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投資銀行與IPO 授課教師： 學(xué)號(hào)： 姓名： 成績(jī)： 一、名詞解釋（每題5分） 1.IPO詢價(jià)制 IPO詢價(jià)制度是指發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)采取向機(jī)構(gòu)投資者累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)的方式確定發(fā)行價(jià)格，這一定價(jià)機(jī)制首先應(yīng)由主承銷商對(duì)發(fā)行人所處的行業(yè)、競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力、發(fā)展前景等進(jìn)行充分分析，擇取企業(yè)的若干指標(biāo)，通過模型運(yùn)算得出企業(yè)的價(jià)值，以此為基礎(chǔ)再結(jié)合二級(jí)市場(chǎng)狀況與企業(yè)協(xié)調(diào)確定發(fā)行價(jià)格。 2.吸收合并 指兩個(gè)或兩個(gè)以上公司臺(tái)并后,其中一個(gè)公司存續(xù)，其余公司均歸于消滅的法律行為。 3.借殼上市 非上市的集團(tuán)公司將其全部或部分非上市資產(chǎn)置入到期控股的b市公司中，從而實(shí)現(xiàn)上市。 4.超額配售選擇權(quán) 超額售選擇權(quán)是指發(fā)行人授予主承銷商的一種選擇權(quán)。即允許主承銷商在新股發(fā)行后的一定時(shí)間內(nèi)，根據(jù)市場(chǎng)情況，在一定數(shù)量限額內(nèi)，既可以通過二級(jí)市場(chǎng)向發(fā)行人購(gòu)入，又可以要求發(fā)行人超額發(fā)行，繼而配售給投資者，以滿足投資者認(rèn)購(gòu)要求的一種股票發(fā)行方法。 5.公司分立 指公司依照法定程序分解為兩個(gè)或兩個(gè)以上財(cái)產(chǎn)責(zé)任相互獨(dú)立的公司企業(yè)法人的行為。 二、簡(jiǎn)答題（每題15分） 1.請(qǐng)比較企業(yè)并購(gòu)中現(xiàn)金支付和換股支付的優(yōu)點(diǎn)、缺點(diǎn)。 （一）現(xiàn)金支付方式?，F(xiàn)金支付是并購(gòu)活動(dòng)中最清楚而又最快捷的一種支付方式，在各種支付方式中最為常見。具體來說，企業(yè)并購(gòu)中的現(xiàn)金支付方式是收購(gòu)企業(yè)通過支付現(xiàn)金來獲得目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或控制權(quán)。一旦目標(biāo)企業(yè)的股東收到對(duì)其所擁有的股份的現(xiàn)金支付，就失去了對(duì)原企業(yè)的所有權(quán)益。 現(xiàn)金支付的優(yōu)勢(shì)是顯而易見的：第一，現(xiàn)金收購(gòu)只涉及到目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)，簡(jiǎn)單明了；第二，現(xiàn)金支付是最清楚的支付方式，對(duì)并購(gòu)雙方都給予明確的現(xiàn)金流，便于交易盡快完成；第三，支付金額明確界定，不會(huì)發(fā)生變化，現(xiàn)金收購(gòu)不會(huì)影響并購(gòu)后的公司資本結(jié)構(gòu)，有利于股價(jià)的穩(wěn)定。 現(xiàn)金收購(gòu)的缺點(diǎn)在于：對(duì)并購(gòu)方而言，現(xiàn)金支付方式需要企業(yè)籌集大量現(xiàn)金，是一項(xiàng)重大的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，這會(huì)給企業(yè)帶來巨大的現(xiàn)金壓力；現(xiàn)金支付對(duì)目標(biāo)公司股東而言，當(dāng)無法推遲確認(rèn)資本利得，會(huì)涉及到較重的稅務(wù)負(fù)擔(dān)。因此，對(duì)于巨額收購(gòu)案，現(xiàn)金支付的比例一般較低。換股支付。換股并購(gòu)可以說是一種不需要?jiǎng)佑么罅楷F(xiàn)金而進(jìn)行優(yōu)化資源配置的方法。根據(jù)其具體方式，換股支付可有三種情況：增資換股、庫(kù)存股換股和母公司與子公司交叉換股。 （二）換股支付的優(yōu)點(diǎn)主要表現(xiàn)在：第一，收購(gòu)方不需要支付巨大的現(xiàn)金流，具有減輕財(cái)務(wù)壓力、適宜大規(guī)模并購(gòu)的優(yōu)勢(shì)。