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多層次資本市場體系與制度安排——兼談海外資本市場經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn),引言,從中國資本市場20年到中國多層次資本市場建設(shè)的歷程與實(shí)踐三個(gè)問題：1、為什么2000年的中國資本市場言必稱NASDAQ、二板市場、創(chuàng)業(yè)板市場？2、為什么會(huì)出現(xiàn)2003－2007年的中國企業(yè)境外上市潮？3、為什么2009年－2010年A股市場出現(xiàn)小盤股熱潮？,2000年的中國股市創(chuàng)業(yè)板夢想,科網(wǎng)泡沫香港交易所創(chuàng)業(yè)板的成立（1999年11月）雙高認(rèn)證“高新企業(yè)板”、“二板”還是“創(chuàng)業(yè)板”？,2003－2007年的中國企業(yè)境外上市潮,境外上市的企業(yè)數(shù)量都去了哪些市場？什么特點(diǎn)？過度包裝（有人說對(duì)A股市場是好事）,2003-2007年中國企業(yè)境外上市數(shù)量,2003-2007年是中國企業(yè)境外上市的高潮時(shí)期截至2007年3月10日共747家中國企業(yè)在境外上市,中國企業(yè)境外上市的地區(qū)分布,中國企業(yè)境外上市的行業(yè)分布,2009年－2010年的A股市場小盤股熱潮,金融危機(jī)后，中小板、創(chuàng)業(yè)板的擴(kuò)張小盤股：泡沫還是好故事？,小盤股：泡沫還是好故事？,小盤股：泡沫還是好故事？,主要內(nèi)容,一、多層次資本市場概況二、我國多層次市場建設(shè)的背景與過程三、我國多層次市場的制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)四、我國多層次市場運(yùn)行情況及若干熱點(diǎn)問題分析五、我國多層次市場的未來展望六、學(xué)習(xí)、實(shí)踐與思考七、思考題和參考書目,,一、多層次資本市場概況,多層次資本市場概括,什么是多層次資本市場各國多層次市場基本情況美國日本歐洲韓國香港臺(tái)灣,美國資本市場體系,,,,英國資本市場體系,,,,韓國資本市場體系,,,,香港資本市場體系,臺(tái)灣資本市場體系,幾點(diǎn)啟示,經(jīng)濟(jì)規(guī)模和經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段是基礎(chǔ)發(fā)審和上市制度適合高新技術(shù)企業(yè)的特點(diǎn)有效的監(jiān)管是關(guān)鍵不能過早轉(zhuǎn)板行業(yè)的多元化,,,,,2006年1月試點(diǎn),2009年9月30日創(chuàng)業(yè)板首批28家企業(yè)上市,2004年5月17日設(shè)立,打造深市藍(lán)籌股市場,中小企業(yè)“隱形冠軍”的搖籃,創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的“助推器”,上市資源“孵化器”與“蓄水池”,,,,主板市場,中小板市場,創(chuàng)業(yè)板市場,股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng),,1990年12月1日設(shè)立,,中國的多層次資本市場體系,深交所的多層次市場體系,二、我國多層次市場建設(shè)的背景與過程,市場歷程,主板：深圳證券交易所（1990年10月）上海證券交易所（1990年12月）中小板：2004年5月創(chuàng)業(yè)板：2009年9月場外市場：從NET、STAQ到委托代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)再到？為什么會(huì)形成這一具有中國特色的路徑選擇？,創(chuàng)業(yè)板的背景與過程,納斯達(dá)克的示范效應(yīng)美國軟件行業(yè)上市公司中的93.6%、半導(dǎo)體行業(yè)上市公司中的84.8%、計(jì)算機(jī)及外圍設(shè)備行業(yè)上市公司中的84.5%、通訊服務(wù)業(yè)上市公司中的82.6%、通訊設(shè)備行業(yè)上市公司中的81.7%都在納斯達(dá)克上市出現(xiàn)了微軟、英特爾、Google、甲骨文、蘋果電腦、戴爾等美國高科技的支柱企業(yè)帶動(dòng)了全社會(huì)的創(chuàng)業(yè)投資和創(chuàng)業(yè)精神,為什么要建設(shè)創(chuàng)業(yè)板,海外創(chuàng)業(yè)板的基本情況截止2008年底，全球共有47家創(chuàng)業(yè)板市場在運(yùn)行，分布于五大洲三十余個(gè)國家（地區(qū)），上市公司總數(shù)約9000家，總市值約2萬億美元全球GDP排名前10名的國家和地區(qū)，除了中國以外都設(shè)立了創(chuàng)業(yè)板市場GDP排名前20名的國家和地區(qū)中，僅有中國和墨西哥沒有設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場,為什么要建設(shè)創(chuàng)業(yè)板？