接對(duì)FCF進(jìn)行貼現(xiàn)得到企業(yè)值EV 其理論公式如下 TV的確定方法同前 計(jì)算WACC時(shí) 必須對(duì)公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 最佳資本結(jié)構(gòu)作出假定 WACC DCF方法 16 目前模型WACC有關(guān)假設(shè) 目前模型有關(guān)假設(shè) Beta可參照Bloombergg的假設(shè)可參照歷年FCF增長(zhǎng)率或根據(jù)自己對(duì)公司前景的判斷目標(biāo)債務(wù)比例為公司達(dá)到穩(wěn)態(tài)增長(zhǎng)時(shí)的債務(wù)比例 而并非目前的資產(chǎn)負(fù)債率 17 DCF方法舉例 18 與前面的方法類似 我們可以對(duì)FCFE進(jìn)行貼現(xiàn)從而得到公司的股票價(jià)值 估值結(jié)果應(yīng)與DCF相同 具體程序和公式如下 股東的現(xiàn)金流量 FCFE 的貼現(xiàn) 19 DCF方法總結(jié) 特點(diǎn) 是對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)公司內(nèi)在價(jià)值的評(píng)估需要對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和資本結(jié)構(gòu)作出若干假定依據(jù)5 10年 或者覆蓋公司超常增長(zhǎng)期 的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)可利用財(cái)務(wù)模型對(duì)各種假定加以測(cè)試 并深入了解各種變量的相互關(guān)系 優(yōu)點(diǎn) 向前看的分析 可反映行業(yè)的趨勢(shì)和公司策略和經(jīng)營(yíng)管理的變動(dòng)較少受市場(chǎng)波動(dòng)的影響以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ) 較少受到不同會(huì)計(jì)政策的影響 缺點(diǎn) 基于大量假定 需要主觀判斷終值在估值結(jié)果終占有相當(dāng)大的比例較為理論化 20 I 1 4其他類似于DCF的方法 21 股利貼現(xiàn)模型 DividendDiscountModel 是對(duì)公司未來分配的股利進(jìn)行預(yù)測(cè)并進(jìn)行貼現(xiàn)的方法 該方法與FCFE的貼現(xiàn)相似 唯一的差別是對(duì)公司對(duì)分配政策作出進(jìn)一步的假定 從長(zhǎng)期來看 公司的FCFE的總額應(yīng)與其Dividend的總額一致 與DCF類似的方法1 股利貼現(xiàn)模型 一般模型 DDM的不同類型 Gordon模型 兩期模型 三期模型 假定公司已進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)期 假定公司經(jīng)過高速成長(zhǎng)期后進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)期 假定公司經(jīng)過高速成長(zhǎng)期后通過過渡期再進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)期 22 與DCF類似 DDM需要確定下列變量 EPS增長(zhǎng)率 股利分配比率 PO 長(zhǎng)期增長(zhǎng)率和貼現(xiàn)率 需要注意的是在不同增長(zhǎng)階段公司的Beta將發(fā)生變化 DDM的說明 高速成長(zhǎng)期 過渡期 穩(wěn)定成長(zhǎng)期 股利分配率逐步提高 低股利分配率 高股利分配率 利潤(rùn)增長(zhǎng)率 T 23 DDM舉例 24 DDM應(yīng)用舉例 25 EVA EconomicValueAdded 衡量一個(gè)年度內(nèi)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn) EconomicProfit 而MVA MarketValueAdded 衡量公司市場(chǎng)價(jià)值與投入資本之間的差距 與DCF類似的方法2 EVA和MVA EVA 經(jīng)營(yíng)收入一經(jīng)營(yíng)成本 