因此，換股支付并購(gòu)交易的規(guī)模相對(duì)較大；第二，交易完成后，目標(biāo)公司納入兼并公司，但目標(biāo)公司的股東仍然保留其所有者權(quán)益。也就是說，原股東參與新公司的收益分配；第三，目標(biāo)公司的股東可以推遲收益時(shí)間，享受稅收優(yōu)惠，就是遞延納稅的好處。與現(xiàn)金方式比較，換股并購(gòu)并不需要過多地考慮稅收規(guī)則以及對(duì)價(jià)格安排上的制約。 換股并購(gòu)的缺點(diǎn)主要表現(xiàn)為：第一，對(duì)并購(gòu)方而言，新增發(fā)的股票改變了其原有的股權(quán)結(jié)構(gòu)，從而導(dǎo)致股東權(quán)益被削減，其結(jié)果可能使原股東喪失對(duì)公司的控制權(quán)；第二，股票發(fā)行要受到證券交易委員會(huì)的監(jiān)督以及其所在證券交易所上市規(guī)則的限制，發(fā)行手續(xù)繁瑣、遲緩會(huì)使得競(jìng)購(gòu)對(duì)手有時(shí)間組織競(jìng)購(gòu)，也使得不愿意被并購(gòu)的目標(biāo)公司有時(shí)間部署反并購(gòu)措施；第三，換股收購(gòu)經(jīng)常會(huì)招來風(fēng)險(xiǎn)套利者，套利群體造成的壓力以及每股收益被稀釋的預(yù)期會(huì)招致收購(gòu)方股價(jià)的下滑。 2.請(qǐng)比較收購(gòu)股權(quán)和收購(gòu)資產(chǎn)的差異。 股權(quán)收購(gòu)是指并購(gòu)公司直接或是間接購(gòu)買目標(biāo)公司部份或是全部的股權(quán)，認(rèn)購(gòu)所發(fā)行的新股，使目標(biāo)公司成為收購(gòu)者之轉(zhuǎn)投資事業(yè)，而資產(chǎn)收購(gòu)是指收購(gòu)者只依自己需要而購(gòu)買目標(biāo)公司部份或是全部的資產(chǎn)，屬于一般的資產(chǎn)買賣行為。由此可見，資產(chǎn)收購(gòu)和股權(quán)收購(gòu)雖都屬公司收購(gòu)行為，但卻有所差異。 (一)、 主體和客體不同 股權(quán)收購(gòu)的主體是收購(gòu)公司和目標(biāo)公司的股東，客體是目標(biāo)公司的股權(quán)。而資產(chǎn)收購(gòu)的主體是收購(gòu)公司和目標(biāo)公司，客體是目標(biāo)公司的資產(chǎn)。 (二)、 負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)差異 股權(quán)收購(gòu)后，收購(gòu)公司成為目標(biāo)公司控股股東收購(gòu)公司僅在出資范圍內(nèi)承擔(dān)責(zé)任，目標(biāo)公司的原有債務(wù)仍然由目標(biāo)公司承擔(dān)，但因?yàn)槟繕?biāo)公司的原有債務(wù)對(duì)今后股東的收益有著巨大的影響。 因此在股權(quán)收購(gòu)之前，收購(gòu)公司必須調(diào)查清楚目標(biāo)公司的債務(wù)狀況。對(duì)于目標(biāo)公司的或有債務(wù)在收購(gòu)時(shí)往往難以預(yù)料，因此股權(quán)收購(gòu)存在一定的負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。(剖析主流資金真實(shí)目的，發(fā)現(xiàn)最佳獲利機(jī)會(huì)!) 而在資產(chǎn)收購(gòu)中，資產(chǎn)的債權(quán)債務(wù)狀況一般比較清晰，除了一些法定責(zé)任,如環(huán)境保護(hù)、職工安置外，基本不存在或有負(fù)債的問題。因此，收購(gòu)公司只要關(guān)注資產(chǎn)本身的債權(quán)債務(wù)情況就基本可以控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。 (三)、稅收差異 在股權(quán)收購(gòu)中，納稅義務(wù)人是收購(gòu)公司和目標(biāo)公司股東，而與目標(biāo)公司無關(guān)。除了合同印花稅，根據(jù)《關(guān)于企業(yè)股權(quán)投資業(yè)務(wù)若干所得稅問題的通知》的規(guī)定，目標(biāo)公司股東可能因股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得繳納所得稅。 資產(chǎn)收購(gòu)中，納稅義務(wù)人是收購(gòu)公司和目標(biāo)公司本身。根據(jù)目標(biāo)資產(chǎn)的不同,納稅義務(wù)人需要繳納不同的稅種，主要有增值稅、營(yíng)業(yè)稅、所得稅、契稅和印花稅等。 (四)、政府審批差異 股權(quán)收購(gòu)因目標(biāo)企業(yè)性質(zhì)的不同，政府監(jiān)管的寬嚴(yán)程度區(qū)別很大。