,海外創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展態(tài)勢前赴后繼，日益壯大2002年底共有44家，到2008年底，被關(guān)閉或合并的有12家，占27％，同期新設(shè)15家逐步擺脫低端市場的形象2004年，Jasdaq成為交易所市場2005年，Kosdaq成為統(tǒng)一的韓國交易所一部分2006年，納斯達(dá)克升格為交易所瞄準(zhǔn)中國,為什么要建設(shè)創(chuàng)業(yè)板？,來自海外的尷尬：海外交易所盡攬中國新興企業(yè)精華,為什么要建設(shè)創(chuàng)業(yè)板？,納斯達(dá)克的中國企業(yè)樣本,為什么要建設(shè)創(chuàng)業(yè)板？,近年來外資創(chuàng)投投資企業(yè)：海外上市的后備軍,為什么要建設(shè)創(chuàng)業(yè)板？,為什么說當(dāng)前是推出創(chuàng)業(yè)板的最佳時(shí)機(jī)？落實(shí)國家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的迫切需要中國創(chuàng)新型企業(yè)群體的興起中國資本市場的轉(zhuǎn)折性變化當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)展的需要,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,落實(shí)國家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的迫切需要2005年10月8日，黨的十六屆五中全會(huì)召開并審議通過了《制定國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十一個(gè)五年規(guī)劃的建議》，并把增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力作為科學(xué)技術(shù)的戰(zhàn)略基點(diǎn)和調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式的中心環(huán)節(jié)，把建設(shè)創(chuàng)新型國家作為面向未來的重大戰(zhàn)略。2006年2月9日，國務(wù)院頒布了《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006～2020年）》，對(duì)我國科學(xué)技術(shù)發(fā)展做了總體部署。2007年10月15日，黨的十七大報(bào)告中明確提出實(shí)現(xiàn)未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)，關(guān)鍵要在加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式。一是提高自主創(chuàng)新能力，建設(shè)創(chuàng)新型國家，這是國家發(fā)展戰(zhàn)略的核心，是提高綜合國力的關(guān)鍵。二是加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。這是關(guān)系國民經(jīng)濟(jì)全局緊迫而重大的戰(zhàn)略任務(wù)。,中國創(chuàng)新型企業(yè)群體的興起國家級(jí)高新技術(shù)園區(qū)50多個(gè)，僅中關(guān)村科技園區(qū)企業(yè)就超過兩萬家56家保薦機(jī)構(gòu)掌握了384家創(chuàng)業(yè)板上市資源，其中重點(diǎn)后備企業(yè)180家根據(jù)國家科技部提供的54家園區(qū)的15000余家科技型企業(yè)的最新數(shù)據(jù)判斷，能達(dá)到創(chuàng)業(yè)板最低限財(cái)務(wù)條件的企業(yè)數(shù)量有2000家以上。據(jù)新華信咨詢公司統(tǒng)計(jì)，2006年底凈利潤超過1000萬元的中小企業(yè)有2.8萬家，其中5000萬以上的超過7000家。,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,創(chuàng)業(yè)板上市資源成長性更高,注：273家中小板公司2008年平均凈利潤增長率為4.76％，重點(diǎn)后備企業(yè)的2008年數(shù)據(jù)已剔除業(yè)績下滑者,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,創(chuàng)業(yè)板上市資源的行業(yè)覆蓋面更廣主要分布在廣義IT、現(xiàn)代服務(wù)、能源環(huán)保、新材料、生物醫(yī)藥、先進(jìn)裝備等，出現(xiàn)了一些主板市場尚未有同類上市公司的行業(yè)，如移動(dòng)互聯(lián)、網(wǎng)絡(luò)游戲、汽車船舶設(shè)計(jì)、專利運(yùn)營、金融信息服務(wù)、教育培訓(xùn)、時(shí)尚健身等。