資本成本 NOPAT 資本成本 投入資本總額 ROIC CC 負(fù)債 凈資產(chǎn) 其中 ROIC 投入資本收益率CC WACC EVA和MVA的定義 MVA 公司市場(chǎng)價(jià)值 投入資本總額 PV EVA流 其中 公司市場(chǎng)價(jià)值 債務(wù)的市值 股本證券的市值 26 應(yīng)用舉例 27 I 2可比公司法 28 可比公司分析確定股票市場(chǎng)對(duì)同行業(yè)上市公司的估值特點(diǎn)來判斷估值對(duì)象的價(jià)值 比較的內(nèi)容包括市場(chǎng)估值 經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī) 信用情況和業(yè)務(wù)增長(zhǎng) 可比公司分析將得到各種估值倍數(shù)和財(cái)務(wù)報(bào)表分析中提到的各種比率 最終估值倍數(shù)的確定需運(yùn)用主觀判斷力 可比公司分析概述 優(yōu)點(diǎn) 基于公開信息公眾公司的透明度較高 易于信息的取得市場(chǎng)有效理論 缺點(diǎn) 難于找到大量真正可比的公司市場(chǎng)估值易受到謠言 并購(gòu)和交易量的影響會(huì)計(jì)政策的差異可能扭曲比較基礎(chǔ) 29 可比公司分析常常運(yùn)用于下列情形 可比公司分析的用途 確定股票市場(chǎng)對(duì)估值對(duì)象相當(dāng)于其他公司的估值 確立公司進(jìn)行IPO的估值基準(zhǔn) 確立收購(gòu)非公眾公司的估值基準(zhǔn) 確定多元化公司分拆后的價(jià)值 Break upValue 主要應(yīng)用 30 在討論各種估值方法前 有必要簡(jiǎn)要介紹各種估值倍數(shù) Multiple 這些倍數(shù)均為公司的的市場(chǎng)價(jià)值與公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的某個(gè)指標(biāo)的比值 各種估值倍數(shù) 31 各種估值倍數(shù)的優(yōu)劣比較 32 II財(cái)務(wù)模型 33 II 1財(cái)務(wù)報(bào)表間關(guān)系 34 三個(gè)財(cái)務(wù)報(bào)表間的關(guān)系I 從利潤(rùn)表看 BS 固定資產(chǎn)SCF 固定資產(chǎn)購(gòu)置 BS 現(xiàn)金SCF 現(xiàn)金的增減 BS 銀行貸款SCF 銀行貸款的增減 35 三個(gè)財(cái)務(wù)報(bào)表間的關(guān)系II 從資產(chǎn)負(fù)債表看 SCF 銀行貸款的變動(dòng) SCF 長(zhǎng)期投資的增減 SCF 固定資產(chǎn)的購(gòu)置和出售 SCF 無形資產(chǎn)的變動(dòng) SCF 股票的發(fā)行 IS 稅后利潤(rùn)SCF 支付股利 SCF 現(xiàn)金的增減 36 三個(gè)財(cái)務(wù)報(bào)表間的關(guān)系III 從現(xiàn)金流量表看 BS 遞延稅款 IS 凈利潤(rùn) BS 壞帳準(zhǔn)備 BS 應(yīng)收帳款 存貨等 BS 固定資產(chǎn) BS 無形資產(chǎn) BS 應(yīng)付帳款 預(yù)提費(fèi)用 37 現(xiàn)金流量圖可進(jìn)一步說明了財(cái)務(wù)報(bào)表間的關(guān)系 而且清楚地表明了公司需要多少現(xiàn)金和公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生多少現(xiàn)金 在本例中 存貨包括折舊 三個(gè)財(cái)務(wù)報(bào)表的關(guān)系IV 現(xiàn)金流量圖 現(xiàn)金銷售 38 II 2財(cái)務(wù)報(bào)表比率分析 39 比率分析 公司利潤(rùn)率 總資產(chǎn)回報(bào)率 ROA ReturnonTotalAssets 總體利潤(rùn)率 衡量盈利能力 投入資本回報(bào)率 ROIC ReturnonInvestedCapital 凈資產(chǎn)回報(bào)率 ROE ReturnonEquityCapital 40 比率分析 衡量公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效果 毛利率 GrossMargin 