對(duì)于不涉及國(guó)有股權(quán)、上市公司股權(quán)收購(gòu)的，審批部門只有負(fù)責(zé)外經(jīng)貿(mào)的部門及其地方授權(quán)部門，審批要點(diǎn)主要是外商投資是否符合我國(guó)利用外資的政策、是否可以享受或繼續(xù)享受外商投資企業(yè)有關(guān)優(yōu)惠待遇。 (五) 、第三方權(quán)益影響差異 股權(quán)收購(gòu)中，影響最大的是目標(biāo)公司的其他股東。根據(jù)《公司法》對(duì)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓必須有過半數(shù)的股東同意并且其他股東有優(yōu)先受讓權(quán)。此外，根據(jù)我國(guó)《合資企業(yè)法》的規(guī)定，“合營(yíng)一方向第三者轉(zhuǎn)讓其全部或者部分股權(quán)的，須經(jīng)合營(yíng)他方同意”，因此股權(quán)收購(gòu)可能會(huì)受制于目標(biāo)公司其他股東。 資產(chǎn)收購(gòu)中，影響最大的是對(duì)該資產(chǎn)享有某種權(quán)利的人，如擔(dān)保人、抵押權(quán)人、商標(biāo)權(quán)人、專利權(quán)人、租賃權(quán)人。對(duì)于這些財(cái)產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，必須得到相關(guān)權(quán)利人的同意或者必須履行對(duì)相關(guān)權(quán)利人的義務(wù)。 此外，在股權(quán)收購(gòu)和資產(chǎn)收購(gòu)中，都可能因收購(gòu)相對(duì)方（目標(biāo)公司股東或目標(biāo)公司）的債權(quán)人認(rèn)為轉(zhuǎn)讓價(jià)格大大低于公允價(jià)格，而依據(jù)《合同法》中規(guī)定的撤銷權(quán)，主張轉(zhuǎn)讓合同無效，導(dǎo)致收購(gòu)失敗。因此，債權(quán)人的同意對(duì)公司收購(gòu)行為非常重要。 三、計(jì)算題（每題15分） 請(qǐng)以市盈率為乘數(shù)，運(yùn)用可比企業(yè)分析法計(jì)算被評(píng)估企業(yè)價(jià)值。評(píng)估時(shí)間是2014年1月，待評(píng)估企業(yè)是F公司，其在2013年末的企業(yè)凈利潤(rùn)是5000單位。計(jì)算過程中所需參數(shù)如下表所示。 可比 企業(yè) 2011年 2012年 2013年 股價(jià) EPS P/E 股價(jià) EPS P/E 股價(jià) EPS P/E A 10 1.25 8 9.1 1.3 7 12 1.5 8 B 15.6 3 5.2 12.5 2.5 5 16.5 2.75 6 C 7.5 1 7.5 8.55 1.14 7.5 7 1.4 5 D 12 2.5 4.8 10.4 2.6 4 10.5 2.5 4.2 E 9 2 4.5 8.1 1.8 4.5 9.2 2.3 4 三、論述題（每題15分） 1.請(qǐng)論述股票發(fā)行注冊(cè)制和核準(zhǔn)制的差異，以及兩類發(fā)審體制適用的條件。 (1)注冊(cè)制是指證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)公布發(fā)行上市的必要條件，企業(yè)只要符合所公布的條件即可發(fā)行上市。核準(zhǔn)制是指發(fā)行人在申請(qǐng)發(fā)行股票時(shí)，不僅要充分公開企業(yè)的真實(shí)情況，而且必須符合有關(guān)法律和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)定的必備條件，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)有權(quán)否決不符合規(guī)定條件的股票發(fā)行申請(qǐng)。主要區(qū)別有： ①依據(jù)不同。注冊(cè)制依據(jù)健全的法律，核準(zhǔn)制依據(jù)證券主管部門的實(shí)質(zhì)性管理。 ②面對(duì)發(fā)行對(duì)象情況不同。注冊(cè)制對(duì)市場(chǎng)參與主體的綜合素質(zhì)及法制環(huán)境都有非常高的要求。而核準(zhǔn)制要求相對(duì)較低。 ③證券監(jiān)管部門職責(zé)不同。注冊(cè)制發(fā)行人申請(qǐng)發(fā)行股票時(shí)，必須依法將公開的各種資料完全準(zhǔn)確地向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)申報(bào)。