,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,中國資本市場已有轉(zhuǎn)折性變化股權(quán)分置改革上市公司專項(xiàng)治理證券公司綜合治理入市資金的規(guī)模和結(jié)構(gòu)投資者教育,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,中小企業(yè)板的成功實(shí)踐2004年5月17日啟動(dòng)目前上市公司337多家70%為高新技術(shù)企業(yè)成長迅速，運(yùn)行平穩(wěn),創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,中國投資者對(duì)新興企業(yè)的認(rèn)同：中小板股價(jià)最高的20家企業(yè),創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,注：截止日期2010.1.12，此表中考慮的股價(jià)為復(fù)權(quán)價(jià)格,當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，及時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板十分重要我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展增速減慢，通脹壓力增強(qiáng)，以往經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式遭遇瓶頸、難以為繼。必須加大對(duì)自主創(chuàng)新型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的支持，加快打造以技術(shù)進(jìn)步、管理創(chuàng)新、資源節(jié)約、環(huán)境友好為特征的新競爭優(yōu)勢。國家宏觀調(diào)控政策也相應(yīng)發(fā)生調(diào)整：從去年的“兩防”到近期的“一保一控”，同時(shí)強(qiáng)調(diào)實(shí)行“有保有壓”的方針，加強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)的支持。,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的時(shí)機(jī)是否成熟？,創(chuàng)業(yè)板十年籌備史1999年8月，黨中央、國務(wù)院出臺(tái)《關(guān)于加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新，發(fā)展高科技，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的決定》，明確“適當(dāng)時(shí)候在滬深交易所專門設(shè)立高新技術(shù)企業(yè)板塊”2000年5月16日，國務(wù)院同意中國證監(jiān)會(huì)關(guān)于設(shè)立二板市場的請(qǐng)示，將二板市場定名為創(chuàng)業(yè)板市場并設(shè)在深圳證券交易所。2003年10月14日，十六屆三中全會(huì)通過《關(guān)于完善社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定》中，首次提出要“建立多層次資本市場體系”，“規(guī)范和發(fā)展主板市場，推進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資和創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)”。2004年1月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開發(fā)和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，決定“在統(tǒng)籌考慮資本市場合理布局和功能定位的基礎(chǔ)上，逐步建立滿足不同類型企業(yè)融資需求的多層次資本市場體系，分步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)”。2004年5月17日，中小企業(yè)板設(shè)立，邁出了分步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的實(shí)質(zhì)性步伐2008年3月5日，溫家寶總理在政府工作報(bào)告中提出“建立創(chuàng)業(yè)板市場”,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)歷程,2009年創(chuàng)業(yè)板銜枚疾進(jìn)3月31日公布《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》5月1日起實(shí)施5月13日公布《關(guān)于修改〈證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法〉的決定》6月14日正式施行5月13日公布《關(guān)于修改〈中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)辦法〉的決定》6月14日正式施行6月5日公布《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》7月1日正式施行6月30日公布《創(chuàng)業(yè)板市場投資者適當(dāng)性管理暫行規(guī)定》7月15日正式施行7月20日公布實(shí)施《創(chuàng)業(yè)板公司招股說明書》和《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)文件》7月26日38家保薦機(jī)構(gòu)推薦的108家企業(yè)遞交了創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)8月14日第一屆創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)成立10月23日創(chuàng)業(yè)板開板儀式10月30日首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司在深交所掛牌,創(chuàng)業(yè)板建設(shè)歷程,,三、多層次市場的制度設(shè)計(jì)特點(diǎn),我們要建設(shè)什么樣的創(chuàng)業(yè)板？