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)率 衡量經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的管理 毛利率 銷售毛利 銷售收入 NOPATMarginNOPAT NetOperatingProfitAfterTax NOPATMargin NOPAT 銷售收入NOPAT EBIT 調(diào)整后的所得稅 凈利率 NetMargin 凈利率 稅后利潤(rùn) 銷售收入 EBITDAMarginEBITDA EarningsBeforeInterest Tax Depreciation Amortization EBITDAMargin EBITDA 銷售收入 41 比率分析 衡量公司投資活動(dòng)的效果II 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 TAT TotalAssetsTurnover 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 衡量投資活動(dòng) 營(yíng)運(yùn)資金和長(zhǎng)期資產(chǎn) 的管理 銷售收入 平均總資產(chǎn) 固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 FAT FixedAssetsTurnover 銷售收入 平均固定資產(chǎn) 凈長(zhǎng)期資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 NetLong termAssetsTurnover 銷售收入 平均凈長(zhǎng)期資產(chǎn) 營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率 WorkingCapitalTurnover 銷售收入 平均營(yíng)運(yùn)資金 營(yíng)運(yùn)資金 流動(dòng)資產(chǎn) 現(xiàn)金和短期投資 流動(dòng)負(fù)債 短期債務(wù)和一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債 凈長(zhǎng)期資產(chǎn) 總長(zhǎng)期資產(chǎn) 不帶息的長(zhǎng)期負(fù)債 42 比率分析 衡量公司融資策略的效果II 杠桿 Leverage 比率 衡量融資策略的效果 債務(wù) 總資本 DebttoTotalCapitalRatio 負(fù)債總額 負(fù)債總額 凈資產(chǎn) 負(fù)債總額 凈資產(chǎn) 債務(wù) 凈資產(chǎn) Debt to EquityRatio 短期負(fù)債 長(zhǎng)期負(fù)債 現(xiàn)金 短期投資 凈資產(chǎn) 凈債務(wù) 凈資產(chǎn)比率 Net debt to equityRatio 長(zhǎng)期債務(wù) 凈資產(chǎn) 長(zhǎng)期債務(wù) 凈資產(chǎn) Long termDebt to EquityRatio 43 II 3財(cái)務(wù)模型的制作 44 模型假定的確定必須建立在對(duì)公司和行業(yè)分析的基礎(chǔ)上 公司估值結(jié)果是否可靠取決于模型假定 因此有必要遵循一套可行的方法 而行業(yè)和公司分析提供了有效的分析框架模型假定的確定需要大量各種主觀判斷 因此公司估值在很大程度上是一門藝術(shù)只要相信市場(chǎng)是有效的 反映行業(yè)和公司的各種信息 那么在占有充分信息的基礎(chǔ) 應(yīng)當(dāng)相信自己的判斷可以利用可比公司分析和可比交易分析對(duì)估值結(jié)果和模型假定進(jìn)行現(xiàn)實(shí)檢驗(yàn) 模型假定確定的思路 45 利潤(rùn)表的預(yù)測(cè) 46 任何公司的收入都是其銷售的產(chǎn)品 服務(wù)的數(shù)量與價(jià)格的乘積 但收入的構(gòu)成因行業(yè)不同而存在很大差異 收入預(yù)測(cè) 不同行業(yè)的收入預(yù)測(cè)方法 制造業(yè)和汽車業(yè) 目標(biāo)市場(chǎng)規(guī)模 普及率 市場(chǎng)份額 價(jià)格 電信業(yè) 目標(biāo)市場(chǎng)規(guī)模 普及率 市場(chǎng)份額 使用時(shí)間 