證券中介機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)判斷發(fā)行人是否達(dá)標(biāo)，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)只對(duì)申報(bào)文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性進(jìn)行合規(guī)性的形式審查，而將發(fā)行公司股票的良莠留給市場(chǎng)來決定。而核準(zhǔn)制時(shí)，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)除進(jìn)行注冊(cè)制所要求的形式進(jìn)行審查外，還應(yīng)對(duì)發(fā)行人的營(yíng)業(yè)性質(zhì)、財(cái)力、素質(zhì)、發(fā)展前景、發(fā)行數(shù)量和發(fā)行價(jià)格等條件進(jìn)行實(shí)質(zhì)審查，并據(jù)此作出發(fā)行人是否符合發(fā)行條件的價(jià)值判斷和是否核準(zhǔn)申請(qǐng)的決定。 ④基礎(chǔ)不同。實(shí)行注冊(cè)制的基礎(chǔ)是強(qiáng)制性信息公開披露原則，核準(zhǔn)制遵循的是實(shí)質(zhì)性管理原則。 ⑤發(fā)行公司范圍不同。注冊(cè)制中獲準(zhǔn)發(fā)行的公司范圍較廣，而核準(zhǔn)制中獲準(zhǔn)發(fā)行的公司范圍較窄，有一定的實(shí)質(zhì)性條件。 ⑥適用地區(qū)不同。注冊(cè)制適用于市場(chǎng)發(fā)展歷史較長(zhǎng)，市場(chǎng)法規(guī)健全的國(guó)家地區(qū)。而核準(zhǔn)制則適用于市場(chǎng)發(fā)展歷史較短，市場(chǎng)法規(guī)尚待進(jìn)一步健全的國(guó)家地區(qū)。 (2)我國(guó)證券發(fā)行制度最重要的改革是從審批制向核準(zhǔn)制的轉(zhuǎn)變。 所謂審批制是我國(guó)在證券市場(chǎng)發(fā)展初期，為了維護(hù)上市公司的穩(wěn)定和平衡復(fù)雜的社會(huì)關(guān)系，采用行政計(jì)劃的方法分配上市指標(biāo)，由地方政府或部門根據(jù)指標(biāo)推薦企業(yè)發(fā)行上市的一種監(jiān)管制度。審批制的特點(diǎn)是采取嚴(yán)格的額度計(jì)劃管理、指標(biāo)控制和實(shí)質(zhì)審查。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)憑借行政權(quán)力行使實(shí)質(zhì)性審批職能，不僅決定股票發(fā)行的審批，而且決定股票發(fā)行的方式、數(shù)量和價(jià)格。證券中介機(jī)構(gòu)的主要職能是對(duì)發(fā)行人進(jìn)行技術(shù)指導(dǎo)。這時(shí)是在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下產(chǎn)生的，是一種完全計(jì)劃發(fā)行的模式，所以帶有非常濃厚的行政色彩，市場(chǎng)機(jī)制不能發(fā)揮任何調(diào)節(jié)作用。 1999午7月1日正式實(shí)施的《證券法》規(guī)定，我國(guó)股票發(fā)行實(shí)行核準(zhǔn)制，其內(nèi)涵是指“改制輔導(dǎo)一年，證券公司推薦，發(fā)行審核委員會(huì)審核，發(fā)行人和主承銷商確定發(fā)行規(guī)模、發(fā)行方式、發(fā)行價(jià)格，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)核準(zhǔn)”等規(guī)定。包括以下基本要求：取消額度管理和指標(biāo)控制，實(shí)行標(biāo)準(zhǔn)管理；重視專家的審核意見，實(shí)行公開核準(zhǔn)；強(qiáng)化信息披露，嚴(yán)格質(zhì)量審核；發(fā)行人自主選擇券商，協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格。到2001年3月17日，我國(guó)股票發(fā)行取消了額度管理和指標(biāo)控制，正式實(shí)施核準(zhǔn)制，取代了以往多年實(shí)行的審批制。 (3)我國(guó)股票發(fā)行實(shí)行核準(zhǔn)制的意義。 