,考慮因素一：如何適應(yīng)創(chuàng)新型企業(yè)的特點(diǎn)考慮因素二：如何適應(yīng)中國投資者的特點(diǎn)考慮因素三：如何適應(yīng)中國的監(jiān)管環(huán)境,高新技術(shù)企業(yè)的若干特點(diǎn),如何適應(yīng)創(chuàng)新型企業(yè)的特點(diǎn)？,規(guī)模小：需要門檻低，上市成本低輕資產(chǎn)：無形資產(chǎn)占比高屬細(xì)分行業(yè)和產(chǎn)品經(jīng)營不穩(wěn)定性大民營企業(yè)多改革開放30年積累了巨大的企業(yè)數(shù)量,中國投資者的特點(diǎn)以中小投資者為主體去年底，深圳市場100萬元以下中小投資者的持股比例和交易占比分別為42%和70％投資經(jīng)驗(yàn)缺乏去年底，深圳市場30％以上的個(gè)人投資者開戶時(shí)間不到2年定價(jià)能力缺乏2004－2007年赴美上市中國企業(yè)IPO市盈率10－500倍去年底納斯達(dá)克上市152家互聯(lián)網(wǎng)公司，國內(nèi)只有1家,如何適應(yīng)中國投資者的特點(diǎn),中國監(jiān)管環(huán)境的特點(diǎn)中介機(jī)構(gòu)：依然有待成熟司法體系：投資者如何起訴上市公司？監(jiān)管機(jī)構(gòu)：短期內(nèi)作用不可或缺,如何適應(yīng)中國的監(jiān)管環(huán)境,我們要建設(shè)一個(gè)怎樣的創(chuàng)業(yè)板？,創(chuàng)業(yè)板的制度設(shè)計(jì)特點(diǎn),創(chuàng)業(yè)板定位于促進(jìn)自主創(chuàng)新企業(yè)及其他成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展，成長性、自主創(chuàng)新能力是選擇創(chuàng)業(yè)板上市資源的重要標(biāo)準(zhǔn)。重點(diǎn)支持具有自主創(chuàng)新能力的企業(yè)，有別于低端制造業(yè)，尤其是高污染、高耗能企業(yè)。服務(wù)于成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè)，公司應(yīng)是具備一定的盈利基礎(chǔ)，擁有一定的資產(chǎn)規(guī)模，且需存續(xù)一定期限，具有較高成長性，有別于種子期、初創(chuàng)期企業(yè)。創(chuàng)業(yè)板要成為我國自主創(chuàng)新的推手、新興產(chǎn)業(yè)的搖籃、結(jié)構(gòu)調(diào)整的導(dǎo)向。,制度設(shè)計(jì)的原則兼顧國際經(jīng)驗(yàn)與我國資本市場實(shí)際情況兼顧市場發(fā)展速度與市場承受力兼顧全面服務(wù)成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè)與重點(diǎn)支持自主創(chuàng)新企業(yè)兼顧適應(yīng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)需求與強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制通過科學(xué)合理的制度設(shè)計(jì)，打造特色鮮明、市場化程度較高、具有國際競爭力的創(chuàng)業(yè)板市場。,創(chuàng)業(yè)板的制度設(shè)計(jì)特點(diǎn),制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)一：寬嚴(yán)適度的門檻,為適應(yīng)不同類型企業(yè)的特點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板設(shè)置兩種定量業(yè)績指標(biāo)可供選擇,分別適用于盈利水平較高的創(chuàng)業(yè)企業(yè)和高成長性的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。為區(qū)別于種子期、初創(chuàng)期的企業(yè)，要求發(fā)行人應(yīng)當(dāng)具備一定的盈利能力、成長性與規(guī)模。,制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)二：發(fā)審委員會(huì),單獨(dú)設(shè)立創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)人數(shù)增加到35人，并加大行業(yè)專家委員的比例，增加熟悉行業(yè)技術(shù)和管理的專家。