費(fèi)率 航空 造紙和電力行業(yè) 生產(chǎn)能力 能力利用比例 價(jià)格 采礦業(yè)和石油業(yè) 資源儲(chǔ)量 開采能力 開采比例 價(jià)格 零售業(yè) 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 前一年度銷售數(shù)量 價(jià)格 銀行業(yè) 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 前一年度貸款數(shù)量 利率 將有關(guān)預(yù)測(cè)與行業(yè)預(yù)測(cè)和對(duì)手的情況進(jìn)行比較 如果預(yù)測(cè)高于行業(yè)增長(zhǎng) 應(yīng)分析公司的策略 能力和競(jìng)爭(zhēng)情況是否支持 可考慮行業(yè)歷史上的周期性波動(dòng) 47 通常 我們將各成本項(xiàng)目 不包括利息和折舊 假定為公司銷售收入的一定比例 基于該假定公司的各項(xiàng)成本將隨收入的增長(zhǎng)而增長(zhǎng) 成本預(yù)測(cè) 考慮的角度 公司的歷史財(cái)務(wù)比率和變動(dòng)趨勢(shì) 行業(yè)的平均水平和變動(dòng)趨勢(shì) 公司管理層的看法 通常 有關(guān)比率應(yīng)盡量保守 如果降低預(yù)測(cè)比率 應(yīng)當(dāng)考慮公司的策略和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)是否支持有關(guān)假定 如考慮規(guī)模效應(yīng) 應(yīng)當(dāng)看同行業(yè)公司是否存在先例 48 費(fèi)用假定 營(yíng)銷費(fèi)用舉例通常和收入保持一定比例管理費(fèi)用舉例這部分費(fèi)用通常保持一定比例增長(zhǎng) 和銷售收入的變動(dòng)沒有特別明顯的關(guān)系管理費(fèi)用增長(zhǎng)過快或過慢都是異常情況 需要分析 49 資產(chǎn)負(fù)債表的預(yù)測(cè) 50 通常 我們利用營(yíng)運(yùn)資金各項(xiàng)目相對(duì)于銷售收入 銷貨成本 原材料采購(gòu)等的周轉(zhuǎn)率來預(yù)測(cè)營(yíng)運(yùn)資金各項(xiàng)目的變動(dòng) 如周轉(zhuǎn)率不變 則有關(guān)項(xiàng)目將隨著有關(guān)預(yù)測(cè)基礎(chǔ)而增長(zhǎng) 營(yíng)運(yùn)資金的預(yù)測(cè) 一 考慮的角度 公司的歷史財(cái)務(wù)比率和變動(dòng)趨勢(shì) 行業(yè)的平均水平和變動(dòng)趨勢(shì) 公司管理層的看法 如果調(diào)高預(yù)測(cè)周轉(zhuǎn)率 應(yīng)當(dāng)考慮公司的策略和行業(yè)情況是否支持有關(guān)假定 如管理不善 營(yíng)運(yùn)資金項(xiàng)目的增長(zhǎng)率可能超過收入的增長(zhǎng)率 因此 應(yīng)密切注意有關(guān)周轉(zhuǎn)率的變化 以判斷公司利潤(rùn)的快速成長(zhǎng)能否轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流量的增長(zhǎng) 51 營(yíng)運(yùn)資金的預(yù)測(cè) 二 流動(dòng)資產(chǎn) 流動(dòng)負(fù)債 營(yíng)運(yùn)資金 流動(dòng)資產(chǎn) 流動(dòng)負(fù)債 52 營(yíng)運(yùn)資金的預(yù)測(cè) 三 營(yíng)運(yùn)資金的預(yù)測(cè)一般以歷史數(shù)據(jù)為出發(fā)點(diǎn) 按照特定的比率計(jì)算 主要比率有 存貨周轉(zhuǎn)率 銷售成本 平均存貨應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率 銷售收入 平均應(yīng)收帳款應(yīng)付帳款周轉(zhuǎn)率 銷售成本 平均應(yīng)付帳款目前模型 假設(shè)流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債保持與收入相同的增速 53 確定資本性投資的假設(shè)通常較為困難 但仍然有多個(gè)角度可以考慮 