實(shí)行股票發(fā)行核準(zhǔn)制對(duì)一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生了較好的作用：①有利于改善發(fā)行人的內(nèi)在質(zhì)地，提高發(fā)行人的質(zhì)量真實(shí)性、業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性和行業(yè)代表性，充分發(fā)揮證券市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能；②對(duì)券商提出了更高的要求，加大了券商的承銷責(zé)任，增大了券商的承銷業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；③有助于促使一、二級(jí)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)收益相對(duì)稱、相匹配，化解證券市場(chǎng)供求結(jié)構(gòu)失衡的矛盾。同時(shí)，實(shí)行股票發(fā)行核準(zhǔn)制對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的影響也很良好：①有助于建立上市公司退市制度，完善其退出機(jī)制，促進(jìn)證券市場(chǎng)逐步走向規(guī)范和成熟；②有利于遏制上市公司因信息優(yōu)勢(shì)而引發(fā)的“道德風(fēng)險(xiǎn)”、“逆向選擇”等機(jī)會(huì)主義行為，有效保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益；③有利于投資者逐步增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，樹立較為科學(xué)理性的投資理念。 核準(zhǔn)制的實(shí)施是我國(guó)股票發(fā)行制度改革過程中一個(gè)重要的里程碑，促使行政色彩淡化，市場(chǎng)成份增加，是朝著股票發(fā)行機(jī)制市場(chǎng)化邁出的關(guān)鍵一步，對(duì)于促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)的規(guī)范穩(wěn)健發(fā)展具有重大的現(xiàn)實(shí)意義和積極的深遠(yuǎn)影響。 從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，我國(guó)股票發(fā)行制度的改革目標(biāo)是“大力推進(jìn)發(fā)行機(jī)制的市場(chǎng)化，確立市場(chǎng)機(jī)制對(duì)配置資本市場(chǎng)資源的基礎(chǔ)性地位”，因此我國(guó)股票發(fā)行制度將最終演變?yōu)橥耆袌?chǎng)化的注冊(cè)制。 2.請(qǐng)論述借殼上市相對(duì)首次公開發(fā)行上市的優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)。 1、IPO上市 （1）IPO英文全稱是Initial Public Offerings，翻譯成中文為：首次公開募股。 （2）具體指一家股份有限公司或企業(yè)首次將它的股份向公眾出售（也就是以前股份不能公開對(duì)外出售，現(xiàn)在是首次公開對(duì)外出售股票）。 在我國(guó)根據(jù)證券法等法律法規(guī)要求，公開發(fā)行股票要經(jīng)過證監(jiān)會(huì)等上市相關(guān)審批部門機(jī)構(gòu)嚴(yán)格復(fù)雜的審批程序流程，達(dá)到有關(guān)高標(biāo)準(zhǔn)才能公開掛牌上市。例如華為就沒有IPO，新股次新股都是IPO上市公司企業(yè)。 2、借殼上市 把自己的資產(chǎn)注入一家已經(jīng)在我國(guó)上市的上市公司，得到一定股權(quán)的同時(shí)達(dá)到自己公司資產(chǎn)上市的目標(biāo)。例如某些中概股以前在美國(guó)納斯達(dá)克上市，在國(guó)內(nèi)一時(shí)排隊(duì)IPO太久，采用借殼注資上市的辦法達(dá)到自己的目的。 兩者之間的異同點(diǎn) 相同與不同: （1）相同之處：在我國(guó)IPO=公司上市，借殼上市=公司上市，反正都是上市。 （2）不同之處：IPO審批比較復(fù)雜時(shí)間長(zhǎng)要排隊(duì)，借殼上市較快時(shí)間短審批相對(duì)IPO簡(jiǎn)單一些（注資已上市公司）。 優(yōu)缺點(diǎn): （1）通俗解釋：IPO上市=審批完成你的雞才能拿去市場(chǎng)賣，借殼上市=拿你的雞加盟（也要審批）市場(chǎng)一家雞販（已審批）一起賣。 （2）IPO缺點(diǎn)是審批復(fù)雜時(shí)間久對(duì)公司要求高，優(yōu)點(diǎn)是不用借殼，少這個(gè)步驟重組摩擦成本相對(duì)較低。 （3）借殼上市缺點(diǎn)是必須加盟別人的公司可能這個(gè)過程會(huì)吃虧，優(yōu)點(diǎn)是時(shí)間短審批相對(duì)簡(jiǎn)單（因?yàn)榧用斯疽堰_(dá)到上市條件）。