設(shè)立行業(yè)專家咨詢機(jī)制,發(fā)行審核機(jī)構(gòu)設(shè)置注重適應(yīng)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)數(shù)量多、創(chuàng)新型強(qiáng)的特點(diǎn),制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)三：強(qiáng)化保薦人責(zé)任,創(chuàng)業(yè)板公司持續(xù)督導(dǎo)期相比主板延長一年，交易所可視情況繼續(xù)延長持續(xù)督導(dǎo)期要求保薦人對(duì)發(fā)行人的成長性進(jìn)行盡職調(diào)查和審慎判斷并出具專項(xiàng)意見。發(fā)行人為自主創(chuàng)新企業(yè)的，還應(yīng)當(dāng)在專項(xiàng)意見中說明發(fā)行人的自主創(chuàng)新能力保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在上市公司公布定期報(bào)告后15個(gè)工作日內(nèi)撰寫跟蹤報(bào)告，發(fā)表獨(dú)立意見保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)上市公司重大臨時(shí)公告進(jìn)行分析并發(fā)表獨(dú)立意見,發(fā)行人招股說明書不降低信息披露要求，并著力提升信息披露水準(zhǔn)嚴(yán)格的信息披露制度是增強(qiáng)社會(huì)監(jiān)督、保護(hù)投資者權(quán)益和實(shí)現(xiàn)公平的一道保障，較之主板，創(chuàng)業(yè)板招股說明書準(zhǔn)則總體要求不降低，并且針對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)特點(diǎn)在反映創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長性和自主創(chuàng)新、發(fā)行人風(fēng)險(xiǎn)因素等方面加大了力度、提高了標(biāo)準(zhǔn)，著力提升披露的水準(zhǔn)、拓展披露的深度，從而提高披露的質(zhì)量。強(qiáng)化上市首日信息披露，防范新股上市首日暴炒風(fēng)險(xiǎn)要求在上市首日刊登風(fēng)險(xiǎn)提示公告，對(duì)相關(guān)問題進(jìn)行澄清并提示公司存在的主要風(fēng)險(xiǎn)。增加上市后信息披露的充分性上市公司在年報(bào)披露后一個(gè)月內(nèi)舉行年報(bào)說明會(huì)，向投資者真實(shí)、準(zhǔn)確地介紹公司的發(fā)展戰(zhàn)略、生產(chǎn)經(jīng)營、新產(chǎn)品和新技術(shù)開發(fā)、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績、投資項(xiàng)目等各方面情況。新增涉及出售、購買核心技術(shù)，核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)或關(guān)鍵技術(shù)人員變動(dòng)以及研發(fā)出對(duì)公司有重大影響的核心技術(shù)情況。根據(jù)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)平均規(guī)模較小的特點(diǎn)，適當(dāng)調(diào)整了相應(yīng)的信息披露要求起始點(diǎn)。,制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)四：以信息披露監(jiān)管為核心,增加上市后信息披露的及時(shí)性要求會(huì)計(jì)年度結(jié)束后兩個(gè)月內(nèi)未披露年報(bào)的公司應(yīng)披露業(yè)績快報(bào)。臨時(shí)公告實(shí)行上網(wǎng)實(shí)時(shí)披露（在中午休市期間或下午三點(diǎn)三十分后通過指定網(wǎng)站披露）。特殊情況下可申請(qǐng)臨時(shí)停牌，并實(shí)時(shí)披露。強(qiáng)調(diào)上市后信息披露的公平性接待機(jī)構(gòu)投資者、分析師、新聞媒體等特定對(duì)象參觀、座談時(shí)，上市公司應(yīng)妥善安排，避免特定對(duì)象有機(jī)會(huì)接觸未公開信息。降低信息披露成本，兼顧廣大中小投資者的閱讀習(xí)慣，實(shí)施臨時(shí)報(bào)告的網(wǎng)上披露不再編制招股說明書摘要。除上市公司定期報(bào)告摘要和發(fā)行人招股說明書提示性公告需要在證監(jiān)會(huì)指定報(bào)刊披露外,臨時(shí)公告、定期報(bào)告和招股說明書全文只需在證監(jiān)會(huì)指定網(wǎng)站及公司網(wǎng)站上披露。