并與公司歷史數(shù)據(jù)和行業(yè)平均水平比較 在資本性投資假設(shè)的基礎(chǔ)上 我們可以根據(jù)公司固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的攤銷政策 計(jì)算各年的折舊和攤銷 資本支出預(yù)測(cè) 一 考慮的角度 固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 公司歷史數(shù)據(jù) 如銷售收入 累計(jì)資本性投資 銷售收入的增長(zhǎng) 資本性投資的增長(zhǎng) 公司管理層的資本性投資計(jì)劃 行業(yè)平均水平 如每單位生產(chǎn)能力 累計(jì)的資本性投資 累計(jì)資本性投資 每條電話線路 54 資本支出預(yù)測(cè) 二 完成資本性支出表后 就可在此基礎(chǔ)上著手編制折舊表了目前模型假設(shè)每年的折舊 固定資產(chǎn)原值的比例保持穩(wěn)定將BASE分析用于固定資產(chǎn)B 期初固定資產(chǎn)凈值A(chǔ) 資本支出S 折舊E 期末額 55 固定資產(chǎn)計(jì)算與三張表的關(guān)系 損益表折舊期初固定資產(chǎn)凈值資本支出年度折舊資產(chǎn)負(fù)債表固定資產(chǎn)凈值固定資產(chǎn)凈值現(xiàn)金流量表折舊資本支出財(cái)產(chǎn)處置 56 現(xiàn)金流量表的預(yù)測(cè) 57 第一步 確定經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流 從凈利潤(rùn)開始調(diào)整項(xiàng)目分四類 實(shí)際沒有支付現(xiàn)金的費(fèi)用 如折舊 實(shí)際沒有收到現(xiàn)金的收益不屬于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的損益 如財(cái)務(wù)費(fèi)用 投資收益 經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目的增減變動(dòng) 如應(yīng)收 應(yīng)付帳款 目前模型 凈利潤(rùn)加 少數(shù)股東損益財(cái)務(wù)費(fèi)用減 投資收益加 折舊及攤銷減 營(yíng)運(yùn)資金增量 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流 58 第二步 確定投資活動(dòng)現(xiàn)金流 從資本支出開始加上長(zhǎng)期股權(quán)投資的減少額 或減去其增加額加上短期投資 其它長(zhǎng)期資產(chǎn)的減少額 或減去其增加額 目前模型 減 資本支出減 長(zhǎng)期投資增加加 投資收益減 短期投資增加 投資現(xiàn)金流 59 第三步 確定融資活動(dòng)現(xiàn)金流 從短期債務(wù)變動(dòng)額 不含循環(huán)貸款 開始減去支付的紅利調(diào)整長(zhǎng)期融資 目前模型 減 財(cái)務(wù)費(fèi)用減 股息加 股票發(fā)行融資加 短期借款凈增加加 長(zhǎng)期借款凈增加加 其他長(zhǎng)期負(fù)債增加 融資現(xiàn)金流 60 II 4需要注意的問題 61 為什么模型估算的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流與歷史數(shù)據(jù)不符 62 解決辦法 關(guān)注 營(yíng)業(yè)外收入 營(yíng)業(yè)外支出 其他業(yè)務(wù)收入 其他業(yè)務(wù)支出等非經(jīng)常性科目數(shù)額是否巨大 因?yàn)檫@些基本不屬于企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)帶來的現(xiàn)金流 最好將其剔除 關(guān)注 預(yù)付帳款 預(yù)收帳款 其他應(yīng)收款 其他應(yīng)付款中是否有與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)無關(guān)的現(xiàn)金流 如對(duì)大股東的貸款或?qū)ο聦俟镜耐顿Y 購(gòu)買固定資產(chǎn)預(yù)付款等 如有 應(yīng)剔除 再將其轉(zhuǎn)入投資現(xiàn)金流 融資現(xiàn)金流 由于目前模型營(yíng)運(yùn)資金涵蓋了應(yīng)收股利 