,制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)四：以信息披露監(jiān)管為核心,制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)五：投資者適當(dāng)性管理,具有兩年以上(含兩年)股票交易經(jīng)驗(yàn)的自然人投資者可以申請(qǐng)開通創(chuàng)業(yè)板市場交易尚未具備兩年交易經(jīng)驗(yàn)的自然人投資者，如要求開通創(chuàng)業(yè)板市場交易，除應(yīng)當(dāng)簽署《創(chuàng)業(yè)板市場投資風(fēng)險(xiǎn)揭示書》外，還應(yīng)當(dāng)就自愿承擔(dān)市場風(fēng)險(xiǎn)抄錄“特別聲明”,制度設(shè)計(jì)特點(diǎn)六：強(qiáng)化優(yōu)勝劣汰機(jī)制,公司終止上市后將直接退市，不再像主板一樣要求必須進(jìn)入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)引入“凈資產(chǎn)為負(fù)”和“審計(jì)報(bào)告意見為否定或無法表示意見”、“股票連續(xù)一百二十個(gè)交易日累計(jì)成交量低于100萬股”的退市情形對(duì)于未在法定期限內(nèi)披露年度報(bào)告和中期報(bào)告的公司，最快退市時(shí)間從主板的六個(gè)月縮短為三個(gè)月。對(duì)凈資產(chǎn)為負(fù)、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告被出具否定或拒絕表示意見的審計(jì)報(bào)告的退市情形，為促使上市公司盡早解決存在的問題，暫停上市后根據(jù)中期報(bào)告而不是年度報(bào)告的情況來決定是否退市,其他制度設(shè)計(jì)特點(diǎn),取消最近一期無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比例不高于20％的限制對(duì)發(fā)行人的規(guī)范運(yùn)作要求擴(kuò)大到控股股東、實(shí)際控制人強(qiáng)化注冊(cè)會(huì)計(jì)師的外部監(jiān)督約束機(jī)制，引入“審計(jì)報(bào)告意見為否定或無法表示意見”的退市情形，減少無效財(cái)務(wù)信息。,,四、多層次市場運(yùn)行情況及若干熱點(diǎn)問題分析,多層次市場比較,上市公司數(shù)量比較上市公司市值比較IPO與再融資比較估值比較主要財(cái)務(wù)指標(biāo)比較：盈利能力、成長性,,截至2010年10月21日,中小板、創(chuàng)業(yè)板與主板之比較,,中小板、創(chuàng)業(yè)板與主板估值比較,,2009年創(chuàng)業(yè)板營業(yè)收入最高：16億元（吉峰農(nóng)機(jī)）最低：7218萬元（數(shù)字政通）,2009年凈利潤最高：2.9億元（樂普醫(yī)療）最低：1820萬元（新開源）,中小板、創(chuàng)業(yè)板與主板主要財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)比,中小板、創(chuàng)業(yè)板與主板主要成長性對(duì)比,08年金融危機(jī)很多家公司虧損08年主板營業(yè)收入增長排除中福實(shí)業(yè)（149715%），三安光電（25179%），平均凈利潤增長率排除伊利股份（-37958%），*ST寶碩（-10495%）,130家創(chuàng)業(yè)板公司的基本情況,截至2010年10月21日，創(chuàng)業(yè)板總成交金額12693.79億元，總市值達(dá)5480.66億元。,130家創(chuàng)業(yè)板公司經(jīng)營業(yè)績,與2009年前二季度相比，2010年前二季度凈利潤平均增幅為30％,130家創(chuàng)業(yè)板公司地區(qū)分布,130家創(chuàng)業(yè)板公司行業(yè)分布,,2009年?duì)I業(yè)收入最高：16億元（吉峰農(nóng)機(jī)）最低：7218萬元（數(shù)字政通）,2009年凈利潤最高：2.9億元（樂普醫(yī)療）最低：1820萬元（新開源）,130家創(chuàng)業(yè)板公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo),130家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)幾乎都超過中小板公司發(fā)行前指標(biāo)、中小板上市公司2007年和2008年指標(biāo)一倍以上。,130家創(chuàng)業(yè)板公司成長性,創(chuàng)業(yè)板公司的自主創(chuàng)新能力與科技含量,創(chuàng)業(yè)板公司創(chuàng)投投資情況,數(shù)據(jù)截至2010年二季度，此時(shí)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)共90家,總結(jié)：創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的特點(diǎn),平均資產(chǎn)規(guī)模、盈利規(guī)模相對(duì)較小盈利能力強(qiáng)，成長性更高創(chuàng)新特色鮮明的企業(yè)居多：主要集中于電子信息，生物醫(yī)藥、連鎖經(jīng)營、專業(yè)服務(wù)、新能源新材料、環(huán)保節(jié)能等。出現(xiàn)了一些主板市場尚未有同類上市公司的行業(yè)，如移動(dòng)互聯(lián)、技術(shù)檢測、影視制作、醫(yī)療連鎖、農(nóng)機(jī)連鎖等。研發(fā)投入比重高、自主創(chuàng)新能力強(qiáng)輕資產(chǎn)特征相對(duì)較明顯,若干熱點(diǎn)問題,公司治理問題經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)問題募集資金使用問題創(chuàng)始人和管理團(tuán)隊(duì)的道德風(fēng)險(xiǎn)問題,公司治理問題,特點(diǎn)：一股獨(dú)大，公司治理較為薄弱，內(nèi)控風(fēng)險(xiǎn)較大實(shí)際控制人絕對(duì)控股南風(fēng)股份、鼎漢技術(shù)、億緯鋰能、愛爾眼科、大禹節(jié)水、寶德股份等6家公司持股比例占50％以上父子店：南風(fēng)股份、華測檢測夫妻店：探路者、漢威電子、億緯鋰能、銀江股份、寶德股份、吉峰農(nóng)機(jī)等兄弟店：萊美藥業(yè)、安科生物、大禹節(jié)水、華誼兄弟等家族式特征明顯，主要管理人員為近親屬或關(guān)聯(lián)人關(guān)系南風(fēng)股份：父親是董事長，一個(gè)兒子為副董事長、總經(jīng)理，另一兒子為董事、副總兼子公司總經(jīng)理探路者實(shí)際控制人兼任董事長、總經(jīng)理，其近親屬或關(guān)聯(lián)人分別擔(dān)任裝備部經(jīng)理、直營總監(jiān)、主管會(huì)計(jì)等另有12家公司董事長和總經(jīng)理全部由實(shí)際控制人或其近親屬擔(dān)任,經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)問題,特點(diǎn)：業(yè)務(wù)依賴于某個(gè)或某幾個(gè)行業(yè)或地區(qū)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱多數(shù)企業(yè)尚未經(jīng)歷完整的行業(yè)周期波動(dòng)與企業(yè)成長周期自主創(chuàng)新能力不強(qiáng)，核心部件依賴于第三方主營業(yè)務(wù)嚴(yán)重依賴于個(gè)別行業(yè)，客戶集中度高神州泰岳嚴(yán)重依賴于電信行業(yè)，尤其是對(duì)飛信業(yè)務(wù)的運(yùn)維支持外包服務(wù)，占營業(yè)收入比例為19.8％（07年）、53.5％（08年）、68.9％（09年1－6），利潤占比分別為42％、75％、76％南風(fēng)股份前五名客戶的銷售收入占比分別為59.8％（08年）、67.5％（09年1-6）,超募資金金額較大，如何用好超募資金對(duì)公司是個(gè)難題首批28家公司預(yù)計(jì)募集資金70.78億元，實(shí)際募集資金154.78億元，超募資金84億元，超募比例119％。超募資金金額最大的5家公司超募比例最高的5家公司,資金超募問題,資金超募問題,通過上市募集大量資金，到底是企業(yè)二次發(fā)展的助推器，還是“燙手山芋”？產(chǎn)能不足、資金缺乏曾是制約高新技術(shù)公司快速發(fā)展的瓶頸，但產(chǎn)能擴(kuò)張過快后，能否全部銷售出去？公司管理和組織文化建設(shè)能否適應(yīng)？人才在哪？如何應(yīng)對(duì)資產(chǎn)收益率、每股收益的下降？經(jīng)營、股東壓力加大，資金又充裕，會(huì)否不專注主營，而期望通過高風(fēng)險(xiǎn)的證券投資、委托理財(cái)、與主業(yè)無關(guān)的創(chuàng)業(yè)投資等減輕主營方面的增長壓力？,創(chuàng)始人與管理團(tuán)隊(duì)的道德風(fēng)險(xiǎn)問題,上市給創(chuàng)始人和管理團(tuán)隊(duì)帶來的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)財(cái)富急劇增加，創(chuàng)始人能否繼續(xù)保持創(chuàng)業(yè)激情？(史玉柱：如何激勵(lì)住別墅開寶馬的員工)公司規(guī)模擴(kuò)大，面臨的環(huán)境發(fā)生重大變化，管理團(tuán)隊(duì)還能繼續(xù)保持穩(wěn)定，團(tuán)結(jié)向前嗎？發(fā)展方向能否保持一致管理團(tuán)隊(duì)能否保持穩(wěn)定——辭職后減持股份，享受財(cái)富？,對(duì)創(chuàng)業(yè)板建設(shè)的思考,發(fā)展定位問題風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)問題監(jiān)管成本問題中小企業(yè)的治理成本問題與中小板、主板的協(xié)調(diào)發(fā)展問題,幾個(gè)前進(jìn)中的重大問題如何優(yōu)中選優(yōu)，體現(xiàn)創(chuàng)新特色如何完善退市機(jī)制，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰如何完善再融資機(jī)制，塑造典范企業(yè)如何避免重大惡性事件,創(chuàng)業(yè)板的未來道路？,風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)問題,創(chuàng)業(yè)板要為融資者和投資者搭建一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)收益相互匹配的平臺(tái)，創(chuàng)業(yè)板市場形成和帶動(dòng)的主要是高風(fēng)險(xiǎn)的股權(quán)資本市場，對(duì)于市場各方的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力是一個(gè)嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，對(duì)資本市場風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力提出了更高的要求。