應(yīng)收利益 應(yīng)付股利 應(yīng)付利息等實(shí)際與融資 投資相關(guān)的科目 如數(shù)額巨大 也應(yīng)剔除 63 為什么資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)不平 資產(chǎn)負(fù)債表上的每個(gè)科目均應(yīng)該在現(xiàn)金流量表中體現(xiàn) 否則資產(chǎn)負(fù)債表要么不平 要么出錯(cuò)檢驗(yàn)辦法 在資產(chǎn)負(fù)債表各科目中輸入不同的數(shù)值 每個(gè)科目輸完后看資產(chǎn) 負(fù)債 所有者權(quán)益 的差額是否有變化 如無變化則說明該科目已經(jīng)納入現(xiàn)金流量表中 如有變化 說明該科目未納入現(xiàn)金流量表 應(yīng)將其納入 64 為什么名義稅率與實(shí)際稅率會(huì)差別較大 目前模型采用的實(shí)際稅率 所得稅 利潤(rùn)總額 而利潤(rùn)總額是按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則核算得出的 所得稅是按照稅法規(guī)定調(diào)整得出的 因此稅法和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的差異就決定了名義稅率和實(shí)際稅率的不同 稅法與會(huì)計(jì)差異舉例 收入 有些收入可不征所得稅 如國(guó)債利息收入 成本 有些成本不可在稅前扣除 如違法經(jīng)營(yíng)的罰款 各項(xiàng)稅收的滯納金 超過國(guó)家規(guī)定允許扣除的公益 救濟(jì)性捐贈(zèng) 廣告費(fèi)用支出 業(yè)務(wù)招待費(fèi) 參股公司的投資收益等等 舉例 錦江股份估值表06年第三季度 65 為什么貨幣資金會(huì)越來越多 是否正常 因?yàn)閮衾麧?rùn)的增長(zhǎng)較快 從而經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流 資本支出 導(dǎo)致貨幣資金不斷增加 對(duì)一個(gè)正常經(jīng)營(yíng)的公司來說 賬上留有過多的現(xiàn)金無疑是降低了資金使用效率 解決辦法 增加資本支出 調(diào)高固定資產(chǎn)增速 增加長(zhǎng)期投資支出 調(diào)高長(zhǎng)期股權(quán)投資增速 引入循環(huán)貸款 平衡各項(xiàng)目 66 如何更準(zhǔn)確地計(jì)算少數(shù)股東損益 目前模型 采用歷史少數(shù)股東損益 利潤(rùn)總額比例實(shí)際上 少數(shù)股東損益 子公司凈利潤(rùn) 少數(shù)股東持股比例舉例 A上市公司有B C D三個(gè)控股子公司 67 公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng) 中國(guó)的主營(yíng)業(yè)務(wù) 是財(cái)務(wù)模型和公司估值的重點(diǎn) 對(duì)于非經(jīng)常性損益科目 建議根據(jù)重要性原則采用下列作法 其他業(yè)務(wù)收入 通?？杉僭O(shè)為0 如金額較大 應(yīng)需求單獨(dú)假定 估值時(shí) 該項(xiàng)目計(jì)入現(xiàn)金流量 營(yíng)業(yè)外收入和支出 通?？杉俣? 如金額較大 可設(shè)立單獨(dú)的假定以反映其對(duì)稅后利潤(rùn)的影響 估值時(shí) 如金額較大 應(yīng)在現(xiàn)金流量中剔除 實(shí)業(yè)投資損益 通常假定為0 如金額較大 可作單獨(dú)假設(shè) 以確定對(duì)稅后利潤(rùn)的影響 估值時(shí) 現(xiàn)金流量中應(yīng)扣除非現(xiàn)金部分 如何處理非經(jīng)常性損益科目 68 好的財(cái)務(wù)模型應(yīng)當(dāng)具有下列特點(diǎn) 假設(shè)的完備性 需要重點(diǎn)考慮公司歷史數(shù)據(jù) 公司競(jìng)爭(zhēng)策略 行業(yè)水平及趨勢(shì)模型的清晰度 易于他人理解和進(jìn)行說明模型的靈活性 便于進(jìn)行敏感性分析和情景分析 可根據(jù)公司的實(shí)際發(fā)展情況不斷地修正模型 總結(jié) 69 謝謝大家 QQ 微信