如何提高創(chuàng)業(yè)板的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力？進(jìn)一步調(diào)整監(jiān)管理念和監(jiān)管機(jī)制進(jìn)一步發(fā)揮證券中介機(jī)構(gòu)的作用進(jìn)一步培育理性投資人,監(jiān)管成本問題,尋找成本邊界下的有效監(jiān)管創(chuàng)業(yè)板監(jiān)管需要更加明確的監(jiān)管邊界創(chuàng)業(yè)板公司數(shù)量將非常巨大創(chuàng)業(yè)板公司經(jīng)營將嚴(yán)重分化創(chuàng)業(yè)板單位監(jiān)管成本將遠(yuǎn)高于主板和中小企業(yè)板從嚴(yán)監(jiān)管還是有效監(jiān)管？,中小企業(yè)的治理成本問題,加強(qiáng)公司治理是提高創(chuàng)業(yè)板公司規(guī)范運(yùn)作的有效途徑，但中小型企業(yè)的治理成本不容忽視。和大企業(yè)比，中小企業(yè)承擔(dān)治理成本的能力明顯不足。遵循的主要規(guī)則制度：《上市公司治理準(zhǔn)則》（證監(jiān)會(huì)）、《上市公司章程指引》（證監(jiān)會(huì)）、《關(guān)于在上市公司中建立獨(dú)立董事制度的通知》（證監(jiān)會(huì)）、《創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》（交易所）。創(chuàng)業(yè)板公司治理參照主板要求，但在細(xì)節(jié)上，如對(duì)獨(dú)立董事的要求等，則比主板更高。如何加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的公司治理，同時(shí)又使加強(qiáng)公司治理的成本在企業(yè)的可承受范圍內(nèi)將是下一步監(jiān)管工作的難點(diǎn)與重點(diǎn)。,,五、我國多層次市場的未來展望,中國股市發(fā)展現(xiàn)狀,經(jīng)過近20年的努力，中國A股市場經(jīng)歷從無到有、從小到大的發(fā)展過程，市場制度不斷完善，市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，現(xiàn)已成為全球重要的股票融資市場和全球最大的新興市場。,已具規(guī)模的中國A股市場,截至2010年8月31日,已具規(guī)模的中國A股市場（IPO情況）,截至2009年12月31日,A股市場融資額（億元）,中國：全球最大的新興市場,2009年底世界主要交易所市值排名單位：萬億美元,世界主要交易所2009年底股票交易量排名,中國：全球最大的新興市場,單位：萬億美元,世界主要交易所2009年（截至11月）IPO籌資額排名,中國：全球最大的新興市場,單位：億美元,2009年漲幅最大15個(gè)市場,中國：全球最大的新興市場,多層次資本市場20年,1989-2010年市場募集資金合計(jì)（億元）,1989-2010年IPO公司數(shù)量,多層次資本市場20年,我國資本市場成交量發(fā)展情況——滬深合計(jì)（億元）,我國資本市場成交量發(fā)展情況——深市（億元）,多層次資本市場20年,我國資本市場市值發(fā)展:1994—2009年,我國證券化率變動(dòng)情況:1994—2009年,從金磚四國比較看A股市場發(fā)展,2004年時(shí),金磚四國的證券市場市值相當(dāng),經(jīng)過5年的發(fā)展,我國證券市場發(fā)展程度已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其余三國,顯示出強(qiáng)大的發(fā)展勢頭。,金磚四國市值發(fā)展情況:1994—2009年(百萬美元),從證券化率國際比較看A股市場發(fā)展,證券化率是衡量一國資本市場發(fā)展程度的最重要指標(biāo)之一,我國證券化率與發(fā)達(dá)國家相比仍存在一定差距,這既說明我國資本市場發(fā)育程度尚不完全,也揭示未來巨大的發(fā)展前景,部分國家證券化率比較:2009年,A股未來10年發(fā)展空間,假設(shè)我國經(jīng)濟(jì)在未來10年保持8%的增長速度不變,10年后證券化率達(dá)到美國當(dāng)前水平,則10年后,我國股票市場市值約74萬億，約是當(dāng)前的3倍，我國資本市場未來空間巨大、大有可為！,中國資本市場遠(yuǎn)景展望,,六、學(xué)習(xí)、實(shí)踐與思考,,宏觀把握問題把一件事情徹底想明白格柵式思維到最有活力的地方去,,七、復(fù)習(xí)與閱讀,,怎樣理解中國多層次市場建設(shè)的背景與意義？當(dāng)前中小板、創(chuàng)業(yè)板的估值合理么，為什么？從中國金融業(yè)發(fā)展與多層次資本市場建設(shè)看我的職業(yè)人生規(guī)劃？,推薦閱讀,書籍類：《突破》、《金融煉金術(shù)》、《滾雪球》雜志類：新財(cái)富、證券市場周刊、財(cái)經(jīng)報(bào)紙類：三大證券報(bào)、每日財(cái)經(jīng)新聞、21世紀(jì)報(bào)道報(bào)告類：宏觀及行業(yè)報(bào)告,謝謝！,謝謝！,謝謝!請(qǐng)大家提問！,